一些公司在業(yè)績(jī)陷入困境時(shí)，會(huì)選擇外延式并購(gòu)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。然而有這么一家公司，在“危急存亡”之際發(fā)起并購(gòu)，卻遭到自家董事的反對(duì)。

近期，威帝股份（603023.SH）披露重大資產(chǎn)購(gòu)買報(bào)告書(shū)（草案），擬現(xiàn)金購(gòu)買江蘇智越天成企業(yè)管理有限公司（下稱“智越天成”）100%股份及江蘇玖星精密科技股份有限公司（下稱“玖星精密”）44.8506%股份。

其中，智越天成是持股平臺(tái)，除持有玖星精密46.1165%股權(quán)外，無(wú)其他實(shí)際經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。也就是說(shuō)，威帝股份擬合計(jì)現(xiàn)金收購(gòu)玖星精密約90%股權(quán)，交易作價(jià)10.95億元。本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

而公司董事郁瓊對(duì)《關(guān)于公司支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)暨構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的議案》投反對(duì)票，理由是本次交易是全部現(xiàn)金且大比例收購(gòu)標(biāo)的公司股權(quán)，對(duì)后續(xù)標(biāo)的公司管理和經(jīng)營(yíng)存在較大風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于本次收購(gòu)需要并購(gòu)貸款7億元，交易完成后，公司高負(fù)債運(yùn)營(yíng)也存在較大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

在公司董事反對(duì)的情況下，為何威帝股份仍對(duì)玖星精密“情有獨(dú)鐘”？玖星精密又是否“物有所值”？

張力制圖

退市風(fēng)險(xiǎn)纏身

資料顯示，威帝股份于2015年在上交所主板上市，是國(guó)內(nèi)汽車電子控制產(chǎn)品供應(yīng)商，主要生產(chǎn)汽車組合儀表、汽車CAN總線控制系統(tǒng)、智能座艙系統(tǒng)等客車車身電子產(chǎn)品。2025年，上市公司增加乘用車電子產(chǎn)品和光導(dǎo)注塑件產(chǎn)品業(yè)務(wù)，進(jìn)入乘用車領(lǐng)域和注塑件領(lǐng)域。

然而自2019年起，公司業(yè)績(jī)就開(kāi)始急劇下滑。

2021年至2023年，威帝股份的營(yíng)業(yè)收入分別為7099.69萬(wàn)元、7417.04萬(wàn)元、5299.51萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為669.11萬(wàn)元、81.88萬(wàn)元、-1870.43萬(wàn)元。

由于2023年經(jīng)審計(jì)的扣除后營(yíng)業(yè)收入5299.51萬(wàn)元，低于1億元，扣除非經(jīng)常性損益前后凈利潤(rùn)均為負(fù)值，全面觸發(fā)財(cái)務(wù)類退市風(fēng)險(xiǎn)警示情形。2024年5月6日，公司股票停牌，1天后復(fù)牌，正式被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示，證券簡(jiǎn)稱變更為 *ST 威帝，若2024年年報(bào)未能達(dá)標(biāo)，公司股票將被終止上市。
2024年，公司圍繞保殼目標(biāo)，開(kāi)展一系列業(yè)務(wù)拓展與整改動(dòng)作。2024年12月完成對(duì)安徽阿法硅新能源共性技術(shù)研究院有限公司（下稱“阿法硅”）51%股權(quán)的收購(gòu)，切入乘用車智能座艙賽道，新增業(yè)務(wù)收入。
2024年，公司終于扭虧為盈，收入6523.57萬(wàn)元，歸母凈利潤(rùn)505.55萬(wàn)元，扣非凈利潤(rùn)415.28萬(wàn)元，均為正值，消除了退市風(fēng)險(xiǎn)。

2025年1—10月，威帝股份營(yíng)收提升至12277.85萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為-212.88萬(wàn)元，利潤(rùn)總額為-202.59萬(wàn)元，歸母凈利潤(rùn)上勉強(qiáng)實(shí)現(xiàn)84.52萬(wàn)元的微弱盈利。公司在重大事項(xiàng)提示中也坦言，上市公司現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模較小，存在尋求第二增長(zhǎng)曲線、增強(qiáng)自身盈利能力的迫切需求。

更加急迫的是，公司可能再次面臨退市風(fēng)險(xiǎn)，所以外延式并購(gòu)或許成為公司當(dāng)下的保殼手段。

2025年年度業(yè)績(jī)預(yù)減公告顯示，預(yù)計(jì)2025年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)僅為247萬(wàn)元到370萬(wàn)元，與上年同期相比減少26.81%到51.14%。

值得注意的是，威帝股份控股子公司阿法硅經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不及預(yù)期，其賬面形成的2548.20萬(wàn)元商譽(yù)存在減值風(fēng)險(xiǎn)，若最終阿法硅的商譽(yù)需要進(jìn)一步計(jì)提減值，可能導(dǎo)致公司歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為負(fù)值。如凈利潤(rùn)為負(fù)值，結(jié)合公司本年度營(yíng)業(yè)收入不足3億元的情況，公司股票將在2025年年報(bào)披露后被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

是否“表里如一”

那么，收購(gòu)玖星精密能否讓威帝股份脫離虧損泥淖？

據(jù)悉，玖星精密主要從事精密金屬零部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括精滑軌、精密鉸鏈、PCM結(jié)構(gòu)件、鋁合金外觀件以及鋰電池電芯外殼，相關(guān)產(chǎn)品的應(yīng)用領(lǐng)域以家電為主、儲(chǔ)能為輔。

對(duì)于本次收購(gòu)，威帝股份表示將促使上市公司形成“汽車電子控制產(chǎn)品+精密金屬零部件”的雙主業(yè)經(jīng)營(yíng)格局。

2023年、2024年及2025年1-10月（下稱“報(bào)告期”），玖星精密的營(yíng)業(yè)收入分別為5.51億元、8.51億元和8.09億元，歸母凈利潤(rùn)分別為5303.37萬(wàn)元、9300.27萬(wàn)元和7716.98萬(wàn)元。

本次交易中，交易對(duì)方已簽署《業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償協(xié)議》，承諾玖星精密在2026年度、2027年度、2028年度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別不低于11000萬(wàn)元、12000萬(wàn)元、13000萬(wàn)元，三年累積承諾的凈利潤(rùn)不低于36000萬(wàn)元。

表面來(lái)看，玖星精密的盈利能力頗為強(qiáng)勁，與上市公司在虧損邊緣徘徊的情況形成了鮮明對(duì)比。然而，玖星精密是否“表里如一”，還需打一個(gè)問(wèn)號(hào)。

公告顯示，上述時(shí)間段內(nèi)，玖星精密的毛利率分別為33.94%、33.01%及29.24%，2025年11-12月的毛利率進(jìn)一步下降至27.13%，呈現(xiàn)營(yíng)收快速增長(zhǎng)但毛利率持續(xù)下滑的態(tài)勢(shì)。分產(chǎn)品來(lái)看，PCM結(jié)構(gòu)件的銷售均價(jià)從2024年度的11.24 元下降至6.96元，降幅達(dá)38.08%，鋁合金外觀件的銷售均價(jià)從33.05元下降至23.02元，降幅達(dá)30.35%，上述兩類產(chǎn)品占標(biāo)的公司整體營(yíng)收的比重超40%。

可以看出，公司產(chǎn)品的銷售單價(jià)及毛利率持續(xù)下滑，原因是什么？如果毛利率持續(xù)下滑，其持續(xù)盈利能力是否存疑？

除了毛利率下滑，標(biāo)的公司的凈利潤(rùn)“含金量”不高，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。

報(bào)告期內(nèi)，標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-998.52萬(wàn)元、-1681.64萬(wàn)元、-1514.68萬(wàn)元，持續(xù)為負(fù)。這意味著，近三年的時(shí)間內(nèi)，標(biāo)的公司沒(méi)有“賺到現(xiàn)金”。

這主要是因?yàn)闃?biāo)的公司應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)余額大幅上升，以票據(jù)作為主要結(jié)算方式之一。

截至各報(bào)告期期末，標(biāo)的公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為23026.03萬(wàn)元、40594.29 萬(wàn)元、36222.65萬(wàn)元，應(yīng)收票據(jù)賬面價(jià)值分別為18658.01萬(wàn)元、24197.96萬(wàn)元、25974.62萬(wàn)元，二者合計(jì)占報(bào)告期內(nèi)總資產(chǎn)的比例分別61.97%、63.83%及 60.34%。

這就令人產(chǎn)生疑問(wèn)，標(biāo)的公司是否存在放寬主要客戶信用政策或延長(zhǎng)收款時(shí)限等以加快銷售的情形？

負(fù)擔(dān)不小

IPO日?qǐng)?bào)還發(fā)現(xiàn)，收購(gòu)玖星精密還會(huì)加重上市公司的資金負(fù)擔(dān)。

一方面，標(biāo)的公司負(fù)債水平較高。截至各報(bào)告期期末，標(biāo)的公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為80.94%、73.81%、65.98%，截至2025年10月末，總負(fù)債規(guī)模約6.8億元。

另一方面，本次收購(gòu)，威帝股份將以純現(xiàn)金方式進(jìn)行支付。而根據(jù)公司資產(chǎn)負(fù)債表，截至2025年9月30日，貨幣資金僅為4.87億元。為了填補(bǔ)這個(gè)巨大的資金缺口，公司計(jì)劃動(dòng)用1.5億元的可轉(zhuǎn)債募集資金，同時(shí)向銀行申請(qǐng)并購(gòu)貸款不超過(guò)7億元。

如成功完成收購(gòu)，以2025年10月31日的數(shù)據(jù)來(lái)計(jì)算，上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率將從15.19%上升至69.13%，償債能力或?qū)⒓眲∠陆怠９疽苍谥卮箫L(fēng)險(xiǎn)提示中坦言，若未來(lái)經(jīng)營(yíng)回款不暢或信貸政策收緊，公司將面臨嚴(yán)峻的資金壓力。

這也正是公司董事郁瓊反對(duì)的理由。她認(rèn)為，本次交易是全部現(xiàn)金且大比例收購(gòu)標(biāo)的公司股權(quán)，對(duì)后續(xù)標(biāo)的公司管理和經(jīng)營(yíng)存在較大風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于本次收購(gòu)需要并購(gòu)貸款7億元，交易完成后，公司高負(fù)債運(yùn)營(yíng)也存在較大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

此外，該起并購(gòu)的高增值率也被市場(chǎng)質(zhì)疑。

據(jù)IPO日?qǐng)?bào)了解，本次交易采用收益法作為評(píng)估結(jié)論，截至評(píng)估基準(zhǔn)日2025年10月31日，玖星精密全部權(quán)益的評(píng)估價(jià)值為12億元，評(píng)估增值率為423.67%。

在采用收益法進(jìn)行評(píng)估時(shí)，預(yù)測(cè)標(biāo)的公司未來(lái)毛利率維持在28%—29%左右，高于2025年11—12月的實(shí)際毛利率水平，且預(yù)估家電配件、加熱膜等業(yè)務(wù)板塊營(yíng)收增速較快，整體毛利率小幅上升。

在標(biāo)的公司毛利率持續(xù)下滑的情況下，上述預(yù)測(cè)是否合理？

而在此次收購(gòu)前，玖星精密于2024年12月及2025年7月兩次增資，評(píng)估值分別為8億元及8.5億元，對(duì)比發(fā)現(xiàn)與本次交易估值差異較大。

僅僅三個(gè)月過(guò)去，玖星精密的估值就暴漲了41.18%，其背后的合理性是什么？

正因?yàn)楸敬谓灰椎母咴鲋德剩灰淄瓿珊髸?huì)導(dǎo)致上市公司新增確認(rèn)商譽(yù)約76099.66萬(wàn)元，占上市公司合并后凈資產(chǎn)的比例約為98.83%。但若未來(lái)玖星精密經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不及預(yù)期，則存在商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而對(duì)上市公司當(dāng)期損益造成不利影響。

多次并購(gòu)失敗

事實(shí)上，為改善業(yè)績(jī)表現(xiàn)，除了收購(gòu)阿法硅，公司還曾發(fā)起過(guò)其他并購(gòu)。

近三年內(nèi)，2023年7月10日，上市公司披露了《關(guān)于籌劃重大資產(chǎn)重組停牌公告》，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買資產(chǎn)，交易標(biāo)的為蘇州寶優(yōu)際科技股份有限公司，該公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為動(dòng)力及儲(chǔ)能電池電芯安全功能器件、模組安全功能器件、電池包結(jié)構(gòu)件等產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，前述交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

但該次重組自籌劃開(kāi)始?xì)v時(shí)較長(zhǎng)，經(jīng)與交易各相關(guān)方友好協(xié)商、認(rèn)真研究和充分論證，上市公司及董事會(huì)基于審慎性考慮，認(rèn)為市場(chǎng)環(huán)境較該次重組籌劃之初已發(fā)生較大變化，繼續(xù)推進(jìn)存在較大不確定性。2024年6月21日，上市公司召開(kāi)第五屆董事會(huì)第二十次會(huì)議、第五屆監(jiān)事會(huì)第十七次會(huì)議，審議通過(guò)了《關(guān)于終止發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)的議案》相關(guān)議案。

更早一些，2021年12月，威帝股份擬通過(guò)發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債券及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買上海飛爾汽車零部件股份有限公司（下稱“飛爾股份”）100%股權(quán)，交易作價(jià)4.2億元。飛爾股份專注于汽車內(nèi)飾塑料件、內(nèi)飾總成的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，威帝股份擬通過(guò)外延式并購(gòu)的路徑快速增強(qiáng)上市公司的規(guī)模和盈利能力。

但到了2022年6月，公司就宣布終止，理由是受新冠肺炎疫情以及目前市場(chǎng)環(huán)境等因素影響，現(xiàn)階段繼續(xù)推進(jìn)重大資產(chǎn)重組的條件尚不成熟，繼續(xù)推進(jìn)本次重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)可能面臨較大不確定。

再次反對(duì)

回顧郁瓊的職業(yè)履歷，郁瓊為財(cái)務(wù)出身，并一直從事相關(guān)工作。

1993年至2005年，郁瓊?cè)喂枮I市公路工程處第一工程公司會(huì)計(jì)；2005年至2009年11月，任哈爾濱威帝電子股份有限公司財(cái)務(wù)部經(jīng)理；2009年11月至今，任哈爾濱威帝電子股份有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)；2019年1月至2020年12月，任哈爾濱威帝電子股份有限公司董事、董事會(huì)秘書(shū)、財(cái)務(wù)總監(jiān)；2020年12月至2022年4月，任哈爾濱威帝電子股份有限公司董事會(huì)秘書(shū)、財(cái)務(wù)總監(jiān)。2024年1月至今，任哈爾濱威帝電子股份有限公司董事。

值得一提的是，這并不是她第一次反對(duì)公司的收購(gòu)議案。

2024年，關(guān)于收購(gòu)安徽阿法硅新能源共性技術(shù)研究院有限公司（下稱“阿法硅”）51%股權(quán)的議案，郁瓊也是投反對(duì)票，理由為本次標(biāo)的收購(gòu)價(jià)格按收益法估值確定，高估值，沒(méi)有業(yè)績(jī)承諾和補(bǔ)償措施，可能給公司帶來(lái)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

彼時(shí)，公司擬以4165.418萬(wàn)元收購(gòu)阿法硅51%的股權(quán)。阿法硅主要為奇瑞新能源的品牌車型提供中控顯示屏、液晶儀表屏、組合儀表及控制器等產(chǎn)品。通過(guò)收購(gòu)阿法硅，公司進(jìn)入乘用車領(lǐng)域。2023年以及2024年上半年，阿法硅實(shí)現(xiàn)的收入分別為1,865.89萬(wàn)元、3,899.67萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為236.71萬(wàn)元、48.57萬(wàn)元。

最終，上述反對(duì)意見(jiàn)并未被采納。公司認(rèn)為，本次交易不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，未設(shè)置業(yè)績(jī)承諾，旨在平衡短期業(yè)績(jī)目標(biāo)與長(zhǎng)期戰(zhàn)略布局的需求，避免因追求短期業(yè)績(jī)而限制潛在客戶的開(kāi)發(fā)與長(zhǎng)期業(yè)務(wù)規(guī)劃的推進(jìn)。

2024年12月，公司成功收購(gòu)阿法硅51%股權(quán)，阿法硅成為公司控股子公司。收購(gòu)?fù)瓿珊螅酃煞莸纳套u(yù)增加了0.25億元。

2025年上半年，阿法硅的收入為2126.98萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為-12.99萬(wàn)元。

威帝股份2025年年度業(yè)績(jī)預(yù)減公告顯示，威帝股份控股子公司阿法硅經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不及預(yù)期，其賬面形成的2548.20萬(wàn)元商譽(yù)存在減值風(fēng)險(xiǎn)。公司表示，若最終阿法硅的商譽(yù)需要進(jìn)一步計(jì)提減值，可能導(dǎo)致公司歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為負(fù)值。

可以看出，阿法硅的凈利潤(rùn)大幅下滑，甚至由盈轉(zhuǎn)虧，并未給公司帶來(lái)業(yè)績(jī)助力。此外，公司收購(gòu)時(shí)希望能夠借助阿法硅在技術(shù)開(kāi)發(fā)和市場(chǎng)資源上的積累，拓展奇瑞汽車業(yè)務(wù)合作機(jī)會(huì)，同時(shí)擴(kuò)大在乘用車領(lǐng)域的市場(chǎng)份額，目前似乎未有明顯成效，郁瓊的意見(jiàn)似乎頗有“前瞻性”。

如今，郁瓊再次反對(duì)公司收購(gòu)案，是否仍有一定的“前瞻性”？

記者 吳鳴洲

文字編輯 褚念穎

版面編輯 褚念穎

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