大家好，我是海豚君！

Unity 一季度業績發布，由于 3 月底已經發過預告，因此這次關注焦點還是指引，尤其在剝離 IronSource 之后，指引更能看出 Vector 廣告系統的增長趨勢。

具體來看：

1. 指引小幅優于預期，Vector 趨勢良好

管理層預計 Q2 收入增長 15%-17%。其中進一步剔除 IronSource 和 Supersonic 部分的核心戰略業務收入，預計增長 29%～32%。其中戰略 Grow 業務按指引上沿計算，Q2 環比增長 10%，這里面 Vector 應該是大頭，預計 Vector 應該有 10% 以上的增速（符合海豚君預期）。

預計 Q2 之后會進一步受益 D28 算法加大客戶滲透、Runtime engine 的數據整合以及 In-App Commerce 平臺的上線，帶來增長助力。在競爭邊際加劇下，管理層如何展望更長期的 Vector 趨勢非常關鍵，建議關注電話會中是否披露更詳細的指標。

Create 業務增速基數走高而有所放緩， 1 月 Unity Pro/Enterprise 訂閱小幅漲價了 5%，不過 3 月馬上開啟了一波云存儲免費升級，有望在漲價的同時，保持客戶的使用粘性。

2. 當期的小驚喜：利潤率環比明顯改善

近幾年 Unity 深陷泥濘，一個不容忽視的問題就是內部經營效率太低。尤其是和競對同行 Applovin 一對比，幾倍多的員工規模最終實現的創收沒對家高。

雖說主要鍋在于前任班子幾筆收購留下的爛攤子，但從 2023 年新班子上任至今也有三年了，業務整合速度這么慢也能看出新班子同樣有經營低效的問題。因此當 Q1 經調整的 EBITDA 利潤率（剔除了 SBC、折舊攤銷以及 Ironsource 剝離重組的影響）提高到 27%，同比環比均有明顯優化，還是讓海豚君對財報的情緒有一些提振。

3. AI 顛覆論陰影下，如何看后續修復？

AI 顛覆論講了快一個季度，隨著軟件股的估值中樞下移和不斷用超預期的強勁業績進一步消化，目前顛覆論調的短期殺傷力也告以段落了。Unity 目前 117 億美金，落在海豚君之前算的第一安全區間 99～118 億（長橋App可回溯 2026 年 3 月 27 日《Unity Q1 業績預告點評》）。

整體就是大約對應今年的業績，估值相當于經調整 EV/EBITDA 的 21x，這個性價比在業績可預期視線內，相對 Applovin 要稍微低一些。并且從 GAAP 和現金流角度，Unity 估值的絕對硬度上也要弱于 Applovin（SBC、折舊成本占比不低）。

但上述估值在涉及引擎業務的時候，我們用了相對保守的 3-4x P/S，來反映 AI 侵蝕顛覆論下的投資情緒。因此后續進一步向上的修復空盡，就來自于這里面的預期差。

除此之外，就是期待 Vector 發揮更高的效果，以優于海豚君預期的，環比 10% 逐季增長的趨勢變現。短期的機構調研來看，Vector 的趨勢是向好的，但效果提升的速度仍不夠快，才能足夠打動客戶從競對轉移到自家平臺。

4. 業績指標一覽

以下為詳細圖表

一、Unity 業務基本介紹

Unity 在 2023 年一季度并入了 IronSource 經營情況，并且對細分業務的劃分范圍也進行了調整。新的披露結構下，分部業務從原來的三個（Create、Operate、戰略）濃縮成兩個（Create、Grow）。

新的 Create 解決方案包含了原先 Create 下的產品（游戲主引擎）外，還加入了原先確認在 Operate 中的 UGS 收入（Unity Game Service：針對游戲公司的全鏈條解決方案，幫助解決游戲開發、發行、獲客運營的一攬子方案）、原 Strategy 的收入，但 2023 年起逐步關閉 Profession service、Weta 等產品服務；

而 Grow 解決方案包含了原 Operate 中的廣告業務，以及合并 IronSource 的營銷（主要為 Aura，Luna 于 1Q24 關閉）和游戲發行服務（Supersonic）。收入貢獻分布來源于游戲開發主引擎的席位訂閱收入，和負責撮合競價的廣告平臺收入、游戲發行收入等。

二、詳細圖表

Unity 一季度實現總營收 5.08 億美元，同比增長 17%，小幅超出公司指引和市場預期。

細分業務來看：Create 業務增長 4%，Grow 業務增長 24%，后者明顯加速。

關于管理層對短期業績的指引：

二季度收入、調整后利潤略優于預期——預計收入指引在 5.05 億～5.15 億之間，同比增長 15%-17%；預計經調整 EBITDA 在 1.3～1.35 億美元，同樣高于預期?？紤]到新管理層指引風格都偏向謹慎，因此實際表現應該更好一些。

一季度 Non-GAAP EBITDA 利潤率環比增加近 3pct，主要來自業務聚焦后的經營提效?，F金流因為本季度業務調整的一些相關支出補償，環比走弱到 6600 萬美元。

<此處結束>

//轉載開白

本文為海豚研究原創文章，如需轉載請添加微信：dolphinR124 獲得開白授權。

//免責聲明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用，旨在海豚研究及其關聯機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚研究毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規例之司法權區或導致海豚研究及／或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區之任何註冊或申領牌照規定的有關司法權區的公民或居民。

本報告僅反映相關創作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關聯機構的立場。

本報告由海豚研究製作，版權僅為海豚研究所有。任何機構或個人未經海豚研究事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發或轉交予其他非授權人士，海豚研究將保留一切相關權利。

文章不易，點個“分享”，給我充點兒電吧~