作者| 方喬

編輯| 汪戈伐

一筆93億的收購，買的究竟是資產，還是一張賬面數字？

近日，TCL科技擬以93.25億元收購子公司廣州華星光電45%少數股權的方案近日獲深交所受理，市場的第一反應普遍偏正面：利潤增厚、資產整合，敘事順暢。

但仔細拆開來看，這筆交易的財務邏輯與市場直覺之間，有一段不小的距離。廣州華星九成以上的收入來自母公司內部采購，它的“盈利”究竟有多少是獨立創造的市場價值，值得打一個問號。

拆解這筆交易，首先要理解一個前提：TCL科技此前已經持有廣州華星55%的股權，廣州華星早就在合并報表范圍之內。所以這次93.25億元花出去，集團層面的營收不會變，凈利潤總量也不會變，變的只是原本屬于少數股東的那45%利潤，從此歸到上市公司頭上。

按照TCL科技的備考財務數據，交易完成后歸母凈利潤將從45.17億元漲到50.38億元，增幅約11.53%，基本每股收益增厚約5.4%。

數字本身沒有問題，但背后有一個關鍵變量容易被忽略：廣州華星的客戶結構極度單一，2024年和2025年對TCL科技體系內的銷售占比分別高達96.14%和89.51%。換句話說，廣州華星賺的錢，基本上是從母公司的口袋里賺回來的，與外部市場的關聯極為有限。

在這種情況下，“買回少數股東利潤”的實際意義，更像是一次內部的財務騰挪。

廣州華星旗下三條產線各有側重：已滿產運營的t9是一條高世代氧化物半導體液晶產線，面向高端IT顯示市場；t11是從韓國LG Display手中拿下的廣州工廠，以大尺寸電視面板為主；而真正被寄予厚望的t8，是一條仍在建設中的8.6代印刷OLED產線，預計最快要到2027年下半年才能量產。

理解這次收購，還需要了解面板行業的一個慣常做法。高世代產線造價動輒數百億，建設期資金缺口巨大，引入外部投資者共同承擔是常見選擇。等到產線跑穩、現金流改善后，再逐步將外部股東的權益收回來。

廣州華星2021年增資時，正是按照這一路徑引入了恒健投資、城發投資等三家國資背景的戰略股東。如今三家合計持有的45%股權即將被收回，TCL科技也將向它們發行約5.11%的自身股份作為對價的一部分。

這套路徑TCL科技并不陌生，2025年3月，同樣的邏輯下，公司以115.62億元完成了深圳華星21.53%股權的回購。持續清理少數股東權益，是近兩年TCL科技提升歸母利潤占比最直接的工具之一。但這套工具能持續奏效，前提是下游需求能撐住。

2025年，TCL科技交出了一份讓市場松了口氣的成績單：營收1840億元，同比增長11.67%；歸母凈利潤45.17億元，同比大增189%；經營活動現金流440.22億元，資產負債率從高點降到64.2%。

2026年一季度延續了這一勢頭，歸母凈利潤15.6億元，同比增長53.7%，是過去四年里最好的單季表現。

但數字的改善是不均衡的，半導體顯示業務是撐起業績的主力，TCL華星2025年營收破千億，凈利潤80.1億元，在顯示器、筆電、手機等多個品類實現出貨增長，電競顯示器份額長期維持全球第一。

到了2026年一季度，情況出現了變化：存儲芯片短缺推高了下游終端的生產成本，需求釋放受阻，TCL華星營收和凈利潤分別同比下降8.44%和20.60%，OLED方向的虧損進一步擴大。

與此同時，洛圖科技數據顯示，2026年一季度中國筆記本電腦線上渠道銷量同比下降19.2%，下游市場的疲軟并非TCL一家獨有的壓力。

光伏業務的困局則更為持久，TCL中環2025年全年預計虧損82億至96億元，硅片價格在行業供給過剩的環境下持續承壓。不過2026年一季度已出現環比改善，公司也在嘗試向下游延伸，通過組件業務補齊一體化短板，2026年一季度組件出貨達2.9GW，同比增速超過50%。

3月底，TCL科技還宣布以12.58億元入主一道新能源，進一步完善在光伏端的產業布局。相比之下，半導體硅片業務走勢更為穩健，2025年營收57.1億元，同比增長21.7%，12英寸大硅片受益于國內客戶的國產替代需求，訂單持續增加。

就在業績起伏之間，李東生選擇了退出經營一線。接棒的王成并非空降，他1997年以管培生身份入職TCL，此后花了相當長的時間在北美市場摸爬滾打，將TCL電視從一個低價品牌做到2019年一季度在美國市場出貨量超過三星。

2021年他轉任TCL科技首席運營官，開始接觸半導體顯示與光伏這兩塊更重、更慢、更難的產業。李東生留在董事長位置上，把戰略方向的韁繩握在手里，王成負責跑日常。

這種安排看起來穩健，但王成真正接手的是一道多選題：OLED量產時間表能否如期兌現、光伏業務何時真正止血、全球貿易環境收緊之下海外業務如何站穩，每一條線都不輕松。

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