邢自強系摩根士丹利中國首席經濟學家，中國首席經濟學家論壇理事

摩根士丹利近日發布年中展望報告，將今年中國經濟增長預期上調至4.8%。這一調整的核心邏輯在于：中國正深度參與全球AI和能源兩大影響未來長期投資的超級周期，而且是獲益程度最高的經濟體之一——盡管短期內，國際油價仍是影響增長節奏的關鍵變量。摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強對此進行了詳細解讀。

增長預期上調的核心邏輯

摩根士丹利研究團隊全面小幅上調了對中國經濟增長、通脹、企業盈利以及對股票市場表現的判斷，其中預計中國2026、2027年的經濟增速分別為4.8%和4.7%，高于市場預期。

與此同時，通脹水平也有所上調，今年GDP平減指數上調至0.5個百分點，對應名義GDP增速約5.4%。這是最近四年來名義GDP增速首次回升至5%以上，對企業營收、盈利改善具有重要支撐作用。

圖1：GDP 支出構成分解

資料來源：國家統計局，摩根士丹利研究部預測

圖2：核心消費物價的傳導效應有限

資料來源：國家統計局，摩根士丹利研究部預測

本輪上調主要原因，在于全球正在形成以AI和能源為核心的資本開支超級周期，中國的深度參與使其成為獲益程度最高的經濟體之一，尤其在能源轉型方面，中國受益程度最深。此外，出口延續強勁表現，并通過產業升級和產能改造形成溢出效應，對國內經濟形成持續支撐。

但要看到，中國經濟雖然在總量上趨于穩定，但結構上仍呈現“出口偏強、內需偏弱”的分化特征，消費與就業的修復相對滯后。背后原因在于：其一，當前出口與產業升級更多集中在資本密集型部門，就業彈性相對更低；其二，在部分行業產能偏充裕的背景下，需求回升向新增投資與用工擴張的傳導也更弱。

圖3：隨著工業領域愈發趨向資本密集化與自動化，企業利潤對就業增長的溢出效應有所降低

資料來源：國家統計局，摩根士丹利研究部

圖4：出口景氣度對資本開支的傳導效應有所減弱

資料來源：國家統計局，摩根士丹利研究部。*三年滾動系數

AI與能源：兩大超級周期共振

從更長周期看，全球經濟正在進入由AI與能源共同驅動的新一輪增長階段。

一方面，AI進入到2.0新階段——從對話式工具向智能體（Agentic AI）階段演進。以先進大模型為底座，OpenClaw等智能應用層快速崛起，AI正在實現跨應用調用與自主執行。此前大家對AI算力中心的巨額投入是否有回報表示擔憂，但是隨著進入智能體階段，這種擔心明顯緩解。

另一方面，能源轉型正成為全球共識。在地緣沖突與能源價格波動背景下，各國加快提升能源安全與自給能力，帶動對新能源、儲能、電力設備等領域的大規模投入。中國在風電、光伏、儲能、電池及電力設備等產業鏈環節具備系統性優勢，在全球能源轉型進程中占據關鍵位置。

中國產業鏈優勢持續驗證

自2024年9月以來，決策層開始部署一系列改善市場信心的舉措。在流動性支持、資本市場工具等政策推動下，市場信心有所修復。進入2025年后，科技敘事逐步強化，AI大模型與先進制造成為新的增長支撐點。

今年，在經歷美伊沖突、全球油價沖擊后，中國整體產業的韌性進一步得到驗證。無論在AI硬件，還是在支持AI發展的能源、電力領域，中國均展現出較強的綜合優勢。從風、光，還是發電設備、上網設備，到儲能、電池，中國都處于領先地位。

尤其是全球油價高企之后，全球主要國家、主要企業主體，可能都會對未來產業鏈的安全，尤其在增加能源自給自足方面加大投入，而相關領域對中國設備、科技的依賴程度較高，使得中國在新一輪產業投資周期中的地位進一步強化。

AI 2.0階段的中美路徑分化

在AI發展路徑上，中美呈現出不同策略取向。

美國側重算力投入與提高AI能力邊界的拓展，通過巨額資本支出推動AI能力持續躍升，并率先探索通用人工智能體的發展路徑。中國則更重視通過足夠好用的開源模型，推動AI科技更廣泛的擴散和應用，提高對全社會生產率的貢獻。

盡管中國目前面臨一定的算力資源約束，但通過工程師紅利驅動算法優化，同時在算力中心所需的配電、發電等能源基礎設施方面實現前瞻性布局，以基礎設施優勢與工程能力反哺算力短板。

短期政策判斷

一季度經濟增長速度達5%，我們預計全年增長4.8%左右，主要受到出口的帶動。目前沒有緊迫性推出更多的貨幣政策和財政政策寬松措施，所以我們認為央行的政策會保持平衡。財政政策方面，對消費與地產的新增刺激空間相對有限。但若油價沖擊升級并顯著拖累全球需求、壓制中國出口動能，宏觀政策仍可能保留進一步加碼的“后手”，以對沖外部沖擊。

圖5：今年廣義財政赤字率或將持平于11.7%

資料來源：國家統計局，摩根士丹利研究部預測

長期宏觀展望

“十五五”規劃綱要以科技為綱，即在全球不平靜的地緣政治格局之下，中國將致力于進一步強化科技自立自強、能源安全、產業鏈完善、補齊短板，由投資端和供給端需求主導增長。

從增長結構看，出口高歌猛進的很多板塊屬于資本密集型，而非勞動密集型，其增長向消費和就業的傳導需要一定時間。不過如果出口板塊長期享受到全球的投資紅利，不斷改善，漸進帶動國內的產能改造和溢出效應，消費也會得到更明顯的提振。

在產業鏈優勢持續鞏固、出口份額穩步提升的支撐下，市場對中國經濟增長以及實現企業盈利改善保持樂觀。與此同時，推動經濟邁向更加穩健的發展階段，在出口和投資延續支撐基礎上，內需特別是消費潛力的釋放將成為關鍵增長動能。

“十五五”期間有望在延續科技創新主線的同時，更加突出消費驅動地位，圍繞消費提振形成更清晰的目標體系、實施路徑與時間安排，并通過持續完善社會保障體系，增強居民消費能力與信心，為內需擴展提供堅實支撐。