訂單，業績的靠山，價值的底盤！

企業樂于將在手訂單公布于眾，既彰顯當期經營成果，也暗示未來收入增長預期。

比如，2025年末均勝電子表示訂單規模接近1000億元；東方電氣披露在手訂單超1400億元；中國能建更將訂單金額精確到29751.68億元。

可如此龐大的數字，很難不讓人產生一個疑問：這些訂單都是真實存在的嗎？

企業若想要指鹿為馬，甚至無中生有，總能找到方法。作為“局外人”，我們又該如何辨別其中的“水分”？

紙包不住火。合同負債，便是一塊試金石。

??合同負債：握在手里的，才是真的

在《龍門鏢局》或者其他武俠電影中，經常出現委托送鏢的場景：委托人往往會先給鏢局金元寶以讓他們在送鏢時盡心盡力，而鏢局收下元寶后也會如約完成送鏢。

這就是合同負債的真實寫照。

通俗點說，合同負債即企業在發出商品或提供服務之前，已經收到（應該收到）的錢，相當于一筆預收款。

它的特點在于企業已經與下游客戶簽訂了合同，而不僅僅是一筆意向訂單。因此，合同負債高，說明客戶需求大且相對真實。

例如，截至2026年一季度，中國能建合同負債高達955.5億元，比多數企業的全年營收還要高，呼應公司近3萬億的在手訂單。

不過，用合同負債驗證訂單，并非對每個企業都適用。

合同負債本質上可以看作是企業向下游客戶提前收錢的能力，即話語權。一家企業是否擁有這個權力，需要結合行業特點、商業模式等綜合考量。

●產品批量化生產且交付周期短的這類企業，顯然不具備該能力。

典型的如消費電子、汽車零部件生產商、代工廠等，基本只能先自己墊錢采購。

于是可以看到，不管是歌爾股份，還是立訊精密，甚至是工業富聯，合同負債都較低，因為它們很難讓蘋果提前付款。

以工業富聯為例。2021-2024年，公司合同負債連5億元都不到，占營收的比重不足1%。

即便2025年及以后，工業富聯合同負債金額大幅攀升，但與營收相比，仍然只是杯水車薪。

●與之相對，產品定制化程度高且交付周期長的企業，更容易收到預付款。

正如前面提到的中國能建、東方電氣等大型電力工程承包商，單個工程不僅造價昂貴，而且從開工到交付往往需要跨越數年。

這期間的開支不可能完全由企業自己承擔，客戶需要按節點支付部分款項。

像半導體設備等兼具技術門檻和稀缺性的行業，企業話語權也較高。北方華創合同負債歷史最高接近100億元。

●比較特殊的是部分消費品和軟件服務行業，企業合同負債也較高。

例如白酒、奶制品行業，企業通過經銷商向下鋪貨，經銷商多需要“先款后貨”。貴州茅臺、伊利股份等公司的合同負債都不低。

而軟件服務行業收取的“會員費”則天然具備合同負債屬性。

均勝電子、東方電氣和金山辦公分別是這三大類中，比較有代表性的企業。

??均勝電子：1000億“紙面富貴”

汽車安全系統頭部廠商均勝電子，在2025年年報中表示，公司新業務訂單規模突破970億元，再創新高，其中部分業務更是實現了0到1的飛躍。

再看一下均勝的合同負債，截至2025年年末，公司合同負債只有7.07億元，說明沒有多少客戶愿意預付款。

一來，均勝電子所謂的上千億訂單，其實是全生命周期訂單，也是公司的預測值。

也就是說，這些訂單是公司基于下游客戶新車型從量產到停產的總銷量和單車配套價值所估算出來的金額。

它們不是公司短期內就會交付的訂單，或許有些還沒有簽訂合同。若之后某些車型銷量偏離預測值或客戶更換供應商，那么均勝的訂單也將受到影響。

二來，作為汽車零部件生產商，均勝處于相對弱勢的地位。

汽車零部件與消費電子行業類似，下游整車廠更為強勢，普遍采用“先貨后款”的支付模式。均勝電子就算擁有再多訂單，也無法通過合同負債體現出來。

合同負債低是行業普遍現象。2026年一季度末，同為汽配龍頭的三花智控合同負債尚不足1億元，拓普集團更是只有0.27億元。

那么，這類企業的訂單該如何判斷確定性？

可通過存貨輔助驗證。

零部件企業基本按照以銷定產的模式安排采購、生產等流程。若訂單多，那么采購的原料也會多，生產的產品自然也會多。

2021-2025年，均勝電子存貨從70.31億元穩步增加到106.8億元，可見公司每年都在備更多的貨，訂單和銷量逐年攀升。

值得注意的是，2024-2025年，公司存貨增速明顯放緩，僅從105.4億元增加到106.8億元，2026年一季度末的存貨水位同比下降近7%。

再結合行業背景，新能源汽車行業日益成熟，企業之間的銷量分化也在加劇。

據中汽協統計，2026年1-4月新能源汽車國內銷量同比下滑20.3%。這無疑為均勝電子的訂單落地情況增添了一絲不確定性。

??東方電氣：1400億“真金白銀”

同樣都是千億級訂單，東方電氣的訂單底色則不盡相同。

在年報中，東方電氣明確表示，2025年末公司在手訂單1403.1億元，有零有整，言語肯定。

再看公司的合同負債，也就不感到奇怪了。截至2025年末，東方電氣合同負債高達472.3億元，接近存貨（261.7億元）的2倍。

行業特點是一方面。如前面分析，東方電氣所處的電力行業，項目建設周期長，合同金額動輒數十億或上百億。

在這種情況下，不僅客戶需要按照關鍵節點支付款項，公司也得按完工量確認收入。而業務模式的差異，形成了東方電氣與均勝電子之間截然不同的付款方式。

競爭格局則是另一方面。電力設備行業已經形成相對穩定的寡頭壟斷的競爭格局。

東方電氣是全球最大的發電設備供應商和電站工程總承包商之一，下游覆蓋水、火、風、氣、太陽能、核等能源領域，堪稱國內能源裝備的“全能選手”。

與此同時，公司的存貨規模也印證了在手訂單充足。

2025年末，東方電氣存貨高達261.71億元，相比于2024年增加50億元。

其中，206億元都是在產品，占存貨的比重高達78.74%，說明公司有大量產品即將交付。

這恰好跟電力行業當前的現狀相契合。

我國正在加速電網建設，國家電網預計在2026-2030年固定資產投資將達到4萬億元，比上一個5年多了40%，對電力設備的需求自然同步提升。

兩個千億訂單，境遇卻天差地別。東方電氣的合同負債直接表明公司產能已被鎖定，而在均勝電子那里，合同負債反而微不足道，說明不了訂單的實際問題。

??金山辦公：“100%”業績轉化

如果說東方電氣合同負債的存在為其未來業績提供了支撐，那么金山辦公的合同負債則是未來營收的直接體現。

我們在開通WPS會員的時候，必須先支付一個月、一個季度甚至一年的會員費，然后才能獲得相關服務。

這些訂閱費會被金山辦公計入合同負債，然后在真正提供服務時確認為營業收入。先付后服務，這是軟件服務行業的商業模式。

面對機構和個人用戶，金山辦公擁有不同的付費模式。其中，個人用戶可以選擇按月或者按年支付訂閱，機構用戶基本都是按年支付。

2025年，WPS個人和機構業務營收占比分別為61.15%和24.64%。

從合同負債來看，公司合同負債從2021年的14.21億元持續增加到2026年一季度的26.04億元，說明WPS的用戶黏性在日益提升，越來越多的人愿意為其付費。

而這些合同負債也會在最多1年內轉化為公司的收入。

有人可能會疑惑，既然合同負債是公司營收的先行指標，為什么合同負債遠小于營收？

例如，2025年金山辦公營收高達59.29億元，可2024年末和2025年末公司合同負債均只有20億元出頭。

那是因為存在時間錯配。若個人用戶只開了一個月會員，按照報表按季度披露的原則，就不會體現在合同負債里面。

再者，機構客戶支付訂閱費的起始點不同，到時結轉收入的時點就會不一樣。因而，金山辦公的合同負債雖會在短時間內100%轉化為營收，但卻不能反映當期所有的訂閱費。

??寫在結尾

企業身處不同行業，合同負債的表現也天差地別。

均勝電子、東方電氣以及金山辦公合同負債的差異背后，是行業特點、公司地位和商業模式的綜合體現。

合同負債雖然可以從側面判斷公司訂單的真實性和確定性，但不同行業企業的合同負債卻不能直接比較。

共通的一點是，它們的合同負債都反映了企業對于客戶而言究竟有多強勢。

以上分析不構成具體買賣建議，股市有風險，投資需謹。