氨基觀察-創新藥組原創出品

作者 | 沙曉威

美股CXO板塊遭遇了猝不及防的驚魂之夜。

4月23日，隨著CRO龍頭企業之一的Medpace Holdings更新2026年一季度業績指引，其股價暴跌了22.63%，一夜之間市值蒸發近33億美元。

恐慌情緒迅速外溢，如Lonza、Charles River Laboratories、IQVIA等一眾美股CXO公司的股價也跟著受挫。

表面看，Medpace暴跌源于收入增速放緩，更深層的原因則是在新增訂單減少與訂單取消增加雙重壓力下，公司業績增長的長期驅動力正在減弱。未來發展的不確定性，徹底點燃了市場的悲觀情緒。

而這一趨勢早有預兆。在今年2月披露的年報中，Medpace已經釋放出新增訂單下滑的信號，最新的一季報則進一步證實了這一現象。

盡管財報發布后股價出現一定程度修復，但是訂單下滑的趨勢并未改變，市場對CXO的信心也已明顯動搖。

訂單減少

事實上，Medpace一季度業績盈利超出預期。營收同比增長26.5%至7.066億美元，凈新增業務額增長23.7%至6.184億美元，息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）增長25.9%至1.494億美元。

然而，出色的業績表現并沒有給投資者帶來信心，股價當天暴跌了22.63%。

核心原因在于公司的前瞻性指引不及預期，“訂單持續減少”是此次季報的關鍵信號。

最直接的體現是Book-to-Bill（訂單出貨比）降至0.88。這意味著市場需求降低，新增訂單已經無法覆蓋收入，公司開始消耗存量訂單，積壓訂單（backlog）開始收縮。

新增訂單減少、存量流式是導致訂單出貨比下降的主要原因。而在Medpace的披露中，這兩個壓力是同時存在的。

盡管一季度“預積壓訂單”（已授予但尚未開始）有所增長，但公司表示這些授予的訂單平均需要3-5個季度才能轉化為正式的積壓訂單，中間的不確定性依然存在。

事實上，從上個季度開始，訂單出貨比的下行趨勢就已經顯現，Book-to-Bill從2025年三季度的1.2降至四季度的1.04。傳導至業績端，凈利潤的同比增速也同步明顯下滑。

更讓市場揪心的是，訂單取消潮似乎愈演愈烈。Medpace CEO August Troendle在電話會上坦言：“幾個季度前，由于預積壓訂單增速很快，公司認為取消訂單的情況會下降，并不構成問題。但事實是，取消訂單的速度持續居高不下。”

從取消結構看，積壓訂單占比極高，腫瘤、心血管領域成重災區，僅腫瘤領域訂單取消占比就接近 30%。相比之下，代謝領域受 GLP-1 賽道波動影響較小，而這一領域恰恰貢獻了 Medpace 半數收入。但隱患同樣存在：隨著代謝領域研發逐步進入尾聲，這一增長支柱也將逐漸弱化。

基本面走弱之外，市場對Medpace的信任度也在下降。公司目前面臨股東集體訴訟，指控其在2025年關于賬單比率和訂單取消的聲明存在誤導性，認為管理層提供與內部業務狀況不匹配或過于樂觀的指引。疊加此前CEO的內部股票出售行為，市場的擔憂進一步加劇。

預期下調疊加負面事件影響，共同導致了Medpace的暴跌。

周期與現實困境

這場訂單危機，看似是行業周期問題，實則是Medpace自身客戶策略的一個必然結果。

Medpace是少有以中小型制藥企業為主要客戶的CRO公司。財報顯示，公司中小Biopharma占比95%，小型企業占比甚至超過80%。

公司曾解釋，大型藥企更傾向于功能外包、靈活交付模式，而Medpace“full-service”的模式在組織方式和資源配置上存在沖突。因此，公司選擇服務中小客戶，以提升運營效率并強化對臨床試驗的控制。

然而，在當下的醫藥研發環境中，這一策略卻從優勢逐漸轉化為約束。

一方面，中小biotech抗風險能力較弱，研發項目容易受到融資環境、臨床數據波動的影響。因此這一輪訂單取消中基于“項目失敗”或“管線優先級調整”等原因的比例較高。

另一方面，部分biotech客戶在被大型制藥公司收購后，未必會延續與Medpace的合作模式。公司過去積累的客戶與訂單，在并購發生后消失。August Troendle在電話會中否認了本季度的訂單取消與并購有關，但承認了并購對客戶流失存在影響。

相比來看，Lonza、IQVIA、CRL等大型CXO公司的客戶選擇更多，與大型制藥公司合作緊密，訂單流失風險更低。即便如此，這些老牌CXO似乎也難獨善其身，在公司的年報以及表述中同樣能發現訂單取消率上升的跡象，行業性壓力正全面顯現。

顯然，由Medpace暴跌蔓延開來的CXO“驚魂一夜”，是華爾街對整個行業長期發展的擔憂。

對于Medpace這類聚焦中小客戶的CXO來說，市場空間被擠壓、訂單爭奪白熱化的局面已無法回避，想要穿越周期，調整必須盡快提上日程。而整個CXO行業，也需要直面需求端的疲軟，在周期波動中找到破局之路。

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