文 | 多空象限

近期，全球氣象學界的目光都聚焦在赤道中東太平洋——這片占據(jù)地球表面積約五分之一的海域，正醞釀著一場可能影響全球農(nóng)產(chǎn)品市場的氣候事件。多家權(quán)威氣象機構(gòu)預測，2026年春末夏初，赤道中東太平洋將進入厄爾尼諾狀態(tài)，秋冬季形成一次中等偏強事件的可能性較大。

對于剛剛經(jīng)歷了一輪價格回調(diào)的白糖期貨市場而言，這一氣候信號究竟是短期的情緒擾動，還是足以扭轉(zhuǎn)供需格局的長期變量？

要回答這個問題，我們可以回顧歷史上厄爾尼諾事件對各類期貨品種的實際影響，并結(jié)合當前主流機構(gòu)的最新研判，或許比單純分析當下的供需數(shù)據(jù)更有意義。

圖片來源：央視

厄爾尼諾的形成概率與強度爭議

厄爾尼諾指赤道中東太平洋海溫持續(xù)異常增暖，偏高超過2℃即為“強厄爾尼諾”。

2026年發(fā)生厄爾尼諾概率較高：國家海洋環(huán)境預報中心預計春末夏初進入狀態(tài)、秋冬季形成中等偏強事件；中科院大氣物理研究所給出中等強度概率超70%、超強概率約10%；NOAA將下半年出現(xiàn)概率提升至60%。但各機構(gòu)在時間上存在分歧（4月至9月不等），反映預測不確定性。

氣象學上的“春季預報障礙”導致每年春天預測準確度最低，通常6月后可靠性才會顯著提高，因此斷言“超級厄爾尼諾”為時尚早。

值得注意的是，近期太平洋出現(xiàn)“鏡像氣旋”——兩股熱帶氣旋以赤道為鏡面南北同步發(fā)展，會撕裂信風形成“赤道西風爆發(fā)”，加劇厄爾尼諾強度。上一次類似情況出現(xiàn)在2015年，伴隨持續(xù)18個月、峰值海溫偏高2.9℃的嚴重厄爾尼諾。這一現(xiàn)象讓市場對今年厄爾尼諾強度有了更多擔憂。

圖片來源：中國氣象愛好者

厄爾尼諾的歷史軌跡：從農(nóng)產(chǎn)品到有色金屬

厄爾尼諾對大宗商品的影響并非紙上談兵，過去幾十年里，它已經(jīng)多次改寫過期貨市場的價格軌跡。不同品種對厄爾尼諾的敏感度差異顯著，而其中最受關注的，當屬白糖、棕櫚油、橡膠和有色金屬。

（一）白糖：干旱驅(qū)動的減產(chǎn)周期

白糖是另一個受厄爾尼諾顯著影響的品種，但其影響機制與棕櫚油有所不同。厄爾尼諾主要通過導致印度、泰國等主產(chǎn)國干旱，造成甘蔗減產(chǎn)，進而推高糖價。

2015-2016年的超強厄爾尼諾則造成了更為劇烈的沖擊。印度連續(xù)干旱導致甘蔗種植面積縮減18%，產(chǎn)量降至2500萬噸，較預期減少約600萬噸。那一輪周期中，鄭糖期貨累計上漲約65%。這一漲幅遠超2009-2010年，既印證了厄爾尼諾強度與糖價漲幅的正相關關系，也與當時國內(nèi)嚴打走私、配額外進口管控等政策形成共振，共同推升了價格。

（二）棕櫚油：厄爾尼諾的“風向標”品種

棕櫚油對厄爾尼諾的反應最為敏感。全球棕櫚油供應高度集中于馬來西亞和印尼，厄爾尼諾年份的干旱會導致油棕樹減產(chǎn)。

歷史數(shù)據(jù)印證了這一規(guī)律：1982-1983年超強厄爾尼諾，馬棕油漲幅169%；1997-1998年，漲幅155%；2009-2010年，在金融危機超跌與量化寬松疊加下，漲幅達188%。

可見，厄爾尼諾對棕櫚油的影響不僅直接，而且常與宏觀金融環(huán)境形成共振，放大價格波動幅度。

（三）橡膠：東南亞干旱的犧牲品

天然橡膠的全球供應高度集中于泰國、印尼、馬來西亞等東南亞國家，這些地區(qū)在厄爾尼諾年份往往遭遇干旱，導致橡膠樹減產(chǎn)。

2009-2010年厄爾尼諾期間，印尼橡膠產(chǎn)量同比下降11.3%，這一供給沖擊驅(qū)動橡膠價格開啟了一輪持續(xù)兩年的上漲行情。從2009年7月至2011年10月，印尼天然橡膠現(xiàn)貨價格漲幅高達157.79%。

（四）有色金屬：銅與鎳的供給沖擊

厄爾尼諾對有色金屬的影響路徑與農(nóng)產(chǎn)品截然不同。它并非通過影響作物生長，而是通過極端天氣干擾礦產(chǎn)開采和運輸。

銅是受厄爾尼諾影響的典型品種。全球最大的兩個產(chǎn)銅國——智利和秘魯，在厄爾尼諾年份往往遭遇異常強降雨，干擾露天礦場開采并損毀運輸?shù)缆罚斐啥唐诠┙o短缺。

厄爾尼諾如何傳導至白糖市場

聚焦回白糖，厄爾尼諾對價格的影響并非直接作用于期貨合約，而是通過一條清晰的物理傳導鏈：海溫異常→季風減弱→降雨減少→甘蔗減產(chǎn)→供應收縮→價格上漲。

印度是全球第二大產(chǎn)糖國，其甘蔗種植高度依賴6至9月的西南季風降雨。厄爾尼諾會令印度夏季風減弱，季風雨帶南移，導致中部和南部降雨減少，增加干旱發(fā)生概率。印度甘蔗主要產(chǎn)區(qū)位于德干高原的馬哈拉施特拉邦和卡納塔克邦，這些地區(qū)灌溉設施相對不完備，對季風降雨尤為敏感。

圖片來源：AI制作

泰國的甘蔗主產(chǎn)區(qū)同樣面臨干旱威脅。1997-1998年超強厄爾尼諾導致泰國甘蔗產(chǎn)量下降22%，紐約原糖期貨隨之上漲58%。

巴西的情況則有所不同。作為全球最大的產(chǎn)糖國，巴西中南部產(chǎn)區(qū)在厄爾尼諾年份往往面臨降雨過量的困擾，這會影響甘蔗收割進度和出糖率。

圖片來源：Bloomberg，中信建投期貨整理

根據(jù)上圖資料顯示，2026年ENSO轉(zhuǎn)型風險正在抬升，目前正由偏弱拉尼娜轉(zhuǎn)向中性，年中后轉(zhuǎn)為厄爾尼諾的概率上升。屆時印度、泰國可能干旱少雨，影響甘蔗生長和單產(chǎn)；巴西則可能降雨過多，干擾榨糖進度。整體來看，主產(chǎn)國的供給擾動將給糖價帶來階段性支撐。

當前白糖市場的結(jié)構(gòu)性矛盾

要理解厄爾尼諾對白糖期貨的真正影響，必須先看清當前市場的供需格局。

國泰君安期貨指出，當前白糖市場呈現(xiàn)“弱現(xiàn)實強化”的特征。從國際市場看，市場處于弱預期格局，趨勢上預計2025/26榨季全球食糖市場恢復性增產(chǎn)并累庫偏空。但從節(jié)奏上看，ISMA大幅下調(diào)2025/26榨季印度產(chǎn)量數(shù)據(jù)，2026/27榨季巴西中南部制糖比下降預期，基本面邊際有所改善。

國內(nèi)市場方面，中國農(nóng)業(yè)農(nóng)村部將2025/26榨季國內(nèi)食糖產(chǎn)量由1170萬噸上調(diào)至1250萬噸，弱現(xiàn)實進一步強化，現(xiàn)貨價格承壓下行。國泰君安期貨認為，趨勢上鄭糖跟隨原糖，節(jié)奏上圍繞進口節(jié)奏展開交易，常規(guī)進口仍維持較高水平，配額外進口成本低于國內(nèi)生產(chǎn)成本，這意味著低價進口糖存在利潤空間，可能對國內(nèi)市場形成沖擊，使得國內(nèi)糖價的定價錨點面臨激烈博弈。

從價格表現(xiàn)看，ICE原糖在4月10日跌破14美分/磅的關鍵位，鄭糖主力合約在5100至5500元/噸區(qū)間震蕩。地緣政治推升的宏觀溢價逐步退潮，糖價重新回到基本面定價。

來源：wind

這就形成了一個結(jié)構(gòu)性矛盾：短期供應充裕壓制價格，但厄爾尼諾預期可能影響遠期產(chǎn)量。市場關注的焦點，正在從“現(xiàn)在有多少糖”轉(zhuǎn)向“未來會缺多少糖”。

機構(gòu)觀點與策略分歧

面對這一矛盾，不同機構(gòu)給出了差異明顯的判斷。

國泰君安期貨的觀點相對謹慎但邊際改善。該機構(gòu)最近給出白糖最高的關注評級，認為“弱現(xiàn)實強化”，但基本面邊際改善值得關注。策略上建議關注低基差、內(nèi)外正套等機會。

相比之下，中信建投期貨的立場更為保守，認為地緣擾動退潮后糖價回歸基本面定價，短期走勢偏弱。泰國與印度增產(chǎn)預期逐步落地，巴西新榨季開啟，短期供需結(jié)構(gòu)偏寬松將持續(xù)壓制盤面，行情難以走出趨勢性上漲，預計以區(qū)間震蕩為主。

一德期貨則更加關注厄爾尼諾帶來的結(jié)構(gòu)性機會。該機構(gòu)分析師指出，白糖當前正處于三年熊市周期的末尾，具備反彈基礎。印度干旱預期將導致進口需求激增，價格企穩(wěn)后可能出現(xiàn)方向性轉(zhuǎn)變。

在策略層面，主流觀點認為需要區(qū)分時間維度。二季度白糖現(xiàn)貨價格運行區(qū)間預計在5350至5500元/噸，呈現(xiàn)先漲后降走勢。若下半年厄爾尼諾事件形成，對2026/27榨季的潛在影響更值得關注。有機構(gòu)建議，若價格回踩至5250至5200附近企穩(wěn)，可逢低布局遠月合約。

不確定性因素與風險提示

厄爾尼諾對白糖的影響路徑雖然清晰，但最終的沖擊程度取決于多個變量。

首先是厄爾尼諾的實際強度。中等強度事件通常導致印度減產(chǎn)12%左右，而超強事件可能帶來18%至25%的降幅。

其次是印度自身的對沖能力。印度偶極子正相位可能帶來額外降水，部分抵消厄爾尼諾的干旱影響。灌溉設施的持續(xù)升級，如滴灌覆蓋率提升至30%，也能緩解干旱對甘蔗的沖擊。

再次是時間節(jié)奏。厄爾尼諾若在5至6月形成，主要影響的是2026/27榨季的甘蔗種植和生長，而非當前正在進行的2025/26榨季。這意味著，從預期形成到實際減產(chǎn)兌現(xiàn)，存在明顯的滯后性。

最后，白糖價格并非僅由厄爾尼諾決定。原油價格影響巴西的制糖比，匯率波動影響主產(chǎn)國出口競爭力，各國貿(mào)易政策同樣至關重要。國泰君安期貨也提示，配額外進口成本低于國內(nèi)生產(chǎn)成本，定價錨點博弈激烈，這是當前市場需要重點關注的因素。

時間錯配下的糖市：現(xiàn)實承壓，預期待燃

回顧歷史，厄爾尼諾對期貨市場的影響真實而顯著：1982年棕櫚油漲169%，2009年橡膠漲158%，2015年白糖漲65%。但厄爾尼諾從來不是單一變量——它與宏觀環(huán)境、供需基本面、政策取向等因素共同決定價格走向。

回到當下，2026年發(fā)生中等強度厄爾尼諾的概率較高，但“超強”斷言尚缺依據(jù)。當前市場“弱現(xiàn)實強化”，現(xiàn)貨承壓，但邊際改善信號已現(xiàn)。

核心矛盾是時間錯配：短期過剩與遠期緊缺預期并存。糖價短期難趨勢性上漲，但下方成本支撐堅實。真正的博弈，要等到下半年厄爾尼諾強度明朗之后。

對市場參與者而言，厄爾尼諾是一條可追蹤的風險路徑。天氣不再是背景音，而是需要量化的變量。隨著市場關注點從當前供應轉(zhuǎn)向遠期減產(chǎn)，原糖期貨可能迎來方向性轉(zhuǎn)變。

參考資料：

[1] 【白糖周報】地緣擾動退潮，回歸基本面定價，中信建投期貨

[2] 強厄爾尼諾卷土重來？這些品種即將面臨考驗，一德期貨

[3] 農(nóng)產(chǎn)品期貨研究報告，國泰君安期貨

[4] 中國氣象局、中國農(nóng)業(yè)農(nóng)村部等公開信息整理