摘要

本報(bào)告從量（貸款余額）和價(jià)（貸款利率）兩個(gè)方面研究了中國銀行業(yè)貸款服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀，并分析了新冠疫情對(duì)貸款服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。報(bào)告有以下結(jié)論：首先，銀行貸款在服務(wù)中小微企業(yè)時(shí)仍舊存在障礙，這一方面阻礙了我國新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的發(fā)展，另一方面，也導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的畸形融資模式頻繁暴雷。其次，住房投資性需求的確會(huì)使得貸款資金流向房地產(chǎn)部門，嚴(yán)格落實(shí)“房子是用來住的，不是用來炒的”可以使實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門受益。再次，新冠疫情雖提高了企業(yè)的短期流動(dòng)性需求，但并沒有對(duì)企業(yè)長期投資造成嚴(yán)重影響。最后，利率市場化改革有助于提升貸款服務(wù)實(shí)體效率。LPR改革是利率市場化進(jìn)程重要的一步，完善貸款風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制任重道遠(yuǎn)，需要持續(xù)不斷推進(jìn)利率市場化改革走向更深入更廣泛的層面。

近年來，為了提升金融服務(wù)實(shí)體效率，我國出臺(tái)了一系列政策，主要是持續(xù)推進(jìn)利率市場化改革以提升間接融資效率和推進(jìn)資本市場注冊制改革。長期以來，我國以間接融資為主，直接融資占比非常之小，截至2020年底，貸款占社會(huì)融資規(guī)模存量比重高達(dá)60%，而非金融企業(yè)境內(nèi)融資只占不到3%。提升直接融資比例對(duì)于我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、打造創(chuàng)新型國家具有重要意義。與此同時(shí)，考慮到金融市場的聯(lián)動(dòng)性以及我國實(shí)際情況，間接融資效率提升也非常重要。我們會(huì)分別從間接融資和直接融資，債務(wù)債權(quán)融資和股權(quán)融資角度分析我國金融市場服務(wù)實(shí)體的情況，而本篇報(bào)告則是從貸款角度分析我國金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀。

01概覽

債務(wù)債權(quán)融資仍是我國主導(dǎo)融資方式

從總體上看，我國廣義貨幣（M2）同比增速和社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速在2020年前都呈上升趨勢（圖1）。如果不考慮政府債券和企業(yè)債券的影響，M2與社融總體增速保持一致。2020年受新冠疫情的影響，整體貨幣政策較寬松，M2和社融增速顯著升高，為應(yīng)對(duì)新冠疫情，積極財(cái)政政策帶來的政府債券高速增長推高了社融，使得M2和社融出現(xiàn)背離。

社會(huì)融資規(guī)模存量各部分中，占比前三的子項(xiàng)分別為人民幣貸款、政府債券和企業(yè)債券，2020年年末分別占比60.2%、16.0%和9.7%（圖2），新冠疫情導(dǎo)致專項(xiàng)國債迅速增加，因此政府債券占比比2019年末增加了1.2%。除此之外，其他各項(xiàng)比重變化不大。可以看到，社融存量占比前三項(xiàng)都屬于債務(wù)債權(quán)融資范疇，從世界范圍內(nèi)看，由于對(duì)產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度不同，大陸法系國家的債權(quán)融資市場相較于股權(quán)融資市場都發(fā)展地更好一些。

02貸款余額

貸款服務(wù)新經(jīng)濟(jì)能力需要加強(qiáng)

整體上看（圖3），2020年末非金融企業(yè)及機(jī)關(guān)團(tuán)體貸款余額為108.4萬億元，占各項(xiàng)貸款總額的63.0%，是貸款的主要流向。其中又以中長期貸款占比最高。而住戶貸款余額為63.2萬億元，占比36.7%。同樣，中長期貸款在住戶貸款中占比最高。除了主要的兩部門，貸款的剩余部分為非銀行金融機(jī)構(gòu)貸款，只有0.3%。

▲ 貸款對(duì)象同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，不利于中小企業(yè)融資

總體上，貸款余額增長主要來自中長期貸款余額的增加：2020年末中長期貸款余額占各項(xiàng)貸款余額的65.3% ，增速為17.3%；短貸余額占各項(xiàng)貸款余額的27.8%，增速為6.2%。整體上長短期貸款之間幾乎不存在相關(guān)性（圖4），從2016年1月至2020年12月相關(guān)系數(shù)為-0.01。但是如果分別從企業(yè)和住戶部門來看，情況就有所不同。

住戶部門長短期貸款存在明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系（圖5），測算區(qū)間相關(guān)系數(shù)為-0.53。從住戶角度，受預(yù)算約束，長短貸之間存在著替代關(guān)系符合邏輯。而企業(yè)部門長短期貸款則有明顯的正相關(guān)關(guān)系（圖6），測算區(qū)間相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.66。企業(yè)獲取長短期貸款的方式一般不同，短期貸款往往為信用貸款，而中長期貸款則需要抵押物。同時(shí)，短期貸款一般用來滿足流動(dòng)性需求，而中長期貸款則主要用于投資。因此，企業(yè)的長短期貸款之間不會(huì)必然存在相關(guān)關(guān)系。但從數(shù)據(jù)上看，長短貸之間卻存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，這表明我國企業(yè)長短期信貸獲取難度相似，也就是說，我國企業(yè)貸款發(fā)放對(duì)象具有較相似的信貸特征。一般而言，優(yōu)質(zhì)企業(yè)有優(yōu)質(zhì)的抵押物，同時(shí)也容易獲得授信。相應(yīng)地，對(duì)于沒有抵押物的中小企業(yè)，尤其是輕資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，貸款就不那么好拿。這就暴露了貸款服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，尤其是新經(jīng)濟(jì)的困境。

2021年3月15日，總書記在中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第九次會(huì)議上對(duì)發(fā)展平臺(tái)經(jīng)濟(jì)作出重要指示，表示“要堅(jiān)持正確政治方向，從構(gòu)筑國家競爭新優(yōu)勢的戰(zhàn)略高度出發(fā)，堅(jiān)持發(fā)展和規(guī)范并重，把握平臺(tái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，建立健全平臺(tái)經(jīng)濟(jì)治理體系，明確規(guī)則，劃清底線，加強(qiáng)監(jiān)管；規(guī)范秩序，更好統(tǒng)籌發(fā)展和安全、國內(nèi)和國際，促進(jìn)公平競爭，反對(duì)壟斷，防止資本無序擴(kuò)張”。而規(guī)范平臺(tái)經(jīng)濟(jì)很重要的一部分內(nèi)容就在于相關(guān)的金融活動(dòng)監(jiān)管。平臺(tái)經(jīng)濟(jì)獲得貸款往往難度較大，因此，用平臺(tái)沉淀資金進(jìn)行不規(guī)范金融活動(dòng)就成為潛在的隱患。此外，資本無序擴(kuò)張往往也與融資方式息息相關(guān)，正因?yàn)槿谫Y方式單一，外部資本就成為平臺(tái)經(jīng)濟(jì)等互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必需，進(jìn)而導(dǎo)致了資本的無序、過度擴(kuò)張。總而言之，如果貸款要服務(wù)好實(shí)體部門企業(yè)，尤其是中小微企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)，那么如何服務(wù)沒有抵押物的企業(yè)（如怎樣授信，怎樣做好風(fēng)控）就是一個(gè)值得重視的問題。

此外，企業(yè)貸款受春節(jié)影響比較明顯，而住戶貸款則較不明顯（圖5、圖6）。企業(yè)部門在疫情期間所有期限貸款都發(fā)生了快速上升，考慮春節(jié)因素影響，則主要是短期貸款飆升，也就是說，新冠疫情對(duì)于企業(yè)的投資決策影響不大，主要對(duì)企業(yè)的流動(dòng)性造成了影響。

▲ “脫實(shí)向虛”是貸款結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的重要原因

中長期貸款是貸款的主體部分。在中長期貸款中，我國住戶貸款增速在2017年初達(dá)到峰值后，逐年下降（圖7）。2016年12月14日至16日在北京舉行的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出：要堅(jiān)持“房子是用來住的、不是用來炒的”的定位。在這一會(huì)議精神下，我國房地產(chǎn)市場開始陸續(xù)出臺(tái)強(qiáng)調(diào)控政策，住戶部門貸款拐點(diǎn)可以清楚看到這一變化。同時(shí)，房價(jià)增速也是從2017年開始顯著減緩的（圖9）。

從總量上來說，在貸款總體增速不變的情況下，住戶部門中長期貸款與企業(yè)中長期貸款存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，環(huán)比增長率數(shù)據(jù)則更為明顯，全部樣本區(qū)間相關(guān)系數(shù)為-0.18（圖8）。住戶部門貸款更多以中長期消費(fèi)貸為主，這部分則主要是房貸。因此，從經(jīng)濟(jì)部門貸款余額結(jié)構(gòu)角度，我們可以看出，貸款結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的主因是從房地產(chǎn)部門轉(zhuǎn)向了實(shí)體企業(yè)。從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度理解，這一現(xiàn)象也符合邏輯，實(shí)體企業(yè)為家庭戶所擁有的，如果房地產(chǎn)投資收益高于投資實(shí)體，那么理性人勢必會(huì)更多投資房地產(chǎn)，這就導(dǎo)致房地產(chǎn)部門貸款增多。如果簡單把住房需求分成居住需求和投資（投機(jī)）性需求。那么，從這個(gè)意義上說，對(duì)于房地產(chǎn)的投資性需求會(huì)嚴(yán)重影響資金流向，因此，“房子是用來住的、不是用來炒的”這一定位概括地非常準(zhǔn)確。在經(jīng)過一輪嚴(yán)控炒房政策調(diào)整下，投資房地產(chǎn)收益有所下降，從而住戶和企業(yè)中長期貸款的負(fù)相關(guān)關(guān)系也就表現(xiàn)得不太明顯了，只是體現(xiàn)出總體信貸政策走向。2017年之后，相關(guān)系數(shù)降低為-0.1。

從另一個(gè)角度看，2011年以來，一線城市房價(jià)幾乎翻番，即便是三線房價(jià)漲幅都高于上證指數(shù)漲幅（圖9），況且，房價(jià)波動(dòng)遠(yuǎn)沒有上證指數(shù)大，再加上房地產(chǎn)投資大多有杠桿性質(zhì)（按揭），投資房地產(chǎn)的確是非常劃算的。要想抑制投資性需求，平抑房價(jià)非常重要。同時(shí)，我國目前正處于城鎮(zhèn)化快速發(fā)展階段，住房需求十分強(qiáng)勁，簡單地抑制房地產(chǎn)開發(fā)收效不大，甚至?xí)?dǎo)致房價(jià)飆升。要識(shí)別出住房需求和投資性需求也較困難。因此，針對(duì)性地推出政策以合理抑制房價(jià)勢在必行，這不僅關(guān)系到抑制經(jīng)濟(jì)“脫實(shí)向虛”，也關(guān)系到廣大人民群眾的幸福感，甚至我國是否能跨越中等收入陷阱。

2020年12月28日央行聯(lián)合銀保監(jiān)會(huì)印發(fā)《關(guān)于建立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度的通知》，對(duì)個(gè)人住房貸款和房地產(chǎn)貸款占比提出了硬性要求，這是金融監(jiān)管部門嚴(yán)控房地產(chǎn)市場的重要信號(hào)。上面談到，對(duì)于我國的房地產(chǎn)市場，抑制投資性需求十分關(guān)鍵，但是銀行并不知道哪筆貸款是住房投資哪筆是住房需求，因此，對(duì)個(gè)人住房貸款和房地產(chǎn)貸款硬性要求的確可能會(huì)減少銀行貸款流向這兩部分，卻未必能消除掉房地產(chǎn)的投資性需求，也就對(duì)抑制房價(jià)無法達(dá)到釜底抽薪的效果。在市場的作用下，這一政策可能只會(huì)導(dǎo)致房貸利率上升，提高購房成本，反倒不利于廣大人民群眾實(shí)現(xiàn)安居樂業(yè)。此外，如果房價(jià)仍舊上升，只是管控住了信貸渠道，那么資金可能會(huì)通過其他渠道流入房地產(chǎn)部門，繞過監(jiān)管，從而產(chǎn)生金融風(fēng)險(xiǎn)隱患。

▲ 貸款服務(wù)互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)能力仍需改善

2019年以來輕工業(yè)中長期貸款余額同比增速明顯加快，2020年末同比增加30.7%。重工業(yè)中長期貸款余額增速今年也明顯升高，年末同比上漲18.5%（圖10）。近年來貸款增速加快主要集中在工業(yè)部門，而服務(wù)業(yè)貸款增速除了2020年有小幅增長外，近年來則呈下降趨勢，而這一趨勢與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)并不一致。究其原因，則與我們上文分析的較為一致，對(duì)于工業(yè)部門，往往是重資產(chǎn)行業(yè)，有足夠的抵押物獲得貸款。而對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)，比如互聯(lián)網(wǎng)、信息科技等新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，基本上屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，很少有足夠的抵押物去獲得貸款。因此，雖然這幾年我國第三產(chǎn)業(yè)占比一直在提升，而且互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)十分發(fā)達(dá)，但從貸款數(shù)據(jù)看，表現(xiàn)得并不明顯。

直接融資尚不發(fā)達(dá)且間接融資難以服務(wù)互聯(lián)網(wǎng)等新興經(jīng)濟(jì)時(shí)，就容易出現(xiàn)像OFO共享單車這種飲鴆止渴式融資模式，以及近期頻繁提到的“資本無序擴(kuò)張”。如何更好服務(wù)新興經(jīng)濟(jì)，是我國間接融資發(fā)展需要考慮的一個(gè)非常緊迫的問題。

03貸款利率

LPR改革促進(jìn)貸款資源有效配置

除了以上從量的角度進(jìn)行的分析外，利率對(duì)于貸款服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)也有重要作用。長期以來，我國貸款利率都受到管制，導(dǎo)致利率無法反映市場資金供需，從而降低了貸款服務(wù)實(shí)體能力，扭曲了貸款結(jié)構(gòu)。另外，受到管制的利率也會(huì)影響貸款定價(jià)，從而導(dǎo)致完善的貸款市場很難發(fā)展起來。因此，利率市場化一直是我國金融市場改革的重頭戲。雖然存貸款利率上下限已經(jīng)被放開，但是不能說明利率市場化已經(jīng)完成。2019年8月17日，人民銀行發(fā)布了改革完善貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）形成機(jī)制的公告，明確銀行應(yīng)主要參考LPR確定貸款利率。這是我國利率市場化過程中的重大事件，對(duì)于未來貸款服務(wù)實(shí)體也會(huì)產(chǎn)生明顯作用。

▲ LPR改革有效促進(jìn)了貸款成本降低

貸款基準(zhǔn)利率自2015年幾次降息后就長期保持穩(wěn)定水平，從這個(gè)角度看，貸款基準(zhǔn)利率明顯無法反映市場實(shí)際狀況。實(shí)際上一年期LPR從2013年就已經(jīng)推出，但之前走勢與基準(zhǔn)利率一致，自LPR改革推出后，則持續(xù)下降，有效顯示市場供需并釋放政策意圖（圖11）。

從具體貸款利率占比上看，基準(zhǔn)利率上浮和LPR加點(diǎn)相差不大，但LPR減點(diǎn)相對(duì)占比較高（圖14）。本身基準(zhǔn)利率就高于LPR，因此，從總體上看，LPR改革推進(jìn)了利率下降，有效降低了貸款成本。這從側(cè)面反映了，LPR對(duì)市場信息反映更為準(zhǔn)確，作為利率指標(biāo)也更為基準(zhǔn)。同時(shí)，自LPR推出后，加點(diǎn)比例在持續(xù)下降，與LPR本身下降一起，這些變化反映了貸款融資成本的持續(xù)下降。

▲ LPR改革有效促進(jìn)了貸款風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)

對(duì)比圖13和圖14，我們可以看到不同利率水平區(qū)間的結(jié)構(gòu)性變化信息。在貸款基準(zhǔn)利率下，整體而言，上浮比例略有上升，總體貸款利率成本相對(duì)較高。從上浮各個(gè)區(qū)間占比來看，其趨勢基本上較為一致。反觀LPR，除了受新冠疫情后強(qiáng)勁復(fù)工帶來的超預(yù)期增長影響，出現(xiàn)了短暫的加點(diǎn)比例上升外，自LPR改革后，貸款利率成本基本呈下降趨勢。更重要的是，從14-1中可以看出，LPR加點(diǎn)各個(gè)區(qū)間占比來看，其趨勢并不像基準(zhǔn)利率變化那么一致，也就是說，LPR定價(jià)基準(zhǔn)上，各浮動(dòng)部分方差較大，這表明LPR的確在反映市場供需上更為有效。

應(yīng)該看到，雖然LPR形成機(jī)制已經(jīng)與貸款基準(zhǔn)利率不同，使得LPR更加市場化。但是我國金融市場并不是一個(gè)完全競爭的市場：存貸款市場的參與主體——各大銀行之間并不是競爭關(guān)系，因此LPR仍不能說是市場化的利率。一方面，我國金融體制有其特色，是我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的反映，有其現(xiàn)實(shí)意義，因此，利率市場化改革會(huì)面臨很多現(xiàn)實(shí)問題的約束。另一方面，利率市場化對(duì)于我國長遠(yuǎn)發(fā)展意義重大，市場化的利率可以使得貸款的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制更趨于完善，提升貸款服務(wù)實(shí)體的能力和效率。因此，利率市場化改革也需要持續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)。

04結(jié)論

作為我國現(xiàn)階段最主要的融資方式，貸款融資的重要性自不待言。因此，要想提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，首先就要提高貸款服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。從貸款余額結(jié)構(gòu)角度看，目前，我國長短期貸款發(fā)放對(duì)象同質(zhì)性較大，也就是說，銀行不同類型貸款往往會(huì)發(fā)放給同一類型企業(yè)，這就表明，貸款發(fā)放效率較低。很大程度上，這是由于貸款的性質(zhì)決定的，像互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)以及中小微企業(yè)，往往由于缺乏良好的抵押物而無法獲得貸款，甚至對(duì)于短期流動(dòng)性需求，也不能從銀行獲得好的授信。一方面，這影響了互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)發(fā)展，另一方面，也造成了互聯(lián)網(wǎng)融資頻繁暴雷和“資本無序擴(kuò)張”等金融亂象。此外，“脫實(shí)向虛”與貸款結(jié)構(gòu)關(guān)聯(lián)較大。住戶部門中長期貸款與企業(yè)部門中長期貸款的替代關(guān)系表明，房價(jià)過快上漲會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)投資性需求增加，從而使貸款從企業(yè)部門流向房地產(chǎn)。因此，嚴(yán)格落實(shí)“房住不炒”定位的確可以使實(shí)體部門受益。簡單“一刀切”式的信貸管控政策，達(dá)不到抑制房價(jià)的結(jié)果，也無法抑制房地產(chǎn)投資性需求，因此往往達(dá)不到政策制定者期待的目的，反而帶來金融風(fēng)險(xiǎn)隱患。

從貸款利率角度看，LPR改革以來，貸款成本持續(xù)下行，貸款效率得到提升。可以說，利率市場化改革對(duì)于提升貸款服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率非常重要。市場化利率可以提高銀行風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，提升貸款服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率。然而，應(yīng)該看到，LPR改革雖然是利率市場化改革重大舉措，但利率市場化仍舊不完全不充分，因此，要持續(xù)不斷推進(jìn)利率市場化改革走向更深入更廣泛的層面。