XREAL赴港IPO：AR眼鏡銷量縮水，徐馳降薪208萬

文/瑞財經 程孟瑤

“XREAL的第十年，一個新的開始。”XREAL Ltd.（簡稱：XREAL）遞表港交所之后，創始人兼CEO徐馳在朋友圈中寫道。

這家成立9年的硬件科技公司，早年在各路頂級資本的追捧下，實現了高速成長。

2022年-2025年，連續四年蟬聯全球AR眼鏡銷售收入第一，但在未走通盈利路徑的背景下，XREAL曾近4年未在公開市場獲得外部融資。

盡管，營收規模擴大，規模效應下成本控制正在逐步發揮作用，毛利率提升，凈虧損收窄，但如何實現盈利依然是XREAL亟待解決的核心問題。

經營現金凈流量連續流出，現有資金無法覆蓋短期債務，財務層面的嚴峻挑戰不容忽視。在外界看來，XREAL此次IPO頗有找錢的意味，但XREAL表示，赴港IPO是一次加速全球化布局和整合產業資源的主動出擊。

本次IPO，XREAL計劃募資用于約10條自主生產線的建設，用于X-Prism光學引擎制造，建成后年產能約81萬臺，以支撐未來產品的放量需求。

01

浙大學霸賣AR眼鏡

9輪融資估值超8億美元

XREAL與雷鳥創新、Rokid、影目科技合稱為“ AR四小龍”，其背后，是80后浙大學霸徐馳。

徐馳曾就讀浙江大學竺可楨學院混合班，之后赴美深造，2016年10月取得美國明尼蘇達大學雙城分校取得電子工程博士學位。回國創業之前，先后就職NVIDIA、Magic Leap，工作范疇涵蓋系統架構、增強現實、空間計算及相關技術。

2017年1月，徐馳與浙大校友肖冰，拉來第三方投資者杭州諾益絲（已注銷）在深圳創立XREAL的前身深圳太若，踏上創業之路。

肖冰與徐馳同歲，在光學工程領域擁有超16年的經驗。2010年3月，其獲得中國浙江大學光學工程專業工學碩士學位后，先后在中國航天科工二院二十五所、中航航空電子有限公司創新中心擔任光學設計師、光學系統架構師及項目經理，作為聯合創始人，加入深圳太若之前，為北京七鑫易維信息技術有限公司光學工程師。

成立之初，深圳太若以獨特品牌設計、開發、制造及銷售AR眼鏡，并提供相關產品與服務，當時，市場上消費級VR/AR產品風頭正勁，特別是海外市場，于是2018年6月，徐馳在開曼注冊了獲豁免有限公司Nreal（現XREAL），搭建起國際資本運作平臺，并以Nreal為核心品牌走向全球市場。

2018年，Nreal拿到CGC Splendid Space Ltd.、Shunwei、愛奇藝香港6580萬元A輪融資，并在2019年推出第一代產品Light，499美元的價格將AR眼鏡正式帶入消費級時代，獲得海外運營商的熱捧。

趕來的還有資本。2019年3月-2022年3月，Nreal連續下5輪融資，合計2.44億美元，阿里巴巴集團、快手、愛奇藝、Gentle Monster、蔚來資本、云鋒基金、浦東創投、順為資本、洪泰基金、中金資本、紅杉中國、高瓴創投、華創資本、中國互聯網投資基金、金浦投資、CPE源峰、厚雪資本、無錫新投等紛紛入股。

產品進入更為廣闊的消費市場，新的問題隨之出現，市面可以使用VR/AR產品的終端不多，于是徐馳調整方向，2022年推出了可以適配不同終端的產品Air，這款接近普通眼鏡佩戴體驗，并聚焦沉浸式觀影、主機游戲、移動辦公等場景，成為其首款實現大規模市場商業化的產品，發布后一年銷量突破20萬臺。2023年，徐馳將品牌名稱更改為XREAL，又在2年后將總部遷移到上海。

Air的成功，讓XREAL成長進一步提速，2022年-2025年，XREAL連續四年蟬聯全球AR眼鏡銷售收入，與之形成鮮明對比的是，資本的熱情的退卻。

VR/AR行業面臨的技術瓶頸、內容生態匱乏、用戶體驗升級、研發成本高昂等多重挑戰，資本短暫的追捧過后，更加謹慎和理性。雖然沒有一股腦選擇退出，但2022年3月C 輪融資后，XREAL有近4年未在公開市場獲得新融資，直到2026年1月，浦東創領、立訊精密出現，給XREAL帶來6776.49萬美元D輪融資（預計將2026年4月全數結清），投后估值8.33億美元，較2022年3月的7億元美元，增長1.33億美元。

新資本的出現，同時給XREAL帶了產業資源與政策支持，4月1日XREAL遞表港交所，沖刺“AR眼鏡第一股”。

成立以來，XREAL共經歷了9輪融資，股權較為分散，截至2026年3月23日，徐馳通過Fortitude Savour、Heritage Anchor合計持股26.74%，肖冰通過Quartz Scene持股1.92%，阿里巴巴（BABA）通過淘寶中國持股6.68%，快手通過旗下Cosmic Blue持股6.66%，順為資本、紅杉中國、高瓴、云鋒基金、立訊精密等均在股東行列。

D輪融完成后，徐馳及其全資持有的3家海外平臺構成的單一最大股東集團，有權行使行使27.98%投票權。

據披露，徐馳擔任執行董事、董事會主席、首席執行官，2023-2025年領薪287.9萬元、74.7萬元、79.4萬元；肖冰擔任執行董事、首席光學科學家，同期領薪126.6萬元、113.5萬元、108.7萬元。

XREAL還有兩位執行董事，分別是首席算法科學家吳克艱、軟件研發副總裁張宇，二人分別于2020年及2017年加入公司，和徐馳、肖冰一樣，出身浙大，享有聯合創辦人的頭銜。2025年，吳克艱、張宇分別領薪92萬元、111.8萬元。

02

凈虧損連續收窄

七成收入來自海外市場

目前，XREAL已經成為一家消費者遍布全球的領先AR眼鏡公司，構建了面向入門級空間顯示的Air系列、搭載自研X1芯片實現進階空間感知的One系列，以及定位下一代空間計算的Light-Ultra-Aura三大產品線，銷售網絡覆蓋40個國家和地區。

2023年-2025年（簡稱：報告期），XREAL收入從3.90億元增長至5.16億元，年復合增長率超15%，全球化布局成效顯著，在北美、歐洲及日本等核心市場表現強勁，2025年，其70%收入來自海外市場，其中美國市場占比36.9%，斷層式領先。

同時，規模效應和成本優勢帶來盈利能力持續改善。同期，XREAL毛利率從18.8%提升至35.2%；凈虧損從8.81億元收窄至4.56億元，三年累虧20.47億元；經調整凈虧損率由112.1%改善至48.4%，三年累虧10.62億元。

XREAL的收入中，有77%以上來自AR眼鏡的銷售，據艾瑞咨詢的資料，按銷售收入計，2022年-2025年，XREAL在全球AR眼鏡市場中連續4年位居第一，但不可忽視的是，XREAL的AR眼鏡銷量有縮水跡象。

2023年-2025年，XREAL分別賣出13.72萬臺、12.49萬臺、13.37萬臺AR眼鏡，與此同時，存貨中的成品價值分別為1.13億元、1.15億元、1.28億元，逐年上漲。

銷售構成上，2024年12月首次推出的核心產品線one系列產品，平均售價2709元，2025年賣出11.14萬臺，平均售價同比增長17.98%至3196元，成為最暢銷產品線；入門級產品線Air系列受產品迭代影響，量價齊跌，銷量從2024年的10.40萬臺減少至2025年1.74萬臺，價格縮水28.77%。

2026年，XREAL又有了全新產品矩陣，計劃推出面向大眾消費市場的Project Helen、專業電競產品The ROG XREAL R1、與谷歌合作的下一代XR旗艦產品Project Aura，分別對應三大產品線，其中，Project Aura進一步發展為可獨立運作的設備，具備獨立運算及應用程序執行能力，標志著XREAL向AI賦能可穿戴體驗領域的拓展。徐馳表示，眼鏡是先天最好的AI載體，不過目前XREAL暫未推出AI眼鏡，而Meta推出的Ray-Ban AI眼鏡在2025年賣出了超過700萬副。

此外，配件產品作為XREALAR眼鏡的功能延伸，包括Beam系列計算終端、處方鏡片模塊、連接線、鼻托及其他功能性配件，期內分別貢獻13.4%、20.4%、14.1%的銷售收入。

03

研發費用走低

經營現金流“失血”

營收增加、凈利減虧、毛利率提升的背后，是XREAL長期失血，現有資金無法覆蓋公司短期債務和未來持續的支出，財務層面面臨嚴峻挑戰。

招股書中，XREAL將凈虧損主要歸因于優先股、認股權證及可轉換票據的公允價值變動，各期分別發生非現金性質支出4.39億元、3.28億元、2.03億元；以及高額的研發開支以及銷售及分銷開支。

不過數據顯示，身處技術快速迭代的AR賽道，XREAL的研發開支從2023年的2.16億元下降至2025年的1.83億元，費用率降了近20個百分點，研發投入不增反減；同時，銷售及分銷開支從2.14億元壓降至1.31億元。各期，XREAL經營費用比率從2023年的137.6%下降至2025年的82.7%。

期內，XREAL經營活動產生現金流凈額持續為負，分別凈流出4.72億元、1.74億元、2.04億元，主要透過融資活動所得現金撥付營運資金。期內，XREAL優先股、認股權證及可轉換票據規模分別為23.11億元、26.77億元、29.24億元。

截至2026年2月28日，XREAL賬上現金及現金等價物1.80億元，同期短期有息債務2.57億元，存在7737.9萬元缺口。同期，還有38.15億元流動負債，而流動資產僅5.61億元。

在外界的解讀中，XREAL此次IPO的主要目的之一是找錢，不過對于XREAL而言，赴港IPO是一次加速全球化布局和整合產業資源的主動出擊。本次IPO，XREAL計劃募資用于約10條自主生產線的建設，用于X-Prism光學引擎制造，建成后年產能約81萬臺，以支撐未來產品的放量需求。

但不可忽視的還有外部競爭，同行的Rokid、雷鳥創新、影目科技都在與XREAL搶奪市場。Rokid近期密集增資擴股、完成股份制改造；雷鳥創新完成超10億元融資；影目科技完成C1輪數億元融資。蘋果、Meta、微軟等科技巨頭帶資入局，蘋果Vision Pro搶占高端市場，Meta依托社交生態與硬件規模優勢，主打性價比產品；微軟則聚焦企業級市場，構建商用生態。

此外，XREAL還面臨專利糾紛。2025年和2026年初，XREAL先后在德國、美國對Viture發起專利訴訟后，2026年3月，XREAL收到Viture聯屬人士向北京知識產權法院提出的實用新型專利侵權訴訟的起訴狀，該訴訟涉及部分XREAL品牌的AR眼鏡產品。

附：XREAL上市發行有關中介機構清單：

聯席保薦人、整體協調人：中國國際金融香港證券有限公司｜花旗環球金融亞洲有限公司

法律顧問：Davis Polk & Wardwell｜美邁斯律師事務所｜金杜律師事務所｜邁普達律師事務所（香港）有限法律責任合伙

審計師及申報會計師：安永會計師事務所