集采壓價(jià)、成本高企、投入前置。

作者 | 白貓

編輯 | 小白

曾經(jīng)躺著賺錢的“電表出海龍頭”，現(xiàn)在正彎下腰，干起了最苦最累的活兒。

風(fēng)云君在之前和大家聊過(guò)，行業(yè)正處于新一輪的“換表大周期”。這個(gè)貝塔大邏輯確實(shí)在兌現(xiàn)，海興電力（603556.SH）最新一季度猛增的營(yíng)收就是證明。

但翻開(kāi)公司剛交出的2025年報(bào)和2026年一季報(bào)，利潤(rùn)表上的反差卻非常刺眼：訂單雖然回來(lái)了，但錢顯然比以前難賺了。

2025年復(fù)盤：營(yíng)收微增，利潤(rùn)下滑

2025年，海興電力實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入47.7億元，同比增幅僅為1.1%，觸及階段性增長(zhǎng)天花板。與此同時(shí)，歸母凈利潤(rùn)為7.3億元，同比下滑27.2%。

對(duì)于這一業(yè)績(jī)表現(xiàn)，公司稱：“受國(guó)內(nèi)招標(biāo)數(shù)量和價(jià)格波動(dòng)、原材料價(jià)格變化以及公司持續(xù)加大人員和研發(fā)投入等因素影響，利潤(rùn)階段性承壓，但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。”

（2025年報(bào)）

這組數(shù)據(jù)說(shuō)明，在集采壓價(jià)與原材料成本波動(dòng)雙重?cái)D壓下，智能電表的溢價(jià)空間持續(xù)收窄，競(jìng)爭(zhēng)激烈。

從毛利率來(lái)看，2025年，公司國(guó)內(nèi)毛利率從2024年的46.2%暴跌至36.2%，直降10個(gè)百分點(diǎn)；海外業(yè)務(wù)毛利率也從42.9%下滑至39.5%，下降了3.4個(gè)百分點(diǎn)。

（2025年報(bào)）

從產(chǎn)品分類來(lái)看，2025年公司第一大營(yíng)收支柱——智能配用電產(chǎn)品及系統(tǒng)下滑7.8%。低毛利率的水務(wù)業(yè)務(wù)（水表等業(yè)務(wù)）和幾乎不賺錢的數(shù)字能源業(yè)務(wù)反倒是快速增長(zhǎng)，前者同比增長(zhǎng)16倍，后者增長(zhǎng)1.5倍。

躺賺的老路已然走不通，公司只能尋求新的生存與增長(zhǎng)空間，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也順勢(shì)向低毛利領(lǐng)域延伸。

（2025年報(bào)）

2026年一季報(bào)：營(yíng)收開(kāi)門紅，盈利再遇冷

2026年一季度，海興電力營(yíng)業(yè)收入達(dá)到11.3億元，同比大幅增長(zhǎng)43.6%，拿單勢(shì)頭又回來(lái)了。

但營(yíng)收高增并未轉(zhuǎn)化為盈利改善，利潤(rùn)端反而延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，盈利壓力進(jìn)一步凸顯。當(dāng)期歸母凈利潤(rùn)僅0.9億元，同比下滑35.5%；扣非凈利潤(rùn)0.8億元，同比大跌46.3%。

同時(shí)公司毛利率未能企穩(wěn)，下行趨勢(shì)持續(xù)擴(kuò)大，一季度整體毛利率降至32.9%，呈現(xiàn)出以犧牲毛利換取營(yíng)收增長(zhǎng)的特征。

成本剛性前置：業(yè)務(wù)延伸疊加海外本地化

海興電力盈利持續(xù)被稀釋，除了集采壓價(jià)、原材料波動(dòng)等外部因素，剛性成本大幅前置攀升是核心內(nèi)部原因。

2025年，公司為推進(jìn)業(yè)務(wù)延伸與全球化，大幅擴(kuò)編銷售團(tuán)隊(duì)、加碼研發(fā)投入，銷售費(fèi)用從3.9億元增至5.1億元，同比大增30.9%；研發(fā)費(fèi)用從3.1億元升至3.9億元，同比上漲26.5%。

2026年一季度，高投入態(tài)勢(shì)仍未放緩，單季銷售費(fèi)用1.1億元、研發(fā)費(fèi)用0.9億元，前置性投入持續(xù)高位。

從現(xiàn)金流來(lái)看，2025年公司職工現(xiàn)金支出達(dá)8.2億元，較2024年猛增超40%，人力成本剛性上漲。

公司在配用電領(lǐng)域正從單一設(shè)備供給向系統(tǒng)集成服務(wù)商延伸，同步拓展水務(wù)業(yè)務(wù)版圖。與此同時(shí)，海外核心基本盤也從簡(jiǎn)單“產(chǎn)品出海”升級(jí)為“服務(wù)出海、本地化扎根”模式。

海外團(tuán)隊(duì)搭建、屬地服務(wù)體系布局均需提前重投入，雖推高運(yùn)營(yíng)成本，卻是守住海外基本盤、承接大額系統(tǒng)訂單的必要籌碼。

（2025年報(bào)）

唯一能讓投資者稍微心安的是，海興電力的造血能力還在。

2025年，在利潤(rùn)大幅下滑的背景下，公司依然拿出了高分紅的姿態(tài)。

單純賣表的日子早就不好過(guò)了——國(guó)內(nèi)集采壓價(jià)、原材料成本波動(dòng)疊加行業(yè)內(nèi)卷，不斷壓縮傳統(tǒng)硬件業(yè)務(wù)盈利空間。

放眼行業(yè)大勢(shì)，電表賽道正從單純“硬件比拼”，轉(zhuǎn)向“方案+服務(wù)”的綜合實(shí)力競(jìng)爭(zhēng)，頭部企業(yè)紛紛通過(guò)系統(tǒng)集成、海外本地化運(yùn)營(yíng)構(gòu)筑自身護(hù)城河。

海興電力現(xiàn)在的高投入、低毛利，本質(zhì)是戰(zhàn)略投入——用短期利潤(rùn)換取中長(zhǎng)期市場(chǎng)卡位。

未來(lái)核心觀察點(diǎn)就一個(gè)：這種投入模式何時(shí)能兌現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)？

若訂單交付逐步放量、毛利率企穩(wěn)修復(fù)、費(fèi)用率穩(wěn)步回落，公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)就有望逐步兌現(xiàn)；反之，這種陣痛恐怕還要熬一陣。但只要換表周期的貝塔邏輯不變，公司長(zhǎng)期價(jià)值仍有支撐。

免責(zé)聲明： 本報(bào)告（文章）是基于上市公司的公眾公司屬性、以上市公司根據(jù)其法定義務(wù)公開(kāi)披露的信息（包括但不限于臨時(shí)公告、定期報(bào)告和官方互動(dòng)平臺(tái)等）為核心依據(jù)的獨(dú)立第三方研究；市值風(fēng)云力求報(bào)告（文章）所載內(nèi)容及觀點(diǎn)客觀公正，但不保證其準(zhǔn)確性、完整性、及時(shí)性等；本報(bào)告（文章）中的信息或所表述的意見(jiàn)不構(gòu)成任何投資建議，市值風(fēng)云不對(duì)因使用本報(bào)告所采取的任何行動(dòng)承擔(dān)任何責(zé)任。

以上內(nèi)容為市值風(fēng)云APP原創(chuàng)

未獲授權(quán) 轉(zhuǎn)載必究