導(dǎo)語(yǔ)：一路下行股價(jià)走勢(shì)讓人倍感唏噓！這家曾經(jīng)的資本寵兒，正面臨一場(chǎng)關(guān)于增長(zhǎng)邏輯與治理信任的“大考”。

作者｜睿研消費(fèi) 編輯｜Emma

來(lái)源｜藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論

股價(jià)走勢(shì)：股票軟件截圖

01

高增長(zhǎng)神話(huà)在2025年戛然而止

曾經(jīng)三年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)超36%的眼科耗材“白馬股”愛(ài)博醫(yī)療（688050.SH)，在2025年遭遇了上市以來(lái)的首次滑鐵盧——凈利潤(rùn)同比下滑超30%，第四季度罕見(jiàn)單季虧損。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入14.83億元，同比增幅僅5.15%，創(chuàng)下上市以來(lái)最低增速；而歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為2.68億元，同比大幅下滑30.96%，為上市以來(lái)首次負(fù)增長(zhǎng)。更令人擔(dān)憂(yōu)的是第四季度：?jiǎn)渭緺I(yíng)收3.38億元，歸母凈利潤(rùn)卻錄得約-2474萬(wàn)元，這是公司自2020年登陸科創(chuàng)板以來(lái)首次出現(xiàn)單季虧損。

睿研制圖：數(shù)據(jù)來(lái)源企業(yè)公告

“量?jī)r(jià)雙殺”擊穿核心產(chǎn)品護(hù)城河：曾經(jīng)貢獻(xiàn)六成毛利的人工晶狀體，在2023年11月被納入第四批國(guó)家高值耗材集采后，平均降價(jià)約60%。2025年該產(chǎn)品收入僅微增1.43%，而銷(xiāo)量反而下滑7.74%——這意味著降價(jià)并未換來(lái)足夠的增量市場(chǎng)，集采的“以?xún)r(jià)換量”邏輯首次失效。

OK鏡同樣遭遇滑鐵盧。北京地區(qū)集采落地后，產(chǎn)品毛利率被壓縮超過(guò)18個(gè)百分點(diǎn)，2025年收入增速降至4.67%。而公司近年大力投入的隱形眼鏡業(yè)務(wù)，毛利率僅約27%，2025年收入7.53%的增速背后，是8742萬(wàn)元的商譽(yù)減值損失和電商價(jià)格戰(zhàn)的無(wú)盡消耗。

圖片來(lái)源：企業(yè)官網(wǎng)

盈利能力指標(biāo)全面惡化：2025年公司銷(xiāo)售凈利率從2022年的39.21%驟降至16.23%，加權(quán)平均ROE從17.32%跌至10.15%。凈利率腰斬是拖累ROE的主因，而權(quán)益乘數(shù)（杠桿）從1.21升至1.42，說(shuō)明公司正在用更高的負(fù)債掩蓋盈利能力的下滑。

02

收購(gòu)疑云：343%溢價(jià)“蛇吞象”，原董事隱身賣(mài)家團(tuán)

就在業(yè)績(jī)亮起紅燈的同時(shí)，愛(ài)博醫(yī)療拋出了一樁引發(fā)巨大爭(zhēng)議的跨界收購(gòu)。

2026年2月25日晚間，公司公告擬以6.83億元收購(gòu)國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)企業(yè)德美醫(yī)療68.31%股權(quán)。標(biāo)的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值僅2.42億元，評(píng)估價(jià)值卻高達(dá)10.74億元，增值率343.29%。交易預(yù)計(jì)將形成約5億元商譽(yù)，相當(dāng)于公司2025年末凈資產(chǎn)的近18%。

爭(zhēng)議的核心，在于交易對(duì)手中出現(xiàn)了“老熟人”。根據(jù)公告，17個(gè)交易對(duì)手方中包括北京銀杏博清創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)，而該企業(yè)仍由愛(ài)博醫(yī)療原董事陳壘實(shí)際控制。陳壘曾主導(dǎo)愛(ài)博醫(yī)療A輪與D輪融資，2019年至2022年擔(dān)任公司董事，是公司從初創(chuàng)走向上市的核心資本盟友。上市后，其控制的機(jī)構(gòu)仍持有公司發(fā)行前股權(quán)。

按照《證券法》及上交所上市規(guī)則，上市公司與原董事控制的企業(yè)之間的交易通常應(yīng)認(rèn)定為關(guān)聯(lián)交易。但愛(ài)博醫(yī)療在公告中未將其作為關(guān)聯(lián)交易披露。面對(duì)媒體質(zhì)詢(xún)，公司僅回復(fù)“一切按照《證券法》運(yùn)作，方案與流程合理、合規(guī)”，未進(jìn)一步解釋為何未認(rèn)定關(guān)聯(lián)關(guān)系。

更令市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)的是交易的高杠桿。公司表示，收購(gòu)所需資金的70%-80%將通過(guò)并購(gòu)貸款籌集。這意味著，在主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力下滑的當(dāng)口，公司又背上每年約1200萬(wàn)元的新增財(cái)務(wù)費(fèi)用。截至2026年一季度末，公司長(zhǎng)期借款已飆升至8.65億元，資產(chǎn)負(fù)債率從2023年的23.05%躍升至34.38%，創(chuàng)歷史新高。

03

股東“用腳投票”：股價(jià)低點(diǎn)連續(xù)減持

業(yè)績(jī)下滑與收購(gòu)疑云之下，原始股東開(kāi)始密集退出。

2025年6月，原始股東白瑩披露擬減持不超過(guò)2%股份，最終在7月至9月期間減持約386.27萬(wàn)股，占當(dāng)時(shí)總股本1.9972%，接近減持上限。這已是其近兩年內(nèi)的第二次大規(guī)模減持——2024年12月至2025年3月，白瑩已減持約110萬(wàn)股。面對(duì)投資者在業(yè)績(jī)會(huì)上的尖銳提問(wèn)，公司董事長(zhǎng)解釋稱(chēng)，白瑩系早期天使投資人，“從未參與公司經(jīng)營(yíng)管理，減持屬于個(gè)人行為”。

然而減持并未停止。2026年4月27日，公司公告另一股東毛立平于4月23日至24日以大宗交易方式減持166萬(wàn)股，占總股本0.86%，減持價(jià)格僅48.80～49.00元/股，接近52周低點(diǎn)。減持后，毛立平及其一致行動(dòng)人白瑩的合計(jì)持股比例由5.85%降至4.99%，跌破5%的權(quán)益變動(dòng)報(bào)告線(xiàn)。

機(jī)構(gòu)投資者的撤退更為決絕。同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，截至2025年12月31日，持有愛(ài)博醫(yī)療的機(jī)構(gòu)家數(shù)已從年中的253家急劇減少至僅11家，持股占比從37.33%跌至4.16%，對(duì)應(yīng)市值從49.57億元縮水至4.88億元。

04

被忽視的“暗雷”

在利潤(rùn)表之外，資產(chǎn)負(fù)債表上的兩個(gè)數(shù)字同樣值得警惕。

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從53天飆升至131天。2022年，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)約為53天；到2026年一季度，這一數(shù)字已拉長(zhǎng)至131天。審計(jì)機(jī)構(gòu)已將“應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備”列為關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)，指出管理層在減值確定過(guò)程中涉及重大判斷，存在不能按期收回的風(fēng)險(xiǎn)。2026年一季度，公司“銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”占營(yíng)業(yè)收入的比例僅76.14%，為上市以來(lái)最低水平——這意味著每創(chuàng)造1元營(yíng)收，當(dāng)期只收回0.76元現(xiàn)金。

商譽(yù)激增至6.58億元。2025年末商譽(yù)為1.49億元，而2026年一季度末驟增至6.58億元，增加額基本對(duì)應(yīng)德美醫(yī)療收購(gòu)所形成的預(yù)估商譽(yù)。一旦德美醫(yī)療后續(xù)整合不及預(yù)期或業(yè)績(jī)對(duì)賭失敗，巨額商譽(yù)減值將再次沖擊利潤(rùn)表——2025年隱形眼鏡業(yè)務(wù)的8742萬(wàn)元減值已是前車(chē)之鑒。

05

股價(jià)“腰斬”，底部還是深淵？

二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)直接而冷酷。

2026年5月22日，愛(ài)博醫(yī)療收盤(pán)價(jià)約45.65元，較52周高點(diǎn)83.83元回撤超過(guò)45%。今年以來(lái)累計(jì)下跌21.45%，在A(yíng)股醫(yī)療保健用品行業(yè)中排名倒數(shù)第二。同期，行業(yè)整體跌幅為10.56%。

不過(guò)，估值也已大幅消化。按2025年實(shí)際凈利潤(rùn)計(jì)算，PE（TTM）約34.8倍；而根據(jù)10家機(jī)構(gòu)的一致預(yù)測(cè)，2026年歸母凈利潤(rùn)有望反彈至4.40億元（同比增長(zhǎng)64%），對(duì)應(yīng)2026E PE僅20.9倍。這一估值水平在A(yíng)股同業(yè)中處于最低區(qū)間，甚至低于美股愛(ài)爾康、庫(kù)珀醫(yī)療等同類(lèi)公司。

但反彈的前提是業(yè)績(jī)兌現(xiàn)。2026年一季度，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)11.5%，歸母凈利潤(rùn)同比仍下降3.55%——雖有回暖，但遠(yuǎn)未回到2024年同期的盈利水平。后續(xù)能否持續(xù)改善，取決于三個(gè)變量：人工晶狀體銷(xiāo)量能否止跌回升、隱形眼鏡業(yè)務(wù)能否減虧、德美醫(yī)療并表后能否貢獻(xiàn)正向利潤(rùn)。

一場(chǎng)信任與實(shí)力的雙重考驗(yàn)

作為國(guó)內(nèi)眼科醫(yī)療器械國(guó)產(chǎn)龍頭，公司手握人工晶體、OK鏡稀缺資質(zhì)，產(chǎn)品硬實(shí)力依舊穩(wěn)固，只是當(dāng)下明顯撞上發(fā)展瓶頸。白內(nèi)障晶體受集采持續(xù)壓價(jià)，OK鏡受青少年近視需求放緩、兩大核心業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)階段已然落幕，而眼底耗材、屈光新品尚處在投入培育期，短期難以彌補(bǔ)主業(yè)增速缺口，這也是股價(jià)長(zhǎng)期陰跌的核心緣由。

2025年的業(yè)績(jī)暴雷、2026年的爭(zhēng)議收購(gòu)、股東的連續(xù)減持，以及應(yīng)收賬款與商譽(yù)的隱憂(yōu)，共同構(gòu)成了一個(gè)復(fù)雜的困局。市場(chǎng)對(duì)其的定價(jià)，已經(jīng)從“高成長(zhǎng)白馬”切換為“困境反轉(zhuǎn)的潛在標(biāo)的”——前者相信故事，后者只相信數(shù)據(jù)。

接下來(lái)的兩個(gè)季度，將是檢驗(yàn)真相的關(guān)鍵窗口：營(yíng)收增速能否重回兩位數(shù)？?jī)衾麧?rùn)能否恢復(fù)正增長(zhǎng)？應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)能否改善？德美醫(yī)療的整合是“第二曲線(xiàn)”還是“第二個(gè)減值窟窿”？答案將決定這家昔日龍頭是就此沉淪，還是走出至暗時(shí)刻。

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