今天A股科技大反攻，而港股互聯網也難得的連續兩天雄起，開篇先簡單聊下這塊，后半部分，重點聊聊美股的情況，咱們此前說過，這輪的一條主線是全球科技的共振，因此，還得多看看資本開支的源頭，也即美股的情況。

1、A股方面，雙創板塊連續兩天大跌后，今天順利反彈，市場的結構也反了過來，大盤成長漲，指數也漲，但小票跌，接近70%的個股，以及7成以上的一級行業，都是下跌的。

最值得關注的數據，還是寬基ETF的動向，下圖，上周五凈買入百億后，昨天再次凈買入百億以上，與此同時，融資盤連續兩天凈賣出（清明以來首次），整體來看，大跌就有人抄底。

2、敢于抄底的核心，還是在于我們一直強調的主線，也即前所未有的低利率環境，這導致在國內的大類資產中，股債性價比不平衡，所以，資金基本在成長和價值之間輪動，而非股債蹺蹺板——個人認為，利用均衡配置保持在場，比反復擇時，試圖進行低買高賣，可實踐性要高得多，尤其是在考慮到交易的摩擦成本后。

下圖，來自日經中文網今天的一篇報道，海外的債券投資者認為，除了老中以外，其他國家的通脹和利率受到中東沖突的影響較大，如果上行，就是持續的虧損，只有老中的低利率環境是具有確定性的，用大白話說：

中債，雖然賺錢的賠率不高，但核心是和海外比起來，不容易虧錢。

今天，離岸人民幣匯率，升破6.76，再創23年初以來的新高，而23年初最強的時候是6.7下方一丟丟，已經不遠了。

今年，如果你投資美債QDII基金，或者美元理財，那么，美債本身是虧錢的，然后匯率再虧3個點，收益肯定就沒眼看了，具體請見，《》。

3、港股這邊，港股通互聯網今天繼續大漲5cm，恒科漲超4cm，騰王爆拉10cm以上，極其罕見，揚眉吐氣了。

核心邏輯還是此前我們說過的，下圖，港股互聯網板塊和美股軟件板塊，此前都是AI里面“軟的軟”部分，而近期，美股軟件已經率先反彈不少了，昨晚也繼續大漲，因此，港股互聯網理論上也有跟進的動力，微信在AI上的新動作無非就是個導火索——當然，后續是否具有可持續性，核心還是得看能否迎來盈利的拐點，以及港股的流動性。

4、好了，說到美股。

美股是不是有風險，我說了不算，咱們只是給大家提供一些線索和角度，至于如何理解，見仁見智（與此同時，以下會提到的K型分化等形勢，也適用于咱們這邊）。

咱們一直建議大家做好地區分散配置，但這并不代表無腦單吊。

5、先給大家舉個微觀的例子。

昨天，我們提到，日本的軟銀集團，超越了豐田，成為了日本總市值最高的企業，截至今日，總市值3000億美刀出頭。

好了，接下來，做個數學題。

軟銀旗下最大的一筆投資之一，是美股的ARM，下圖，也是半導體相關企業，美伊沖突以來的這3個月，在市場向半導體板塊極度縮圈的背景下，ARM的市值，從1000億美刀出頭，漲到了4400億美刀，堪稱超級大牛股，而軟銀是ARM唯一的大股東，持股比例87%——換句話說，光是這一筆股權投資，就值3800億美刀。

誒？有沒有哪里不對呢？

軟銀手里有一堆資產，ARM僅是其中之一，且這一筆就值3800億美刀，但軟銀自己的總市值只有3000億美刀出頭？納尼？

你可以說里面還得算上稅費啦、日/美股市的估值差異啦、大股東折價啦，等等，但對于同樣手上握著OpenAI股權的軟銀來說，這種很離譜的估值剪刀差，其實隱含著市場的幾個基本假設：

第一，ARM看起來有4000多億，但如果軟銀敢賣，那么，它可能根本就不值4000多億美刀（參考智譜，靠極小的流通盤把市值炒起來）——而ARM現在是費城半導體的第八大權重股，為指數貢獻了巨大的漲幅，那么，費城半導體里，是否有類似的虛胖成分？

第二，市場認為，加杠桿，借錢買AI的軟銀，隱含著反向的風險，如果ARM、OpenAI這些股權，遇到突發問題（比如OpenAI在模型能力上徹底被同業超越），估值大幅縮水，那么，軟銀將迎來極大的暴擊。

6、再從政治學的角度，看美股。

大家也知道，美股是美國人民的生命線，大家的養老金都在美股上，因此，股市的走勢，和選民的情緒，也是正相關的。

2025年初，川寶剛上任的時候，悍然發起了對等關稅，彼時，對股市造成了不小的沖擊，但大家回想一下，當時川寶說了啥？我給大家舉例一下：

“No, nothing to do with the market. I'm not even looking at the market, because long term, the United States will be very strong…” “You can’t really watch the stock market… You can’t go by that. You have to do what’s right.” “Markets are going to go up and they‘re going to go down, but you know what? We have to rebuild our country.”

言下之意是，為了讓美國強大起來，短期股市表現算個屁，可以先苦一苦股民。

為何他當時敢這么說？核心在于上任之初，沒有了選票的壓力，優先要兌現選舉的承諾，因此，制造業回流、討好紅脖子，才是彼時川寶的政策之核。

但如今，大家會發現，每當美伊沖突遇到僵局，川寶就主動出來安撫市場，今天又是這么個情況，伊朗一強硬，阿川就又說快談好了，人為壓低了市場的波動率——為啥呢？當下，其核心關注的是中期選舉，因此，川寶政府需要不斷新高的美股，為其背書，證明中東無憂，老美中興，也正因如此，對于以色列近期擴大在黎巴嫩的行動，川寶暴怒，據說直接對夜壺罵了臟話。

所以，11月的中期選舉之后，可能會是一個關鍵的節點，理論上來說，如果為了2028年的大選，最好的選項是什么？——中期選舉之后，“放任”市場先跌一跌，然后在競選活動開始后，美股低位反彈，共和黨make America great again（正如川寶一直噴鮑師傅，2024年9月降息，是為了給民主黨助攻）。

7、接下來，我們來看一下，美股基本面相關的東西。

首先，核心是股債性價比，下圖的淺藍線，是標普500未來12個月盈利收益率，減去10年美債的差值；而深藍色的線是高盛用股票貼息模型測算的股權風險溢價，兩者解釋的都是股票相對債券的性價比問題。

目前來看，美股相對美債的性價比，已經跌到2000年泡沫破裂之后的最低點附近——這也是我們反復提及的，為何對于巴菲特半倉這件事，從股債性價比的角度去解釋就好了，因為對老巴這樣的險資資金來說，拿一半的倉位買短債套息，收益率、確定性結合之后，要比買美股的價值板塊舒服，所以，伯克希爾近期其實寧可繼續加確定性最高的美股科技（100億參與谷歌的定增），也沒買其他板塊。

8、而美債的表現，又和通脹相關，下圖，黃線是US 10-year breakeven，它是用10年美債收益率-10年TIPS收益率（抗通脹債券），算出來的值，接近于市場認為未來10年美國的平均通脹水平，而過去幾年，每次這個值迫近2.5%左右的位置（上方的紅圈），都會伴隨美股短期的調整。

9、而通脹的問題，最終會壓制消費者的消費能力和欲望，下圖，黃線是標普500指數，而藍色線是美國的密歇根大學消費者信心指數，最近幾周，兩者的劈叉開始擴大，也即美股還在新高，但由于高油價、高通脹、以及AI帶來的裁員風險，美國人民的消費信心已經在歷史最低點附近了。

10、從股票層面來看，下圖，是等權重分布的可選消費板塊，除以標普500的比值，目前，該值近期不僅跌破了20年初的位置，也已經跌破了GFC，也即08年金融危機時期。

昨晚的美股，就非常典型，美伊局勢一旦惡化，油價漲、美債上行，美國大盤就下挫，只留下科技和能源兩個獨立板塊，而消費板塊尤其跌的狠。

11、從社會層面來看，下圖，美國的K型分化，已經到了21世紀以來最夸張的時期了，社會收入前10%的人，貢獻了全社會近乎一半的消費——但大家要知道，邊際來看，富人的消費增速是趨緩的，因為不管是窮還是富，一天都是三頓飯。

從微觀層面來看，大家刷視頻也能刷到，今年的畢業季，美國大學邀請了很多名人去畢業演講，凡是吹AI的嘉賓，都被底下的學生狂噓，這其實反映了社會，尤其是年輕人面對AI時的焦慮，和上述的消費信心的下降是同步的。

12、下圖是2023年以來，AI相關的股票，和AI無關的股票，兩者的走勢對比，近期是在持續擴大的。

所以，關鍵的問題就是，如果整體基本面下行，AI還能拖著美股，走到哪個位置？即使不考慮各個云大廠資本開支放緩的可能性，那么，有沒有可能發生一個突發的短期變盤時刻？

13、超級IPO，會是那個變盤時刻嗎？

接下來，美股會有好幾個大型IPO，首先，這幾個月，SpaceX就會上市，然后，本周Anthropic秘密遞交了材料，準備趕在OpenAI之前上市，而后者按目前的口徑，也是年內上市，也就是說，美股可能在下半年，迎來三家巨頭的上市——并且，這幾個票都會根據最新的快速通道，上市后迅速進入納指100等指數成分股，這意味著很多票面臨拋盤。

而美股的IPO鎖定期通常是6個月，也即半年后，這些萬億市值的家伙，又會迎來解禁潮，而時點恰好就是2027年上半年（聯系一下上面提到的美股的政治學邏輯）。

下圖，歷史來看，每次超級IPO之后，美股也往往迎來短期的回調。

好了，就聊這么多。

但說實話，對國內投資者來說，最大的風險還有一個，那就是即使美股跌下來，可能也沒額度抄底。

今早，在《》中，我們專門提到了作為個人投資者，需要額外關注的三個問題，大家可以關注下。

一是QDII額度持續收窄是趨勢性的；

二是QDII-ETF溢價，未來可能發生的反向超跌；

三是人民幣升值、倉位打不滿等導致的QDII基金跑輸指數等。

建議大家還是可以繼續通過表韭全球這樣的投顧組合，用更分散、均衡的姿勢，參與海外投資，積累份額，單日限額還是1.5萬。

求贊、在看。

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市場有風險，投資需謹慎，任何的投資，都需投資者結合自身風險承受能力，審慎做出決策，請大家一定要注意。