出品|圓維度

4月10日，四川好醫(yī)生云醫(yī)療科技集團(tuán)股份有限公司再次向港交所遞交招股書。這家扎根于中國(guó)基層醫(yī)療市場(chǎng)的公司，業(yè)務(wù)版圖已覆蓋全國(guó)超99%的縣城，直接服務(wù)超過67萬(wàn)家基層醫(yī)療終端客戶，2025年?duì)I收達(dá)38.23億元。

然而，這場(chǎng)IPO更像一場(chǎng)與時(shí)間的賽跑。招股書顯示，截至2025年末，公司權(quán)益股份贖回負(fù)債達(dá)6.23億元。若不能在2026年底前完成上市，這筆巨額債務(wù)將觸發(fā)贖回條款，屆時(shí)公司將面臨嚴(yán)峻的現(xiàn)金流壓力。首次遞表已于2025年9月失效，如今是再度沖刺，倒計(jì)時(shí)的指針正在加速轉(zhuǎn)動(dòng)。

令人關(guān)注的是，掌舵權(quán)已從創(chuàng)始人耿福能手中交到了女兒耿介手中。這位39歲的“80后”擁有加拿大滑鐵盧大學(xué)數(shù)學(xué)學(xué)士學(xué)位，自2019年7月起出任董事會(huì)主席，全面負(fù)責(zé)公司戰(zhàn)略與管理。耿介的丈夫薛源擔(dān)任執(zhí)行董事兼首席技術(shù)官，兄長(zhǎng)耿越飛擔(dān)任非執(zhí)行董事。通過一致行動(dòng)協(xié)議，耿福能、耿介、耿越飛等家族成員共同控制公司約65.99%的表決權(quán)。

38億元營(yíng)收的光環(huán)之下，利潤(rùn)端的表現(xiàn)卻并不樂觀。過去三年，公司營(yíng)收從30.65億元增長(zhǎng)至38.23億元，但凈利潤(rùn)波動(dòng)劇烈：2023年6247.9萬(wàn)元，2024年驟降至3780.6萬(wàn)元，2025年雖回升至5405.2萬(wàn)元，仍未回到2023年高點(diǎn)。凈利潤(rùn)率僅為1.4%左右，毛利率則從29.9%持續(xù)下滑至22.9%，兩年下降7個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，資產(chǎn)凈值從2024年的2.16億元驟降至1699.3萬(wàn)元，流動(dòng)資產(chǎn)凈值由正轉(zhuǎn)負(fù)至-1.35億元。截至2025年末，公司賬面現(xiàn)金僅剩5851.7萬(wàn)元。

這種“增收不增利”的狀況，與公司的商業(yè)模式密切相關(guān)。好醫(yī)生云醫(yī)療以B2B直供模式服務(wù)基層診所和藥店，2025年藥品直供業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了30.28億元營(yíng)收，占比高達(dá)79.2%。該業(yè)務(wù)的核心是靠代工貼牌的“自有品牌藥品”打出價(jià)格優(yōu)勢(shì)，毛利率遠(yuǎn)高于普通第三方藥品分銷。但維持這套龐大體系運(yùn)轉(zhuǎn)的，是近9000名外包的“地推鐵軍”，費(fèi)用居高不下。

如今，好醫(yī)生云醫(yī)療的二度闖關(guān)，既承載著耿氏家族從基層醫(yī)療市場(chǎng)掘金的商業(yè)夢(mèng)想，也背負(fù)著超6億元的對(duì)賭壓頂之重。時(shí)鐘正一分一秒地走向2026年年底。