近日，浙江同富特美刻股份有限公司（下稱 “同富股份”）披露北交所第二輪問詢回復，這家主營不銹鋼保溫杯的企業，上市之路歷經三年輾轉，先后沖擊主板、掛牌新三板，如今轉戰北交所，成為資本市場關注的焦點。從 “另起爐灶” 裝入舊資產，到聯合創始人 “被隱身” 的股權安排，再到貼牌依賴、外協高企、研發投入不足等經營短板，同富股份IPO背后的多重風險，正被監管層層穿透、重點問詢。

三易賽道闖關上市，對賭協議倒逼節奏

同富股份的上市進程波折不斷。2022年7月，公司首次預披露招股書，沖刺上交所主板；2023年3月全面注冊制落地后，平移主板IPO申請；同年9月，審核突然終止。短短數月后，2024年1月公司掛牌新三板創新層，2025年6月向北交所遞交招股書，三年三換上市賽道，資本運作節奏罕見。

追溯背后動因，剛性對賭協議是關鍵推手。2019年，公司引入廣灃啟辰、桐創金弘等7家外部股東，合計募資1.25億元，實控人與投資方約定：2023年末前必須完成上市，否則將觸發回購、補償等條款。這份對賭協議，成為公司頻繁調整上市板塊的直接壓力源。

新設主體 “吞并” 舊資產，監管追問規避瑕疵嫌疑

同富股份成立于2017年，由姚華俊、徐榮培通過同富控股出資設立。但二人早在2000年便深耕保溫器皿行業，2005年起陸續創辦同富日用品、金維克科技等多家實體，經營十余年積累了核心資產與業務。

2017年新公司設立后，以1.08億元對價，將實控人及關聯方旗下舊資產悉數收購并入，完成“新設空殼+并購關聯資產”的非常規整合。對此，北交所明確問詢：重組后注銷的關聯企業是否存在訴訟、行政處罰？是否通過資產劃轉逃廢債務、轉嫁成本、掩蓋歷史瑕疵？監管直指運作合規性，核心疑點尚未消除。

股權架構存疑 聯合創始人 “被隱身” 引監管質詢

股權層面的矛盾更為突出。截至招股書簽署日，姚華俊、廖妍玲夫婦直接及間接控制公司71.29%表決權；疊加與徐榮培的一致行動協議，合計控制85.40%表決權。

值得注意的是，姚華俊直接持股17.25%，徐榮培持股14.11%，僅差3個百分點。徐榮培與姚華俊為多年創業伙伴，共同創立保溫器皿業務，在持股平臺同富控股中分別持股55%、45%，還曾擔任公司內銷板塊負責人，直至2024年9月才卸任所有職務。

但招股書中，徐榮培僅被認定為“一致行動人”，而非共同實際控制人。北交所精準發問：該安排是否意在規避同業競爭監管、縮短股份鎖定期？要求公司結合履歷、持股與任職變動，論證認定的合理性與合規性，股權治理疑點直擊要害。

家族化管理滲透關鍵崗位，關聯企業同業競爭風險凸顯

公司治理呈現濃厚家族色彩，實控人、一致行動人及親屬18人盤踞采購、銷售、倉儲等核心崗位。姚華俊母親任同富控股總經理，父親持股員工平臺，妹妹任總經理助理；徐榮培兄弟任倉儲經理、妹夫任采購員；廖妍玲表弟任銷售主管，家族力量深度綁定經營全鏈條。

更值得警惕的是關聯企業競合風險。姚華俊之弟姚華杰及其配偶控制的杭州家與樹日用品，主營咖啡壺、保溫日用品，與同富股份業務高度重合，雙方存在重疊客戶與供應商。北交所要求詳細核查該企業經營、沿革及與發行人的可替代性競爭關系，同業競爭隱患未消。

此外，姚華俊夫婦參股多家私募基金及投資合伙企業，監管要求穿透核查實控人、高管、投資主體與上下游是否存在異常資金往來、虛假回款、利益輸送，合規性審查持續深入。

營收依賴貼牌、生產高度委外 同富股份模式存短板

主業結構失衡問題突出，貼牌依賴、外協高企成為兩大核心短板。

收入端：貼牌占比超90%，自有品牌萎縮。公司主要為RealValue、Hydrojug、沃爾瑪、星巴克等海外品牌代工，自有品牌“特美刻TOMIC”“BottleBottle”收入占比不足10%，且從12.16%降至9.69%，品牌話語權弱、議價能力低。

生產端：外協占比65%，自主產能僅35%。不銹鋼器皿總產量中，外協生產4095.98萬只（2024年），占比65.56%；對比同行哈爾斯（自主80%）、嘉益股份（近100%自主），生產自主性嚴重不足。

更受詬病的是會計歸類爭議：公司將外購光杯（占比8.54%）與自有加工合并計入“自主生產”，2025年真正自產僅25%，外協高達66.46%。北交所直接質疑該統計口徑的合理性，要求說明與同行差異，財務核算規范性遭拷問。

盈利走弱收高增 研發乏力制約成長空間

報告期內，公司營收從21.18億元增至29.14億元，但盈利持續走弱：2025年扣非凈利潤1.55億元，同比降超30%；毛利率三年連降，從26.51%降至24.47%。

償債與現金流壓力同步攀升：資產負債率從40.26%升至49.49%，流動比率降至1.39；應收賬款5.96億元，增速遠超營收，占比升至16.22%，壞賬準備3621.15萬元。貨幣資金常年超6億元，但2025年短期借款暴增至1.89億元，同比增4617.31%，資金使用合理性存疑。

重營銷、輕研發特征明顯：研發費用率僅1.29%-1.76%，遠低于行業3.51%均值；2025年研發投入5131萬元，不及銷售費用（2.78億元）零頭。專利含金量偏低：428項專利中，外觀設計338項（79%），發明專利僅7項（含境外2項），部分為外購取得，核心技術自主可控性弱。監管要求核查專利交易公允性、關聯關系及核心技術地位，創新能力短板暴露無遺。

多重風險疊加，上市前景存疑

從資產騰挪、股權爭議，到家族治理、業務失衡，再到財務承壓、研發薄弱，同富股份IPO路上的系統性風險已全面顯現。在資本市場監管從嚴、信息披露趨嚴的背景下，公司能否逐一化解監管問詢、規范公司治理、優化經營模式、強化核心競爭力，順利登陸北交所，仍有待持續觀察。

記者：賀小蕊

財經研究員：葉連梅