6月4日盤后，ST人福拋出一則公告，稱全資海外子公司RFSW擬通過產權交易所公開掛牌，轉讓所持樂福思健康產業股份公司16.34%股權，掛牌底價不低于評估值10.56億元。

這意味著，國民安全套品牌杰士邦的母公司，將徹底從人福醫藥的資產清單上消失。

公告披露的另一面，是一份并不難看的成績單。樂福思2024年、2025年營收分別為28億元、31.59億元，凈利潤分別為3.51億元、4.21億元，2025年末凈資產12.89億元，本次股權評估增值率達146.99%。按10.56億元測算，交易預計為人福醫藥當期損益貢獻約5億元。

6月5日，ST人福股價微漲0.46%，收報17.42元/股，總市值284.3億元。資本市場對這筆交易的反應平淡，但市場和員工層面的討論卻圍繞著兩條主線展開：一是杰士邦所在的安全套賽道，為何在一份還在增長的財報背后被親手拋棄；二是已經回歸"麻精藥"主業的人福醫藥，靠什么撐住后續的增長故事。

賣了買、買了又賣，杰士邦的資本漂流

杰士邦與人福醫藥的關系，要追溯到2001年。

彼時人福科技與時任高管王學海共同投資成立武漢杰士邦科技發展有限公司，人福醫藥最初持股80%。這是一個由本土上市公司一手打造的國產安全套品牌。

2006年，剛出任人福醫藥董事長的王學海啟動歸核化調整，將杰士邦70%股權以1.37億元轉讓給澳大利亞乳膠制品巨頭安思爾（Ansell），2009年再將剩余的5%股權以2511.7萬元賣給安思爾關聯公司。人福醫藥基本退出該業務。

2017年，安思爾決定剝離全球兩性健康板塊。人福醫藥聯手中信資本以6億美元接盤，其中人福醫藥出資1.2億美元拿下杰士邦54%股權，并在新加坡設立平臺公司RFSW，將收購資產整合進新成立的樂福思集團，人福醫藥通過RFSW持有樂福思60%股權并合并報表。十年間，杰士邦整體估值從1.95億元升至15億元以上，翻了近7倍。

2020年11月，人福醫藥將樂福思40%股權以2億美元賣給高瓴、博裕、松柏三家機構，樂福思自此不再并表，此次交易貢獻約4億元投資收益。如今的清倉，是第三次出售。按本次評估值倒推，樂福思整體估值約64.6億元，較2020年轉讓時的約33億元又翻了一倍。

問題在于，賽道的故事已經講不下去了。艾媒咨詢數據顯示，中國避孕套市場規模從2020年的208億元縮水至2024年的156億元，四年累計下滑25%。天眼查顯示，2020年至2024年全國有超7.8萬家避孕套相關企業注銷。

頭部品牌同樣未能幸免：杜蕾斯在淘寶/天貓的銷量從2019年的372萬件跌至2021年的84萬件，兩年跌去77%，線上份額從超50%滑落至2024年的29.3%；杰士邦在2024年也公開承認市場份額與銷售表現逐年下滑。

替代賽道則在加速崛起。2024年中國情趣用品銷售額達1942億元，同比增長8%，是避孕套市場的12倍以上。

從這個角度看，樂福思雖然還在賺錢，但所處賽道的長期增長曲線已經掉頭向下。在"還能賣個好價錢"的窗口期清倉，是人福醫藥用腳投票的結果。

歸核聚焦，麻精藥才是真正現金牛

人福醫藥選擇此時清倉杰士邦，與其控股股東的更迭以及自身的財務約束密切相關。

2025年，招商局集團旗下招商生科正式入主人福醫藥，完成董事會改組，公司實控人變更為招商局。央企背景下，“集中資源發展具有競爭優勢的細分領域”被寫入年報。問題在于，人福醫藥仍戴著ST帽子——歷史包袱來自前實控人當代集團，2020年至2022年3月，公司非經營性資金占用累計達127.85億元。

財務層面的修復壓力更直給。截至2026年一季度末，人福醫藥貨幣資金45.37億元，而短期借款加長期借款合計接近90億元。出售樂福思股權回籠的10億元以上現金，將主要用于償還有息負債、補充營運資金。

這是招商局入主后"砍副業、保主業"路徑的延續——2025年，公司還完成了宜昌仁濟母嬰、人福醫藥集團醫療用品、杭州諾嘉醫療設備等多家公司的股權出售，并注銷了宜昌人福醫療器械、武漢智盈新成等多家非核心子公司。

人福醫藥真正的“現金牛”是麻精藥。核心子公司宜昌人福藥業的麻醉藥品國內市場份額超60%，是國內最全的芬太尼系列產品商業化生產企業。2025年宜昌人福麻醉精神類藥品營收約79億元，同比增長約6%，貢獻凈利潤27.48億元，而人福醫藥對其持股80%。相比之下，樂福思2025年4.21億元的凈利潤對應到人福醫藥16.34%的權益份額，僅五六千萬元，差距懸殊。

招商局入主后，戰略調整的財務效果慢慢顯現出來了。2025年人福醫藥營收239.62億元，同比下滑5.79%，但歸母凈利潤18.55億元，同比增長39.53%；資產負債率從年初的43.32%降至40.11%，全年利息支出同比減少約8000萬元，降幅23%；速動比率由1.22提升至1.53。

2026年一季度，公司營收61.01億元，歸母凈利潤5.88億元，同比增長8.85%，經營性現金流凈額由上年同期的-3.37億元轉正至2.81億元。2026年2月，公司發布定增預案，擬向招商生科募資30億至35億元，用于創新藥研發和數智化建設。

值得注意的是，"歸核聚焦"并未結束。截至2026年一季度末，人福醫藥仍持有中煤科工金融租賃39.7959%股權以及天風證券約1.3億股，兩項均與醫藥主業關聯度不高。

前者于2025年6月還曾因通過多層嵌套業務結構規避關聯交易管理、用印審批不到位被國家金融監督管理總局天津監管局罰款80萬元。在央企股東的資產負債表邏輯下，這些非核心資產是否會成為下一批"擺上貨架"的標的，是一個繞不開的問題。

從2001年由人福醫藥一手創辦，到2006年、2020年、2026年三度被擺上貨架，杰士邦走完了它在A股母公司體內的25年漂流。

當避孕套這門生意失去性感，當麻精藥才是真正能撐起估值的故事，留給王學海繼任者們的問題是，在招商局治下，下一個被賣掉的會是誰？