撰稿 | 貝多

來源 | 貝多商業(yè)&貝多財經(jīng)

又一家蘇州企業(yè)闖關上市。

5月2日，微康益生菌（蘇州）股份有限公司（下稱“微康益生菌”或“微康”）遞交招股書，擬在港交所主板上市。不難看出，這是一家根植于益生菌行業(yè)的“王者”，但也有著難以言說的壓力。

這家專注重磅菌株研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化的企業(yè)，能否在港股講好“中國菌”的新故事？

一、產(chǎn)能亞洲第一：4萬株菌株庫背后的硬實力

中國益生菌市場的隱痛，在于核心菌株的長期缺位。

盡管終端產(chǎn)品琳瑯滿目，但據(jù)尚普咨詢報告指出，我國工業(yè)核心菌種對外依存度超過70%。在杜邦、科漢森等國際巨頭的專利封鎖下，國內(nèi)企業(yè)往往只能扮演“原料搬運工”的角色，利潤微薄且受制于人。

微康益生菌的崛起，正是為了顛覆這一由外資主導的市場格局。據(jù)弗若斯特沙利文報告，于2025年按益生菌原菌粉產(chǎn)量計，微康益生菌在全球排名第三，并在亞洲位列第一。

這是數(shù)字的跨越，更是“研發(fā)+產(chǎn)業(yè)化”雙引擎發(fā)力的鐵證。招股書顯示，微康益生菌構(gòu)建了超過4萬株的菌株資源庫，其中動物雙歧桿菌乳亞種BLa80、鼠李糖乳酪桿菌LRa05等核心菌株均具有自主知識產(chǎn)權(quán)。

這些菌株并非實驗室里的陳列品，而是已經(jīng)實現(xiàn)了高活性、高穩(wěn)定性的工業(yè)化量產(chǎn)。據(jù)招股書披露，其核心菌株在常溫下儲存24個月后，活細胞存活率仍能保持在60%以上，且多菌株活菌數(shù)超過1萬億CFU/g。

目前，微康益生菌在蘇州和漯河的生產(chǎn)基地已具備年產(chǎn)700噸益生菌原菌粉和逾5000噸益生菌制劑的產(chǎn)能。這種強大的制造能力，使其能夠快速響應下游食品、乳制品、農(nóng)業(yè)及生物醫(yī)藥等多元化領域的需求。

從“乳酸菌飲料”的單一場景，到保健品、食品乃至生物醫(yī)藥等多領域布局，微康益生菌正在重塑“中國菌”的全球話語權(quán)。

二、營收增長、凈利波動：擴張期的典型矛盾

翻閱微康益生菌的財務報表，看到的是一家處于高速擴張期企業(yè)的典型畫像：營收規(guī)模迅速攀升，但盈利質(zhì)量在部分指標上呈現(xiàn)出波動的態(tài)勢。

2023年、2024年和2025年，微康益生菌的收入從4.96億元增長至7.01億元，復合年增長率顯著。增長動力主要源于兩方面：一是大中華區(qū)市場的穩(wěn)固，二是海外市場的爆發(fā)。2025年海外市場收入占比已達40.2%，顯示出其國際化布局已初見成效。

然而收入高增長背后，盈利能力走勢并不樂觀。報告期內(nèi)，微康益生菌的凈利潤分別約為2542.5萬元、7961.4萬元和6521.0萬元，經(jīng)調(diào)整凈利潤分別約為9598.6萬元、8366.0萬元和1.07億元。

按非國際財務報告準則計量，微康益生菌的經(jīng)調(diào)整息稅折舊及攤銷前利潤分別約為1.66億元、1.71億元和2.20億元。以此來看，微康益生菌的營收雖然實現(xiàn)了增長，但利潤規(guī)模卻有所波動。

根據(jù)招股書，2025年，微康益生菌的經(jīng)調(diào)整息稅折舊及攤銷前利潤約為2.20億元，連續(xù)兩年增長，但對應的利潤率卻有所下滑。其中，2023年約為33.5%，2024年、2025年分別減少至31.4%和31.3%。

另外，微康益生菌2023年、2024年和2025年的毛利分別約為2.47億元、2.65億元和3.33億元，持續(xù)增長，但毛利率卻從2023年的49.7%下降至2024年的48.7%，以及2025年的47.5%。

與此同時，微康益生菌的各項成本亦在增加。其中，銷售及營銷開支分別約為4256.6萬元、5296.0萬元和6907.9萬元，研發(fā)成本分別約為5718.5萬元、7487.5萬元和8880.8萬元。

報告期內(nèi)，微康益生菌的利潤率分別約為5.1%、14.6%和9.3%，波動明顯，經(jīng)調(diào)整息稅折舊及攤銷前利潤率亦有所下滑。從這個角度而言，“增收不增利”的邊際效應，是微康益生菌擴張期必須直面的矛盾。

但從現(xiàn)金流來看，微康益生菌經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額在2025年回升至2.17億元，顯示出主營業(yè)務仍具備較強的造血能力，為未來的持續(xù)投入提供了資金底氣。

總結(jié)

當下，益生菌行業(yè)競爭日趨白熱化。國內(nèi)外競爭對手在品牌知名度、渠道覆蓋上的優(yōu)勢，以及原材料價格波動的風險，都可能侵蝕微康益生菌的利潤空間。

對于一家擬在港股上市的企業(yè)而言，如何向國際投資者講清楚其在“中國菌”賽道上的獨特壁壘，將直接決定其估值邏輯。

綜合來看，微康益生菌的業(yè)績增長向好，海外收入占比持續(xù)提升，國際競爭力優(yōu)化。但毛利率下行、凈利潤波動、新產(chǎn)能爬坡壓力，以及與國際巨頭的規(guī)模差距，都是不可回避的現(xiàn)實。

在千億益生菌賽道上，微康已證明跑進前列的能力。但要從“跟跑者”成長為“領跑者”，需要的是利潤率、品牌力與全球化布局之間的長期平衡之道。