出品|圓維度

4月16日晚，貴州茅臺(tái)交出了一份打破神話的成績(jī)單：2025年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1688.38億元，同比微降1.21%；歸母凈利潤(rùn)823.20億元，同比下降4.53%。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，這是茅臺(tái)自2001年上市以來(lái)首次出現(xiàn)營(yíng)收與凈利潤(rùn)雙降。

然而，真正令人意外的不只是全年下滑，而是四季度的“深蹲”。就在前三季度營(yíng)收和凈利仍保持6%以上增速的情況下，第四季度營(yíng)收同比暴跌19.43%，歸母凈利潤(rùn)更是驟降30.34%。四季度本是白酒的傳統(tǒng)銷(xiāo)售旺季，這樣的表現(xiàn)反差巨大。

但細(xì)看之下，這更像一次主動(dòng)為之的“剎車(chē)”。中國(guó)酒業(yè)獨(dú)立評(píng)論人肖竹青分析指出，茅臺(tái)第四季度主動(dòng)降速，通過(guò)調(diào)節(jié)發(fā)貨節(jié)奏緩解渠道庫(kù)存壓力，以維持茅臺(tái)酒的順價(jià)銷(xiāo)售。去年四季度，飛天茅臺(tái)市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)承壓，“雙十一”期間部分電商平臺(tái)補(bǔ)貼價(jià)一度跌破1400元/瓶，明顯低于1499元的官方指導(dǎo)價(jià)，渠道價(jià)格出現(xiàn)倒掛。面對(duì)這一局面，茅臺(tái)迅速采取多項(xiàng)控貨穩(wěn)價(jià)舉措，包括暫停經(jīng)銷(xiāo)商發(fā)貨、優(yōu)化產(chǎn)品投放節(jié)奏等，通過(guò)收縮供給來(lái)修復(fù)價(jià)格體系。一位茅臺(tái)經(jīng)銷(xiāo)商在社交媒體上坦言，四季度沒(méi)有飛天到貨，全部是分銷(xiāo)和配售，經(jīng)銷(xiāo)商層面也出現(xiàn)了虧損。

如果說(shuō)四季度業(yè)績(jī)承壓是主動(dòng)“擠泡沫”，那么茅臺(tái)的基本盤(pán)究竟如何？年報(bào)顯示，核心產(chǎn)品茅臺(tái)酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1465億元，同比微增0.39%，毛利率仍維持在93.53%的行業(yè)頂尖水平。真正拖累整體表現(xiàn)的，是被寄予厚望的“第二增長(zhǎng)曲線”——醬香系列酒營(yíng)收為222.75億元，同比下滑9.76%。同時(shí)，被視為直連消費(fèi)者重要抓手的“i茅臺(tái)”平臺(tái)，全年銷(xiāo)售收入同比下降34.92%，直營(yíng)渠道中的占比從去年的26.75%降至15.41%。系列酒增速放緩、線上渠道遭遇瓶頸，構(gòu)成了茅臺(tái)此番業(yè)績(jī)承壓的兩大結(jié)構(gòu)性短板。

值得注意的是，就在年報(bào)發(fā)布同日，華福證券、華泰證券等多家機(jī)構(gòu)仍給予茅臺(tái)“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。華創(chuàng)證券認(rèn)為，此次業(yè)績(jī)波動(dòng)如實(shí)反映了白酒行業(yè)的困局，同時(shí)也是茅臺(tái)推動(dòng)“破釜沉舟”式市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型的契機(jī)。茅臺(tái)自身也在年報(bào)中明確，2026年將緊緊圍繞“堅(jiān)持以消費(fèi)者為中心，全面推進(jìn)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型”的主題，構(gòu)建“隨行就市、相對(duì)平穩(wěn)”的自營(yíng)體系零售價(jià)格動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制。

另一個(gè)值得關(guān)注的信號(hào)是，茅臺(tái)在業(yè)績(jī)承壓的年份，反而加大了分紅力度。公司擬派發(fā)2025年度現(xiàn)金紅利350.33億元，全年預(yù)計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利650.33億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)的79%，分紅比例較上一年度提高了4個(gè)百分點(diǎn)。茅臺(tái)也沒(méi)有像往年一樣設(shè)定2026年的具體增長(zhǎng)目標(biāo)，這在外界看來(lái)，是一種從追求規(guī)模數(shù)字轉(zhuǎn)向務(wù)實(shí)改革的姿態(tài)。

2025年白酒行業(yè)整體量、價(jià)、利齊跌，行業(yè)連續(xù)第九年產(chǎn)量下滑，多數(shù)上市酒企業(yè)績(jī)跌幅集中在30%至40%區(qū)間。茅臺(tái)作為行業(yè)龍頭，其罕見(jiàn)業(yè)績(jī)雙降既是行業(yè)深度調(diào)整的縮影，也折射出高端白酒從規(guī)模擴(kuò)張向價(jià)值深耕轉(zhuǎn)型的必然陣痛。