文｜文波

排版｜小西

2026年的黃金市場，充分驗證了資本的變臉速度比翻書還快。

近期，國際現貨黃金一路綠燈、向下跌破4100美元/盎司的大關，抹去了2026年內的全部漲幅。跟著國際金價一起跳水的，還有曾在港股市場橫著走、號稱“黃金界愛馬仕”的老鋪黃金，截至6月11日，其盤中股價一度下跌至434港元，市值較歷史高點跌超59％。

▲ 注：圖片源于股市

無差別的暴跌不僅讓追高買入的股民心痛，更戳破了老鋪黃金精心打造的頂奢濾鏡，在如今波及全球的下行周期中，它的好日子真的要到頭了嗎？

| 金價波動，成“最后一根稻草” |

單看賬面數據，老鋪黃金2025年交出的成績單絕對是業內佼佼者。其全年營收超過273億元人民幣，同比暴增221%；凈利潤逼近50.3億元，增幅更是高達234.9%。一家金飾公司一年能凈賺50個小目標，老板做夢都該笑醒了。

可輝煌之下，導致如今股價暴跌的隱患也十分明顯，截至2025年底，老鋪黃金的經營性現金流已流出68.48億元。

賺了50億、花了將近69億，這種邊賺大錢邊大失血的現象是怎么產生的？

事實上，在金價處于高位時，老鋪黃金為了應對高增長的銷售預期和春節等傳統旺季一直在持續囤貨，財報顯示，它的存貨金額在2025年末已經激增到了160.44億元，庫銷比高達60%。與此同時，老鋪黃金的銀行有息借款也跟著一路飆升至62.64億元，其中90％用于采購足金原材料。

在黃金零售行業里，面對動輒暴漲暴跌的國際金價，絕大多數企業都會老老實實地搞點黃金租賃、套期保值這類金融工具，給自己上個“保險”，以對沖金價波動的風險，穩穩地賺取加工費和品牌溢價利潤。

▲ 注：圖片源于AI

但老鋪黃金的戰略顯然非同一般，創始人曾向市場喊話表示“絕對不做任何黃金對沖”，本該靠品牌溢價賺錢的公司，卻選擇把企業命運與金價綁定。在金價天天創新高的時候，存貨確實每天都在升值；但現在國際金價轉頭向下，160多億的庫存就成了吞噬現金流的黑洞。

在重資產反噬的懸崖邊上反復橫跳時，品牌的“一口價”策略也面臨尷尬處境。

老鋪黃金能有超過40%的毛利率，全靠這個被同行羨慕嫉妒恨的“一口價”策略。別人家賣金子都是“看天吃飯”，收費模式大多是用當日金價×克重+工費，老鋪卻要像賣愛馬仕一樣按件貼標簽，試圖把黃金從大宗商品變成奢侈品。

今年2月底金價尚未大幅回撤時，老鋪黃金將全線產品提價20%到30%，其中多款金飾的折算克價甚至到了2500元人民幣。

但隨著美國5月非農就業數據遠超預期，美聯儲年底前加息的概率飆升到60%以上，金融市場的風向快速逆轉，國際金價應聲暴跌。

諸如周大福、老鳳祥、老廟黃金等大眾品牌的首飾金克價，已經隨著國際大盤回調到了1300元上下，相當于年內高點打了七六折，而老鋪黃金的折算克價跟市場基礎金價的差額則被拉大到1200元/克以上。

買一克老鋪的錢，去隔壁周大福買兩克還有找零，智商稅警報拉響，曾經排隊搶購的普通消費者開啟了冷靜觀望模式，據報道，各核心商圈的門店客流量正肉眼可見地下跌。品牌敘事的光環，在金價下行期變得搖搖欲墜。

| 護城河脆弱，造奢敘事難續 |

不可否認，老鋪黃金的上位史確實是中國品牌在高端消費領域一次罕見的突圍。

在它異軍突起之前，中國的黃金珠寶市場就是內卷的紅海。周大福、老鳳祥這些“老錢”天天在步行街和三線城市的大賣場里廝殺，卷金價折扣、卷克重讓利、卷誰的門店開得更下沉。黃金在老百姓眼里就是保值的硬通貨，帶著濃濃的土豪氣息。

老鋪黃金則另辟蹊徑，從一開始就錨定中國高凈值人群的心理盲區。

它扯起了“古法黃金”這面大旗，不賣亮閃閃的土味金鏈子，而是主打啞光、厚重、帶著手工打磨痕跡的古法素圈，把金胎燒藍等傳統非遺工藝進行了現代化復刻，努力把金飾包裝成承載著中國古典美學意味的藝術品。

在渠道卡位上，它非重奢商場不進，從北京SKP、王府井到上海恒隆廣場，老鋪黃金的門店死死地貼著愛馬仕、卡地亞這些頂級大牌開。店面裝潢更是砸下重金、搞得極簡又奢華，還配備了專享茶室和只對黑金會員開放的“小黑屋”，銷售顧問也是經過嚴苛篩選、氣質溫婉的專員。

一套組合拳打下來，將老鋪黃金里的金飾塑造成了彰顯品位與審美的情緒資產。

▲ 注：圖片源于老鋪黃金

然而“造奢”可以靠一時的營銷和定位，“守奢”卻是一件難事，外部市場沖擊未停，內部壓力也接踵而至。

作為一家港股上市公司，老鋪黃金背負著投資方的期待，為了支撐起數百億的市值想象空間，它加快開店步伐、推進渠道擴張，甚至把目光投向了海外市場。2025年，老鋪黃金全年共計新增14家門店，數量遠超其招股書中“未來三年內地開10家”的原計劃。

但奢侈品圈子一直秉行的是“少即是多”規則，稀缺性是奢侈品牌敢于定出天價的前提，愛馬仕的配貨機制正是為了維護“一包難求”的購買體驗。

更關鍵的是，老鋪黃金對外高舉“非遺傳承”“匠心獨運”的招牌，但招股書卻顯示公司的研發費用占比不足0.2%，更有近四成的產品產能高度依賴外部代工。

梵克雅寶、寶詩龍等頂級珠寶品牌，核心護城河往往在于家族世代傳承的專屬工坊、封閉嚴苛的供應鏈體系，以及對寶石的絕對掌控力。相比之下，老鋪黃金的外部代工模式就像在高檔餐廳里做了一桌預制菜，有種貨不對板的荒誕感。

尤其是當周大福火速推出“傳承系列”，市場上諸如君佩、琳朝、寶蘭等古法金店試圖把工藝壁壘拉平，品牌敘事的效用便會一遍遍受到考驗。

一旦老鋪黃金的門店越開越多，從一線城市下沉到新一線甚至二線城市，一旦它招牌的金葫蘆、古法手鐲變得隨處可見，依附于“小眾、尊貴、一物難求”之上的品牌護城河便有被擊穿的風險。

| 老鋪黃金，會是下一個泡泡瑪特嗎？|

從現在的市場邏輯來看，相較于成為愛馬仕，老鋪黃金成為泡泡瑪特的概率或許更大。

段永平最近清倉了持有十幾年的中國神華，大舉抄底泡泡瑪特。雖然不知道中國神華轉頭漲超5％、創下19年來歷史新高時，這位投資界的傳奇人物有沒有感到后悔，但可以確定的是，押注泡泡瑪特是因為段永平看到了品牌背后的情緒價值。

▲ 注：圖片源于AI

雖然賣的只是不值錢的PVC塑料，但通過鮮活的IP，泡泡瑪特成功擁有了強悍的定價權，并建立起高忠誠度的年輕客群。消費者買的根本不是塑料，而是放在辦公桌上的自我表達、是年輕人圈子里的社交門票。

段永平看中泡泡瑪特是因為它賺的是人性的錢，而不是材料差價。

真正的奢侈品牌也是這個路數，愛馬仕的價格體系絕不會因為今年全球氣候適宜、牛皮大豐收、皮革成本直線下降，就宣布給鉑金包打個八折。卡地亞的K金手鐲只有微薄的黃金材料成本，也能靠著品牌賣出幾萬塊的天價。

而老鋪黃金現在最大的軟肋，恰恰是它的價格體系還沒有真正做到跟國際基礎金價解綁。

把老鋪黃金和泡泡瑪特放在一起看，會發現兩家公司有著諸多雷同的底色：超高的毛利率、自主定價權，以及特定圈層內的社交貨幣屬性。

雖然泡泡瑪特只需要幾十塊錢，學生群體或者剛參加工作的都市白領，可以毫無壓力地省下兩杯奶茶錢去抽一個盲盒，而老鋪黃金起步就是大幾萬，這些消費群體就算把盲盒戒了，也難以輕松買入老鋪黃金里的一個金胎燒藍如意擺件。

但核心客群的截然不同，不妨礙它們本質上想要兜售的都是情緒價值。

發展潛力猶在，如果老鋪黃金能夠借下行周期戒掉對低研發、高外包模式的路徑依賴，將產品打造成具有唯一性、藝術性的文化符號，或許有朝一日，它也能成為針對高凈值人群的“金飾版泡泡瑪特”，讓市場心甘情愿地為品牌價值買單。

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