本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

2026年5月6日，拜耳宣布收購Perfuse Therapeutics，總潛在價值最高24.5億美元，其中首付款3億美元，剩余部分隨開發、監管和商業化里程碑分期支付。Perfuse的主要資產PER 001仍處于II期臨床階段，用于青光眼和糖尿病視網膜病變。這是拜耳自2018年以630億美元收購孟山都以來最大的一筆交易。

往前數五天，UCB宣布以20億美元首付款、最高2億美元里程碑收購Candid Therapeutics。這家臨床階段公司，手握多款T細胞銜接器雙抗和三抗，用于自身免疫和炎癥疾病。Candid在2026年3月剛通過反向并購完成上市，從成立到被買走，不足兩年。

再把鏡頭拉遠：

同一季度內，渤健以56億美元收購Apellis，每股41美元現金，較前一交易日收盤溢價140%，拿下兩只已上市產品Syfovre和Empaveli；默沙東以最高30億美元完成對EyeBio的收購，首付款13億美元，獲得一款糖尿病黃斑水腫和新生血管性AMD的在研藥物；

諾華在2025至2026年間密集完成多筆眼科交易，包括2.8億美元收購Vedere Bio、收購Encore Vision的老花眼滴眼液EV06；羅氏旗下基因治療部門Spark在2026年4月與SpliceBio達成2.16億美元合作，聚焦遺傳性視網膜疾病。

表：2026 年醫藥 FOMO 浪潮核心并購交易金額（單位：億美元）

這些交易彼此之間沒有直接關聯，但把它們擱在一起，一張清晰的圖譜浮現了出來：大藥廠不是在零星補貨，而是以一種近乎集中的節奏，在幾個特定賽道上同步掃貨。

這就是2026年的FOMO浪潮。它的驅動機制、標的特征、支付結構和競爭含義，遠比第一次看到的要復雜。

01

焦慮的根源：2360億美元的窟窿

FOMO（Fear of Missing Out）在醫藥行業不是新詞。但2026年的這一輪，力度、節奏和標的偏好，都與歷史上任何一輪并購潮有質的區別。

數據擺在那里：這已經不是一次常規的周期性換擋，而是一場對行業底層盈利模型的壓力測試。

2026年第一季度，全球生物技術并購交易總額達到840億美元，較去年同期的444億美元近乎翻倍，僅3月最后12天，便完成了7筆并購，總價值高達290億美元，創下自2019年以來最強開局。

若當前勢頭持續，全年生物制藥并購總價值或將突破2500億美元，僅次于2019年BMS收購Celgene等巨型交易拉動的3280億美元歷史峰值。

表 ：2025Q1 vs 2026Q1 全球生物科技并購總額對比（單位：億美元）

驅動這一切的，是一堵確定性的墻。

根據Evaluate Pharma的測算，到2030年，全球制藥行業將有超過3000億美元的品牌藥收入面臨專利到期風險。William Blair的獨立分析給出了更精確的數字：2025年近50種產品的總銷售額為1628億美元，到2029年將驟降至670億美元。

Fierce Pharma的報道則指出，到2030年，超過2000億美元的生物制藥行業收入將暴露在獨占權喪失的風險下，而到2030年代初，還有另外2000億美元面臨威脅。

問題不只出在專利到期這個觸發點上，更深層的癥結在于收入結構的極端不健康。

2011至2020年間，全球收入前20大制藥公司獲批的168種新藥中，僅36款重磅藥物撐起了新藥總銷售額的70%。而表現最強勁的7款超級重磅炸彈——僅占新藥總數的4%——貢獻了所有新藥收入的28%。收入高度集中在個位數品種上，一旦這些品種的專利到期，整個營收結構將面臨崩塌。

而且風險敞口的分布并不均勻。

摩根大通和William Blair的分析指出，BMS的Eliquis和Opdivo合計占公司營收超過一半，二者都將在2026至2028年陸續失去獨占權，公司面臨的增長缺口約為380億美元。默沙東則面臨約230億美元的缺口，其頭號產品Keytruda占公司收入一半以上，2028年失守。輝瑞的缺口約為210億美元。

這就是FOMO的底層邏輯。當一個公司的一半營收面臨蒸發，它要做的是補命。

表 ：頭部藥企專利懸崖營收缺口規模對比（單位：億美元）

02

被掃貨的標的：三條賽道，兩套邏輯

這輪FOMO浪潮最反直覺的特征，不是買，而是買什么。

按常理推斷，大藥廠面臨專利懸崖，應該拼命收購已獲批或即將獲批的后期資產，越快越好。但2026年第一季度的交易清單，恰恰否定了這個預判。標的資產并不都處于臨門一腳的NDA階段，許多是剛剛跨過概念驗證的早期或中期品種。

也就是說，當前周期并購的邏輯不再是押注一個已經跑到終點線的分子，而是買下整個賽道里的關鍵生物學節點。

三條賽道構成了這一輪FOMO的核心收購區域：眼科、自免、以及中樞神經系統中的細分疾病。

眼科最密集。

拜耳24.5億美元收購Perfuse的II期分子PER 001，默沙東30億美元重返眼科市場收購EyeBio，渤健56億美元收購Apellis拿下已上市的兩款眼科和腎病藥物，諾華通過收購Vedere Bio和Encore Vision持續加碼基因治療和老花眼賽道，羅氏Spark與SpliceBio達成合作。

這五筆交易有一個共同的技術錨點：它們不是在同質化的小分子賽道上廝殺，而是各自押注基因治療、長效遞送、補體抑制、老花眼新機制等差異化的下一代技術方案。

自免賽道的打法不同。

UCB收購Candid，拿下多款T細胞銜接器雙抗和三抗；吉利德在2026年3月以21.75億美元收購Ouro Medicines，拿下BCMA×CD3 TCE資產。這兩筆交易指向的是同一套邏輯：用T細胞銜接器重構自免治療方案。

自免領域過去十年由TNF抑制劑和IL抑制劑主導，而TCE的目的是實現更精準的靶向免疫重置，讓患者從"終身服藥"走向"停藥緩解"。大藥廠不是在買一個藥，是在買一整代新的治療范式。

CNS細分疾病領域則在走一條更鋒利的路徑。

禮來以63億美元收購Centessa，目標是其旗下的食欲素受體激動劑ORX750，用于發作性睡病；Neurocrine以29億美元收購Soleno Therapeutics，拿下其剛獲批的Prader-Willi綜合征藥物DCCR。

這兩個賽道幾乎沒有任何競爭對手。Prader-Willi綜合征在全球長期沒有一款獲批藥物，Soleno的DCCR上市前9個月銷售額就達到了1.9億美元。

孤兒藥的商業模型不需要龐大的銷售鐵軍，幾十人的特藥銷售團隊就能覆蓋全國主要處方中心，同時享有FDA孤兒藥認定帶來的7年市場獨占期和高定價權。

這揭示了一個大藥廠在FOMO博弈中逐漸摸索出來的新規則：不要再去千人一面的泛腫瘤大靶點上跟幾十個競爭者搶份額，去一個足夠窄、足夠深、競爭格局足夠干凈的領域，以一個可接受的價格，鎖定確定性。

這也是溢價的核心來源。

03

FOMO的另一面：全球競爭格局的結構性劇變

如果說專利懸崖是推動大藥廠買管線的推力，那么全球競爭格局的結構性變化，則是這一輪FOMO的加速器。

在2026年第一季度的全球BD交易中，一個無法被忽略的信號是：中國資產正在被系統性地納入大藥廠的掃貨清單。

石藥集團與阿斯利康簽訂潛在交易總額185億美元的研發合作，榮昌生物與艾伯維達成56億美元授權合作，信達生物與禮來達成第七次合作、里程碑付款最高約85億美元，中國生物制藥以15.3億美元將羅伐昔替尼授權賽諾菲，恒瑞醫藥與BMS達成潛在總價152億美元的戰略合作。

表：2026 跨國藥企與中國 Biotech 重點合作交易（單位：億美元）

跨國藥企在專利懸崖面前，必須找到新的供給源。而中國恰好在新一代技術平臺上完成了卡位。

ADC、雙抗、細胞治療，這些下一代技術平臺正在逐步取代傳統小分子藥物的中心地位。中國企業沒有傳統小分子時代的龐大資產包袱，從一開始就可以直接切入前沿賽道。全球進入臨床的ADC在研項目超過300款，超過50%來自中國。

這個供給端的結構性位移，正在從根本上改變全球創新藥交易的流向。

與此同時，另一個變量在加劇緊張。

摩根士丹利2025年底的預測顯示，到2040年，源自中國的藥物在FDA獲批的比例將從目前的約5%提升至35%，在中國以外市場創造約2200億美元的收入。

這個數字本身就在說明，為什么有人坐不住了。2026年4月，美國眾議院撥款委員會在一份支出法案報告中塞進修正案，擬提議禁止FDA接受或審評中國臨床試驗數據——這恰恰發生在FOMO最密集的交易窗口里，不是巧合。

在這個維度上，FOMO就不只是"怕錯過一個好分子"的問題，而是"怕錯過整個新興供給體系"的問題。前者可以通過單個交易彌補，后者是戰略級別的焦慮。

然而，并非所有大藥廠都在這場FOMO中隨波逐流。

羅氏就明確表態不參與本輪收購狂歡。2026年第一季度財報電話會上，羅氏CEO Thomas Schinecke告訴Fierce Biotech：這不是保守，也不是沒錢，而是基于財務紀律和管線自信的戰略選擇。羅氏預計到2030年末將有近20種新藥上市，其中16款具備重磅炸彈潛力，9款銷售峰值將突破30億美元。

羅氏的冷靜恰恰從反面印證了一個事實：FOMO的烈度，與大藥廠自身的專利懸崖暴露程度成正比。管道越空，焦慮越深，出手越急。反過來看，那些正忙于四處掃貨的企業，焦慮并非空穴來風。

04

支付結構里的秘密：風險定價與籌碼轉移

一個隱藏在交易金額背后的關鍵信號，在支付結構里。

拜耳24.5億美元收購Perfuse，首付款僅3億美元，占比約12%。默沙東30億美元收購EyeBio，首付款13億，占比約43%。而UCB收購Candid的22億美元總價中，首付款高達20億，占比約91%。

表 ：重點并購交易支付結構明細（金額單位：億美元）

三種支付結構，對應三種風險認知。

拜耳之所以敢把主要付款放在后面，是因為Perfuse的PER 001尚處II期，數據尚未完全鎖定，延遲支付的本質是讓Perfuse的早期投資者與拜耳共同承擔后續開發風險。

默沙東的比例居中，EyeBio的資產在AMD領域已有概念驗證數據的支撐。

UCB為Candid支付91%的首付款，則是因為T細胞銜接器平臺的技術確定性更高，加上Candid此前通過反向并購上市后賬上已有相當現金儲備，不需要大藥廠為其承擔前端風險。

這種支付結構的分化，給被收購方釋放了一個清晰的信號：早期資產的賣方，拿到的不再只是一張首付支票，而是一套"首付錨定+里程碑放大"的復合定價機制。每一個里程碑的設置與釋放，都是一次獨立的、不可模糊的風險定價。

對于中國Biotech正在參與的全球授權交易，這套邏輯的移植性非常直接：管線越是早期，就越需要通過精細的里程碑設計，在估值談判中實現風險轉移和利益鎖定。恒瑞與BMS的合作以6億美元首付款換取13個臨床前項目，正是這種邏輯的集中體現。

這也意味著，FOMO不是無止境的高價掃貨。大藥廠在焦慮中出手，但對每一分錢的去向，都有精密的管控。真正的賭注不在首付款上，而在里程碑能否兌現。而這，取決于數據。

05

走向：棋局才剛剛開始

把視線從單筆交易抬起來，這一輪FOMO正在將整個行業的棋局推向三個方向。

第一，早期資產正在被系統性地重新定價。

Candid從成立到被收購用了不到兩年；Soleno在DCCR獲批上市僅一年后就被溢價收購；禮來、Neurocrine、吉利德們手中的支票本，正以前所未有的速度向中早期管線傾斜。

這意味著，大藥廠的并購不再是純粹的"買確定性"，而是在"買賽道"和"買時間"——鎖定差異化機制、縮短內部研發周期、填補專利懸崖到來前的每一個關鍵空白。當內部R&D周期太長，買就成為唯一的加速器。

第二，賽道競爭正在從"大靶點消耗戰"轉向"非共識精準戰"。

過去十年，腫瘤免疫大靶點上堆滿了PD-1、ADC和CAR-T的管線，同質化嚴重到商業化團隊都推不動的地步。而2026年的FOMO清單清晰地指向了另一個方向：孤兒適應癥、罕見內分泌障礙、特定睡眠疾病、眼科基因治療。

這些賽道患者數雖小，但競爭格局干凈，定價權極高，政策壁壘深厚。大藥廠開始醒悟：與其在紅海里跟幾十個競爭者分食同一塊蛋糕，不如在一片藍海里獨享整塊蛋糕。Neurocrine收購Soleno所支付的溢價，本質上恰是為規模買單。

第三，全球創新資產的供給版圖正在重組。

中國企業不再僅僅是"被授權的賣家"，而是正在成為大藥廠管線拼圖中不可或缺的結構性節點。恒瑞、百濟、信達們手中對標的管線，在美國市場上同樣的買主面前，估值曲線正在被拜耳24.5億、UCB 22億、渤健56億這些數字重新錨定。

不管中國Biotech是否認可這套邏輯，在默沙東、拜耳、渤健們的財務模型里，這套邏輯已經在運轉。棋盤已經重新擺好，問題已不再是值不值，而是中國Biotech在什么時間、以什么身份坐上牌桌。

整個2026年，只行進了一半。音樂沒有停，但椅子還剩幾張，所有人都必須在FOMO的浪潮中繼續起舞。

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