資本灰度看清資本的光與影

作者I水鏡 校對(duì)I白小姐

編輯I韞玉

2026年6月26日，如東縣東泰社會(huì)發(fā)展投資有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“如東東泰”）披露了截至2026年3月31日的資產(chǎn)受限情況。數(shù)據(jù)顯示，該公司受限資產(chǎn)賬面價(jià)值合計(jì)120.09億元，其中用于抵質(zhì)押的實(shí)物資產(chǎn)賬面價(jià)值為92.29億元。

在地方融資平臺(tái)持續(xù)推進(jìn)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型與債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解的背景下，如東東泰作為如東縣重要的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主體，其資產(chǎn)流動(dòng)性狀況、盈利結(jié)構(gòu)特征及短期償債壓力，值得市場(chǎng)參與者關(guān)注。

受限資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

截至2026年3月末，如東東泰受限資產(chǎn)由以下兩類(lèi)構(gòu)成：

1. 實(shí)物資產(chǎn)抵押（92.29億元）

存貨（主要為開(kāi)發(fā)成本及待開(kāi)發(fā)土地）：抵押金額43.48億元，占比最高。該類(lèi)資產(chǎn)系公司在建工程及土地儲(chǔ)備向金融機(jī)構(gòu)融資的主要擔(dān)保物。

投資性房地產(chǎn)：抵押金額23.42億元，主要為商業(yè)及商服用地產(chǎn)權(quán)。

無(wú)形資產(chǎn)（土地使用權(quán)及海域使用權(quán)）：抵押金額7.68億元。

固定資產(chǎn)：抵押金額6.79億元。

2. 受限貨幣資金（38.72億元）

該部分主要為銀行承兌匯票保證金及定期存單質(zhì)押，在賬面貨幣資金中占比較高，屬于不可自由支配資金。

上述受限資產(chǎn)合計(jì)120.09億元，占公司同期總資產(chǎn)的9.97%，占同期凈資產(chǎn)的26.69%。

較大規(guī)模的受限資產(chǎn)客觀(guān)上壓縮了公司后續(xù)以資產(chǎn)抵質(zhì)押方式獲取增量融資的空間。在當(dāng)前融資環(huán)境下，可用于新增融資的未受限優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)規(guī)模值得持續(xù)關(guān)注。

凈資產(chǎn)變化

2025年末，如東東泰凈資產(chǎn)較上年末減少約64.61億元，降幅為12.49%。該變化主要源于地方政府主導(dǎo)的國(guó)有資產(chǎn)整合與劃轉(zhuǎn)安排：

股權(quán)劃出：公司分別將持有的江蘇洋口港投資開(kāi)發(fā)有限公司30.03%股權(quán)、如東縣鑫源投資發(fā)展集團(tuán)有限公司100%股權(quán)、如東恒仁房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司100%股權(quán)等資產(chǎn)無(wú)償劃轉(zhuǎn)至其他國(guó)有主體，合計(jì)影響資本公積約60.99億元。

其他資產(chǎn)處置：處置海洋鐵路有限公司30%股權(quán)及部分公益性資產(chǎn)，進(jìn)一步減少資本公積。

同期，控股股東亦通過(guò)貨幣資金和房產(chǎn)注入等方式對(duì)發(fā)行人予以支持，但凈劃出規(guī)模較大，導(dǎo)致公司資本實(shí)力有所削弱。

從資產(chǎn)重組角度看，上述劃轉(zhuǎn)系區(qū)域國(guó)有資產(chǎn)布局調(diào)整的一部分，但對(duì)于發(fā)行人個(gè)體而言，資本公積的下降意味著其應(yīng)對(duì)極端風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)緩沖墊有所變薄。

盈利結(jié)構(gòu)

1. 利潤(rùn)指標(biāo)呈下行態(tài)勢(shì)

2025年度，公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降37.06%，凈利潤(rùn)同比下降37.49%。下滑主因是公允價(jià)值變動(dòng)收益（主要為投資性房地產(chǎn)評(píng)估增值）較上年減少2.68億元。

2026年一季度，凈利潤(rùn)為-3,601.94萬(wàn)元，出現(xiàn)階段性虧損。公司表示系部分財(cái)政補(bǔ)貼到賬節(jié)奏延后所致。

公司需在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中提升市場(chǎng)化收入的比重，以降低對(duì)補(bǔ)貼資金的依賴(lài)，增強(qiáng)盈利的可持續(xù)性與穩(wěn)定性。

債務(wù)結(jié)構(gòu)

截至2026年3月末，發(fā)行人有息債務(wù)總體情況如下：

總有息負(fù)債：約479.28億元。

一年內(nèi)到期債務(wù)：約204.65億元，占總有息債務(wù)的42.70%。

對(duì)比經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流：

2023年及2024年，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流均為負(fù)值（分別為-41.95億元、-20.99億元），反映項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)、回款存在滯后的行業(yè)特征。

2025年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正為7.88億元，但對(duì)于204.65億元的短期到期債務(wù)，保障倍數(shù)較低。

公司目前的債務(wù)滾動(dòng)對(duì)再融資渠道的暢通度有較高要求。若信貸環(huán)境收緊或抵押物估值出現(xiàn)調(diào)整，短期的流動(dòng)性管理將面臨一定考驗(yàn)。

如東東泰的案例提示，城投企業(yè)的信用分析正逐步從“信仰驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“基本面驅(qū)動(dòng)”。資產(chǎn)質(zhì)量、盈利結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流匹配度等核心財(cái)務(wù)指標(biāo)，將成為市場(chǎng)評(píng)估其償債能力的關(guān)鍵依據(jù)。

免責(zé)聲明：本文基于公開(kāi)披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及公司公告進(jìn)行分析，所載觀(guān)點(diǎn)僅代表基于信息的客觀(guān)梳理，不構(gòu)成任何投資建議，亦不代表對(duì)發(fā)行人償債能力的絕對(duì)判斷。投資者應(yīng)結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)偏好獨(dú)立作出決策。

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