錯(cuò)過(guò)新大航海時(shí)代才是最大的風(fēng)險(xiǎn)

文/何伊然

編輯/劉宇翔

馬斯克成為人類歷史上第一個(gè)身家超一萬(wàn)億美元的富豪。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月12日，SpaceX正式在納斯達(dá)克掛牌上市，上市發(fā)行價(jià)為每股135美元，發(fā)行5.556億股，融資規(guī)模達(dá)750億美元，整體估值1.8萬(wàn)億美元，成為美股有史以來(lái)規(guī)模最大的IPO。

首日收盤，SpaceX股價(jià)上漲19.22%，市值突破2.1萬(wàn)億美元。首日換手率高達(dá)93.2%，意味著近九成籌碼在上市首日，就完成了一次徹底換手。

雖然投資者們追捧SpaceX，看重的并不是目前它的財(cái)務(wù)狀況，但本次招股書還是首次向市場(chǎng)完整公開了SpaceX的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況。

2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收186.74億美元，同比增長(zhǎng)30%；年內(nèi)資本支出207億美元，運(yùn)營(yíng)虧損25.89億美元，全年凈虧損49億美元。按發(fā)行估值計(jì)算，市銷率（P/S）超過(guò)100倍。作為參照，英偉達(dá)在AI巔峰期的P/S約40倍，沙特阿美上市時(shí)約1.7倍。

晨星通過(guò)現(xiàn)金流折現(xiàn)法測(cè)算的SpaceX估值僅為7800億美元，較發(fā)行估值折價(jià)56%。但市場(chǎng)完全不理會(huì)這個(gè)保守模型，機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)意向累計(jì)超過(guò)900億美元，為計(jì)劃募資規(guī)模的三倍，超額認(rèn)購(gòu)之下，敘事壓倒了模型。

從業(yè)務(wù)板塊來(lái)看，SpaceX分為三大板塊：航天（Space）、連接（Connectivity，即星鏈）、人工智能（AI，即合并后的xAI）。三者在財(cái)務(wù)與敘事中的角色截然不同。

這不是傳統(tǒng)意義上的IPO，而是一場(chǎng)“人類未來(lái)”的期權(quán)拍賣，投資者購(gòu)買的不僅是186.74億美元營(yíng)收的太空公司，更是“星鏈壟斷+AI算力新邊疆+火星殖民”三個(gè)宏大敘事的疊加包。

換而言之，人們賭的是馬斯克能否將“故事變成現(xiàn)實(shí)”。

01

星鏈互聯(lián)業(yè)務(wù)是SpaceX當(dāng)前唯一真正的現(xiàn)金牛。

2025年，星鏈業(yè)務(wù)營(yíng)收113.87億美元，占公司總營(yíng)收的61%，連續(xù)兩年增速維持在50%以上。2023年至2025年，星鏈業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)分別為4.69億美元、20.06億美元、44.23億美元，三年利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)近10倍增長(zhǎng)。截至2026年3月底，星鏈全球訂閱用戶規(guī)模達(dá)到1030萬(wàn)。

全球在軌運(yùn)行衛(wèi)星中，每4顆就有3顆隸屬于星鏈體系，SpaceX擁有絕對(duì)碾壓的行業(yè)規(guī)模優(yōu)勢(shì)。

但隱憂已現(xiàn)：星鏈單用戶月均收入（ARPU）已連續(xù)兩年下滑，2026年第一季度降至66美元，同比大跌22.9%。SpaceX對(duì)此解釋，降價(jià)是擴(kuò)大用戶規(guī)模、提升衛(wèi)星資產(chǎn)利用率的必然策略。

馬斯克的核心目標(biāo)，是搶占低軌軌道資源、掌控下一代全球通信基礎(chǔ)設(shè)施的主導(dǎo)權(quán)。然而，當(dāng)高凈值地區(qū)市場(chǎng)趨于飽和，下沉市場(chǎng)的付費(fèi)能力能否支撐萬(wàn)億估值，仍需驗(yàn)證。

航天發(fā)射是SpaceX的初創(chuàng)核心業(yè)務(wù)，也是研發(fā)迭代成本最高、技術(shù)沉淀周期最長(zhǎng)的信仰基石。截至2026年3月31日，SpaceX已累計(jì)將約7400噸有效載荷送入太空軌道。現(xiàn)階段星艦單公斤入軌成本已壓縮至90美元左右，而行業(yè)內(nèi)其他商業(yè)發(fā)射服務(wù)商的單公斤入軌成本，仍維持在1800至2200美元區(qū)間。

憑借極致的成本優(yōu)勢(shì)，SpaceX在全球商業(yè)航天賽道暫無(wú)強(qiáng)有力的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。但星艦第12次試飛與IPO時(shí)間窗口的刻意重疊，也顯示出馬斯克深諳“技術(shù)敘事”與“資本節(jié)奏”的配合。

人工智能（xAI）則是這場(chǎng)IPO中最大的估值放大器。長(zhǎng)久以來(lái)，資本市場(chǎng)僅將SpaceX定義為航天企業(yè)，使其估值長(zhǎng)期徘徊在1萬(wàn)億美元左右，難以突破增長(zhǎng)天花板。

為打破估值桎梏、搶占AI時(shí)代的行業(yè)話語(yǔ)權(quán)，馬斯克在過(guò)去一年密集布局，通過(guò)股權(quán)整合操作，將旗下AI獨(dú)角獸企業(yè)xAI以全股票合并的方式整體注入SpaceX體系。

2026年Q1，xAI營(yíng)收8.18億美元，營(yíng)業(yè)虧損24.69億美元——AI板塊仍在巨額失血。但I(xiàn)PO前合并xAI，將SpaceX估值從8000億推升至1.25萬(wàn)億，再推至1.75萬(wàn)億。

在馬斯克的產(chǎn)業(yè)敘事中，星鏈組網(wǎng)與星艦迭代，是幫助AI系統(tǒng)突破地球空間局限的核心技術(shù)儲(chǔ)備。未來(lái)可依托星艦高頻次發(fā)射能力，每年完成數(shù)千次衛(wèi)星發(fā)射，搭建布局于太空的軌道數(shù)據(jù)中心。太空?qǐng)鼍爱a(chǎn)生的多維度、多模態(tài)海量數(shù)據(jù)，能夠訓(xùn)練出更貼合物理規(guī)律的下一代AI模型。

根據(jù)招股書披露，SpaceX將自身可覆蓋的整體市場(chǎng)空間（TAM）測(cè)算為28.5萬(wàn)億美元。其中航天發(fā)射業(yè)務(wù)市場(chǎng)空間3700億美元，星鏈互聯(lián)業(yè)務(wù)市場(chǎng)空間1.6萬(wàn)億美元，而目前尚未實(shí)現(xiàn)規(guī)模化落地、仍處于大額投入階段的AI業(yè)務(wù)，潛在市場(chǎng)空間高達(dá)26.5萬(wàn)億美元，體量接近全球GDP的三分之一。

這種TAM的構(gòu)成比例，揭示了SpaceX的定價(jià)邏輯：當(dāng)前營(yíng)收的錨是星鏈，但估值的帆是AI和火星。

2025年以來(lái)，美國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)前沿科技資產(chǎn)的定價(jià)熱度處于歷史高位，依托航天+AI的雙賽道敘事，SpaceX在短期內(nèi)完成三輪定向融資，為本次超級(jí)IPO打下了市場(chǎng)估值基礎(chǔ)。

當(dāng)前，OpenAI、Anthropic等頭部AI獨(dú)角獸均在加速籌備上市，資本市場(chǎng)存量資金面臨分流擠壓。正是為了彌補(bǔ)AI賽道的身位差距、搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)，馬斯克選擇搶先按下IPO啟動(dòng)鍵，完成落地卡位。

更深遠(yuǎn)的影響在于，納斯達(dá)克已推出“快速納入”新規(guī)，SpaceX可能在上市第15個(gè)交易日后就被納入納斯達(dá)克100指數(shù)。這意味著全球追蹤納指100的ETF和指數(shù)基金將被迫建倉(cāng)，形成“制度性買盤”。

SpaceX不需要持續(xù)證明自己值得這個(gè)估值，只要它足夠大，指數(shù)規(guī)則就會(huì)幫它鎖定買盤。

02

本次IPO認(rèn)購(gòu)陣容十分豪華，既包含沙特公共投資基金、阿聯(lián)酋穆巴達(dá)拉投資公司等中東主權(quán)基金，也匯聚了亞馬遜云、蘋果、谷歌母公司Alphabet等全球一線科技巨頭。

但首日93.2%的超高換手率說(shuō)明，大量機(jī)構(gòu)在上市首日便完成了獲利了結(jié)或倉(cāng)位調(diào)整。

更具戲劇性的是“虹吸效應(yīng)”：SpaceX上市當(dāng)日，太空概念股普遍暴跌，維珍銀河重挫超30%，Rocket Lab、Planet Labs等此前因SpaceX上市預(yù)期而持續(xù)走高的公司，在龍頭正式交易當(dāng)天遭遇資金抽血。

SpaceX的上市不是“太空行業(yè)的集體勝利”，而是太空行業(yè)的收割，資金從小型太空概念股撤出，直接買入這個(gè)“太空+AI”的超級(jí)綜合體。

招股書披露，馬斯克在上市前持有公司12.3%的A類股份與93.6%的B類股份，合計(jì)投票權(quán)高達(dá)85.1%。在萬(wàn)億市值級(jí)別科技企業(yè)中，如此高度集中的個(gè)人控制權(quán)極為罕見。

這意味著公眾投資者買的是“馬斯克夢(mèng)想的期權(quán)”，但對(duì)這個(gè)夢(mèng)想幾乎沒(méi)有治理層面的糾偏能力。

往好的方向想，SpaceX的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略與敘事體系不會(huì)因上市融資、股權(quán)稀釋而輕易變動(dòng)。但對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)同樣突出：其他科技巨頭尚可討論管理層迭代、接班人更替的問(wèn)題，而脫離馬斯克，便無(wú)法客觀預(yù)判SpaceX的未來(lái)走向。

一旦馬斯克出現(xiàn)突發(fā)狀況，公司現(xiàn)有估值溢價(jià)大概率會(huì)大幅回落、快速崩塌。

更微妙的是政治維度。SEC備案文件顯示，特朗普政府班底中至少10名官員持有SpaceX或xAI股份，包括總統(tǒng)特使史蒂夫·威特科夫、小企業(yè)管理局局長(zhǎng)Kelly Loeffler等，合計(jì)持倉(cāng)價(jià)值990萬(wàn)至4380萬(wàn)美元。雖然這些數(shù)字在萬(wàn)億估值面前微不足道，但它意味著SpaceX的上市不僅是商業(yè)事件，更是權(quán)力分肥。美國(guó)政府高層與SpaceX形成了利益共同體，這會(huì)影響監(jiān)管、合同、政策走向。

馬斯克同時(shí)掌控SpaceX、xAI、X（社交媒體）、特斯拉，這種跨平臺(tái)權(quán)力在商業(yè)史上極為罕見，他不僅是企業(yè)家，更是“數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施之王”。

根據(jù)SEC備案文件，SpaceX本次IPO全面禁止中國(guó)資本參與認(rèn)購(gòu)。這一限制并非單純的商業(yè)選擇，而是美國(guó)對(duì)華技術(shù)封鎖在資本市場(chǎng)的自然延伸與落地。

回溯產(chǎn)業(yè)源頭，2011年美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)《沃爾夫條款》，明令禁止NASA與中國(guó)開展任何形式的雙邊合作，為中美航天產(chǎn)業(yè)的技術(shù)與資本割裂埋下伏筆。

縱觀SpaceX的跨越式成長(zhǎng)歷程，其核心驅(qū)動(dòng)力并非只是馬斯克的個(gè)人能力，更是深度綁定美國(guó)政府與軍方的核心資源，借勢(shì)奧巴馬政府時(shí)期推出的商業(yè)航天扶持政策，順勢(shì)成為美國(guó)太空戰(zhàn)略商業(yè)化的核心載體。

在SpaceX深陷研發(fā)困境、多次發(fā)射失敗、資金鏈瀕臨斷裂的生死階段，正是NASA的持續(xù)訂單與技術(shù)授權(quán)，幫助企業(yè)突破火箭回收、載人航天飛行等核心技術(shù)瓶頸。可以說(shuō)，美國(guó)政府是SpaceX商業(yè)化落地、營(yíng)收高速增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力之一。

而截至2026年3月，SpaceX累計(jì)斬獲美國(guó)聯(lián)邦政府各類合同總額達(dá)220億美元，合作主體覆蓋NASA、美國(guó)太空軍、國(guó)家偵察局、太空發(fā)展局等核心機(jī)構(gòu)。大量軍方訂單為SpaceX賦予了專屬國(guó)家安全屬性，構(gòu)筑起行業(yè)難以逾越的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

美國(guó)扶持孵化SpaceX，本質(zhì)是將國(guó)家層面的太空探索、軌道資源搶占、太空軍事布局等戰(zhàn)略行為，轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)化、商業(yè)化、全球化的企業(yè)行為，大幅降低了美國(guó)太空擴(kuò)張的輿論成本與財(cái)政成本。同時(shí)依托私人資本活力與市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，倒逼技術(shù)快速迭代，讓美國(guó)在全球太空博弈中長(zhǎng)期占據(jù)主動(dòng)地位。

所以拒絕中國(guó)資本入局的規(guī)則，也再次印證了SpaceX作為美國(guó)太空戰(zhàn)略市場(chǎng)化“代理人”的核心定位。換個(gè)角度來(lái)看，技術(shù)封鎖、資本壁壘、市場(chǎng)準(zhǔn)入限制等外部壓力，反而形成了強(qiáng)效倒逼機(jī)制，加速中國(guó)商業(yè)航天技術(shù)自主化與產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)化迭代升級(jí)。

產(chǎn)業(yè)規(guī)律早已得到反復(fù)驗(yàn)證，中國(guó)高端制造產(chǎn)業(yè)的追趕速度往往超出市場(chǎng)預(yù)期，光伏、動(dòng)力電池、新能源汽車賽道均已完成從跟跑到領(lǐng)跑的跨越，商業(yè)航天賽道也不會(huì)例外。

03

SpaceX跑通的政企協(xié)同、低成本量產(chǎn)、高頻組網(wǎng)的成熟范式，如今已成為國(guó)內(nèi)商業(yè)航天企業(yè)的核心對(duì)標(biāo)模板。

據(jù)國(guó)家航天局公開數(shù)據(jù)，2025年我國(guó)商業(yè)航天全年完成發(fā)射50次，占全國(guó)宇航發(fā)射總數(shù)的54%；全年入軌商業(yè)衛(wèi)星311顆，占衛(wèi)星入軌總量的84%，朱雀三號(hào)可重復(fù)使用運(yùn)載火箭也順利完成首飛，本土商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)正穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破與規(guī)模化落地。

在很長(zhǎng)時(shí)間，國(guó)內(nèi)商業(yè)航天企業(yè)普遍面臨估值體系模糊、二級(jí)市場(chǎng)認(rèn)可度低的困境。有統(tǒng)計(jì)顯示，國(guó)內(nèi)排名前五位的商業(yè)航天企業(yè)合計(jì)估值僅855億元，不足SpaceX的千分之一，資本溢價(jià)處在極低位。

SpaceX的超級(jí)IPO或許會(huì)為中國(guó)商業(yè)航天注入信心，給市場(chǎng)一個(gè)可以量化的評(píng)估參考，全面改變?nèi)谫Y邏輯。

2025年12月26日，上交所出臺(tái)商業(yè)火箭行業(yè)上市指引，支持正處于大規(guī)模商業(yè)化關(guān)鍵時(shí)期的商業(yè)火箭企業(yè)適用第五套上市標(biāo)準(zhǔn)登陸科創(chuàng)板，打破了傳統(tǒng)盈利門檻限制。政策與海外標(biāo)桿雙向共振推動(dòng)國(guó)內(nèi)商業(yè)航天企業(yè)的融資步伐。

同年12月31日，藍(lán)箭航天科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)即獲得上交所受理。

成立于2015年的藍(lán)箭航天一直是商業(yè)航天領(lǐng)域的明星公司，其選擇的液氧甲烷路線與SpaceX極為相似，在經(jīng)濟(jì)性、復(fù)用適應(yīng)性、國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力等方面的長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)較為清晰，技術(shù)路徑受到業(yè)內(nèi)廣泛認(rèn)可。然而，累計(jì)虧損近35億元，營(yíng)收僅有4544萬(wàn)元的尷尬數(shù)據(jù)讓資方望而卻步。

某種程度上，上交所的新指引完美為藍(lán)箭航天補(bǔ)齊了短板。根據(jù)招股說(shuō)明書，朱雀三號(hào)火箭入選了中國(guó)星網(wǎng)的核心供應(yīng)商名單。因財(cái)務(wù)資料過(guò)期，目前藍(lán)箭航天的IPO審核狀態(tài)顯示為“中止”。

SpaceX成功IPO或許能消除一級(jí)市場(chǎng)對(duì)液氧甲烷可回收火箭技術(shù)可行性的疑慮，提振市場(chǎng)預(yù)期。如果藍(lán)箭航天IPO恢復(fù)推進(jìn)，SpaceX背書下的一、二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)值得期待。

星河動(dòng)力是國(guó)內(nèi)將工程化和商業(yè)化做得最扎實(shí)的公司，發(fā)射次數(shù)多、成功率高，將近百顆衛(wèi)星送入預(yù)定軌道。2025年9月，星河動(dòng)力完成D輪24億元融資，并于10月在北京證監(jiān)局提交了IPO輔導(dǎo)備案。

2025年11月谷神星一號(hào)的失利及2026年1月谷神星二號(hào)首飛的接連失敗讓星河動(dòng)力的IPO前景蒙上了一層陰影。此前，外界對(duì)星河動(dòng)力的D輪融資頗有微詞，擔(dān)憂是“推高估值即上市”的情形。

因此，SpaceX上市無(wú)疑是利好消息，市場(chǎng)或許會(huì)重新思考：到底是推高了還是資本看低了？

走液氧煤油路線的天兵科技專注中大型液體運(yùn)載火箭，核心產(chǎn)品是天龍三號(hào)，近地軌道運(yùn)力達(dá)22噸，90%的發(fā)動(dòng)機(jī)零件實(shí)現(xiàn)了3D打印。

2025年10月，天兵科技在江蘇證監(jiān)局完成IPO輔導(dǎo)備案，以225億元估值領(lǐng)跑行業(yè)。可惜的是，天龍三號(hào)4月首飛入軌試驗(yàn)失利，嚴(yán)重拖累了IPO進(jìn)程，仍未進(jìn)入交易所審核環(huán)節(jié)。

技術(shù)試錯(cuò)是高端航天產(chǎn)業(yè)爬坡升級(jí)的必經(jīng)過(guò)程。SpaceX的獵鷹1號(hào)火箭，同樣是在反復(fù)試驗(yàn)、不斷糾錯(cuò)中迭代成熟。階段性發(fā)射失利、技術(shù)調(diào)試受阻，無(wú)法掩蓋具備核心能力企業(yè)的長(zhǎng)期潛力，這類企業(yè)值得資本市場(chǎng)持續(xù)投入。

當(dāng)然，SpaceX目前的萬(wàn)億市值不是終點(diǎn)，而是考驗(yàn)的開始。當(dāng)早期員工、內(nèi)部投資者、馬斯克關(guān)聯(lián)方的股票鎖定期結(jié)束，市場(chǎng)能否承受拋壓？當(dāng)星鏈ARPU持續(xù)下滑、xAI每季度虧損20多億美元、星艦商業(yè)化發(fā)射面臨技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)建立在“三重宏大敘事”之上的估值體系，能否經(jīng)受住財(cái)務(wù)現(xiàn)實(shí)的檢驗(yàn)？

這就由時(shí)間來(lái)檢驗(yàn)了。

但比起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，更大的危險(xiǎn)反而可能是錯(cuò)過(guò)一個(gè)新時(shí)代。以目前化學(xué)能的比沖，要載人“殖民”火星，可能還過(guò)于遙遠(yuǎn)，但星艦+星鏈的威力已有目共睹。航天+全球通訊+AI已經(jīng)是國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的制高點(diǎn)。

是的，錢可以“印”，但戰(zhàn)略先機(jī)不是有錢就能買來(lái)的；打破常規(guī)的野心，更不是按部就班能模仿的。

所以，歷史會(huì)記住這一天：2026年6月12日，人類第一次把“走出地球”的夢(mèng)想，在納斯達(dá)克掛牌交易了。美國(guó)市場(chǎng)鼎力支持馬斯克的火星夢(mèng)，而中國(guó)的商業(yè)航天企業(yè)和市場(chǎng)，也需要在耐心之外，多一份“瘋勁”。

畢竟，我們已經(jīng)錯(cuò)過(guò)一次大航海時(shí)代了。