模型上就兩條路可走，因此，數據端觸底反彈很正常的，甚至只要成交基數變小，成交金額加大，一二手房政策集中釋放一波，數據面全面拉升都是可以做到的，而這時間點，其實和社融、社零的關鍵數據分化時點密切相關，甚至和IPO發行數量和融資規模都能直接對應！

所以，我的觀點是房地產全面上漲的核心只有兩種條件分化情況：

一種是2015年這類全面上漲，這個時期美元融資成本低、市場增量速率跟不上房地產價格增長速度，因此就和黃金、AI一樣，吸引全國資金匯聚樓市，而企業端也敢于借貸買地造樓，所以我們會看到CPI漲、PPI漲、CPI快于PPI，同時社零增長，居民財富增值預期高，消費呈現升級，而社融端，貸款和債券規模雙增，非公共部門占據杠桿擴張主力地位。而這種行情，通常是圍繞剛需新房進行，因此企業端的杠桿擴張提升較快。

另一種，就類似2025年Q4開始的結構化增長，特點是政策托底保交樓，國有企業入市托房價、政府出臺一系列政策將金融信用基礎擴張，買房從個人信貸邏輯變成家庭信貸邏輯，充分釋放社會公積金等存量資金杠桿。同時，通過IPO和產業政策，向特定行業精準灌水，將流動性從低消費和投資行業向高消費和投資行業轉移，從而在短期創造出巨大的財富聚集效應。這批新貴在資本市場獲利后，普遍進入了高消費的房地產市場，提升了高端樓盤價格，于是產生了較為明顯的樓市數據增長趨勢，其實這種方案2020-2024年也見過，就是網紅買樓時代！但這種模式有個問題，就是主要釋放在存量的二手房區間，對企業端的杠桿改善幫助不大，而高端樓盤稀缺，對于整體業績改善也不大。

而最近全球主流投行對中國地產的判斷又開始從集體看空轉向歷史大底了。

尤其是高盛，一會總部，一會亞洲的，其在 2026 年到現在已經完成了兩次觀點修正，從年初認為調整僅完成半數、2027 年全國觸底，轉向 4 月后明確上海、深圳等一線城市將于 2026 下半年率先筑底，核心改善型物業未來三年累計漲幅可達 15%！

但同時，他又強調全國房價仍有 10%-15% 下行空間，三四線城市去化周期超 400 個月，整體調整將延續至 2027 年。

所以，簡單而言，其核心邏輯一直是是核心城市供需還是要再平衡、但租金回報率與按揭利率差收窄，疊加政策托底見效，可能復制下圖香港樓市的修復路徑（其實老外看中國市場，總是套香港模型）。

而摩根士丹利與瑞銀則相對更穩定點，大摩將 2026 年定義為 “風險重啟年”，預測全國房價全年下跌 8%、2027 年再跌 6%，直至 2027 年下半年才有望初步企穩，且高線城市跌幅未必低于低線城市，核心約束在于二手房高掛牌量壓制預期、政策刺激效果邊際遞減。

而瑞銀則主要從資產定價維度指出，當前全國住宅租金回報率僅 1.8%，遠低于房貸成本，疊加高空置率，“買不如租” 的格局未根本扭轉，全國層面真正企穩要到 2027 年中。

因此，整體而言，外資機構的共識是 “一線先見底、全國慢磨底”，分歧僅在于觸底的時間節點與下行幅度，無一機構預判全國性普漲行情，但都指出2027年有機會（實際上從2023年開始，報告里每年都是后一年有機會）。

而我們從5 月最新宏觀數據面去看，當下居民部門資產負債表修復仍在途中，這會長期成為地產全面回暖的核心制約。

從5月金融數據方面，社融存量同比增長 7.7%，增速較上月收窄 0.1 個百分點；其中居民貸款減少 1412 億元，同比多減 1952 億元，反映居民主動降負債的趨勢未變，提前還貸與購房意愿偏弱并存。

而企業端中長期貸款罕見凈減少約 200 億元，票據融資成為信貸主力，說明實體投資擴張動力不足，進而可能因紅利分配結構性反向壓制居民收入預期與購房能力。盡管后續超長期特別國債有望對沖社融壓力，但居民端信貸的疲軟直接對應地產需求的基本面支撐不足。

此外，5 月社會消費品零售總額同比下降 0.6%，環比下降 0.38%，其中商品零售額同比下降 0.7%，僅餐飲與基本生活類消費保持正增長。1-5 月社零累計同比僅增長 1.4%，服務零售 5.4% 的增速顯著快于商品零售，說明居民消費更傾向于體驗型輕消費，對大額耐用商品（含住房）的開支仍趨于保守。

所以，當前社零數據反映的消費謹慎心態，社融端反應企業杠桿能力偏弱，恰好對應地產需求端的修復瓶頸。

最后，從 5 月房地產行業整體數據看，市場確實進入 “深度調整后的邊際修復期”，但我個人認為修復強度與范圍均不足以支撐 “歷史性大底” 的判斷。

國家統計局數據顯示，5 月一線城市新建商品住宅環比上漲 0.2%，二手住宅環比上漲 0.4%，已連續多月保持環比正增長，深圳、上海的改善型房源領漲，這與高盛預判的一線率先企穩完全吻合。但二線城市新房環比下降 0.1%，三線城市環比下降 0.4%，降幅仍在擴大，70 城中新房環比上漲城市僅 16 個，說明多數城市仍處于下行通道，因此結構性領漲態勢明顯，就和當下A股一樣。

而“高點后路徑分布”圖也已經清晰呈現了這種分化特征，NBS 口徑下我國一線房價回落至高點的 83.9%，處于歷史常規周期調整的中下沿。

其中，中原口徑的一線指數已跌至 62.4%，落入 “大型泡沫” 調整后的深度區間。

但三線城市房價仍處高點的 76% 水平，距離歷史深度調整的底部仍有距離，城市能級間的調整進度差超過 20 個百分點。

這點在銷售端也能得到驗證，5 月重點 50 城新房成交面積環比微增 2%，其中一線城市成交環比增長 11%、同比轉正，而二線城市同比仍跌 8%，三四線城市庫存出清壓力遠未緩解。

所以，綜合來看，“調整進入深度區域” 是客觀事實，但 “歷史性大底到來” 屬于過度解讀！