作者 | 城投君

主體信用等級上調至AAA 標普接任評級機構

1月30日，山西省交通開發投資集團有限公司（以下簡稱“山西交開投”或“公司”）發布主體信用評級調整公告，公司評級機構由聯合資信變更為標普信評。

標普信評將公司主體信用等級由AA+上調至AAA，評級展望為穩定。上調理由包括：山西省具有良好的經濟財政實力和區域再融資環境，為公司提供較好的外部環境；公司作為區域內重要的高速公路投資運營主體，業務狀況良好，債務期限結構合理，財務風險可控；公司在業務方面能夠持續獲得控股股東的支持。同時，山西交開投收入對單一路產的依賴度較高，非核心路產通行表現一般。

山西交開投成立于1993年3月，是山西省內最大的高速公路投資運營公司，主要從事區域內高速公路投資運營及公路養護等業務。截至2025年末，注冊資本和實收資本均為41.60億元，控股股東為山西交通控股集團有限公司（以下簡稱為“山西交控”），實際控制人為山西省人民政府國有資產監督管理委員會。2024年7月，聯合資信確定維持公司的主體信用等級為AA+，評級展望為穩定。

在建工程投資超217億 政府支持持續加碼

公開數據顯示，截至2024年末，山西交開投營業收入為22.21億元，同比增長2.88%；利潤總額1.45億元，凈利潤-195.01萬元，同比下降100.89%；總資產565.52億元，總負債304.11億元，資產負債率53.77%；凈資產261.42億元；經營現金流量凈額-7450.90萬元；流動比率85.59%。山西交開投2024年凈利潤大幅下滑主要系當期信用減值損失2.17億元所致，系公司計提對山西通建融創房地產開發有限公司的其他應收款的壞賬準備。

公司到2025年第三季度財務情況有所好轉，當期營業收入15.55億元，同比下降8.16%；利潤總額4.79億元，凈利潤3.64億元，同比增長11.84%；總資產569.38億元，總負債295.67億元，資產負債率51.93%；凈資產273.72億元；經營現金流量凈額3.19億元；流動比率196.89%。

從具體項目分析，公司2024年通行費業務收入為17.89億元，占比80.56%，毛利率為43.86%；其他業務收入4.10億元，包括房地產銷售、貿易業務、旅游業務、橋梁檢測等，毛利率為30.15%；公路施工業務收入0.21億元，毛利率為32.84%。近年來，公司將投資完成黎霍高速公路和晉陽高速公路改擴建工程，截至2025年3月末，兩個項目已投資合計217.94億元。

由于自身區域重要性，公司持續得到政府的補助。2023年，黎霍高速項目收到歸母車購稅補助專項資金13.39億元，增加資本公積；同期獲得相關補助合計0.56億元，記入其他收益和資本公積。截至2024年3月末，公司長期應付款中政府債券本金37.57億元，主要系晉陽改擴建項目政府債券資金。

綜合來看，山西交開投主營業務穩定，但業務板塊單一，且高速公路業務新建路產培育期較長，培育期內車流量不穩定可能影響經營業績。值得注意的是，公司在建項目涉及或有負債風險，晉陽擴建項目為山西交控授權公司進行建設，其路產及收費權均屬于山西交控，債務由公司承擔，未來將以路產收益作為還款來源，需持續關注公司未來是否需要實質承擔債務償還責任。

受限資產占比凈資產高達114.56% 流動性承壓

截至2024年末，山西交開投總資產為565.52億元；流動資產為81.97億元，占比14.49%，非流動資產為483.55億元，占比85.51%。

其中，其他應收款46.12億元，其中應收政府款項組合達20.88億元；貨幣資金27.32億元；交易性金融資產5.83億元；應收票據及應收賬款2.09億元；存貨0.13億元。在建工程為220.23億元，主要為高速公路建設和房地產項目；無形資產為179.88億元，主要為高速公路土地使用權和特許經營權；固定資產36.23億元；其他非流動資產16.68億元；長期股權投資14.11億元；其他權益工具投資6.70億元。

受限方面，公司2024年受限資產賬面價值為299.49億元，占同期凈資產的比重為114.56%，占同期總資產的比重為52.96%；主要為各高速公路的收費權。資產受限原因包括保函押金及貸款質押。

綜合來看，由于山西交開投涉及路產建設行業，資產分布具有明顯的行業特征，以各種路產的經營收費權為主，整體流動性較弱。且公司受限資產規模較大，如公司抵質押借款未能到期償還，或將面臨相關資產被處置的風險。

總負債304億 EBITDA利息保障倍數為1.99

山西交開投近年在建工程規模大，負債規模持續擴張，對外部融資依賴較高；截至2024年末，公司總負債為304.11億元，資產負債率為53.77%，有息債務為282.82億元。其中流動負債95.77億元，占比31.49%，一年內到期的非流動負債42.07億元；非流動負債208.34億元，占比68.51%。

具體來看，短期借款為4.00億元；預收款項為1.34億元；應付票據及應付賬款15.63億元；其他應付款15.29億元，主要為應付往來款；其他流動負債為16.15億元，主要為公司發行超短期融資券。長期借款為129.60億元；長期應付款為41.55億元，主要為政府債券本息；應付債券33.81億元。

從償債指標來看，2024年公司流動比率為85.59%，速動比率為85.46%；EBITDA為16.18億元，EBITDA利息保障倍數為1.99倍。

從現金流來分析，2022-2024年，公司經營現金流量凈額分別為11.68億元、4.86億元、-0.75億元；投資現金流量凈額-44.41億元、-43.52億元、-23.63億元；籌資現金流量凈額5.03億元、31.19億元、5.15億元。公司經營獲現能力尚可，經營現金流基本處于凈流入，2024年凈流出主要系公司歸集至山西交控資金增加所致；公司公路項目持續投入，投資現金流持續大額凈流出；因項目持續推進及償還債務的需求，公司未來融資需求較大。

綜合來看，山西交開投因經營擴張負債不斷增加，償債壓力較大；因公司本部無實質經營，主營業務收入較難提振，且償債依賴于集團資金統籌及再融資，公司本部償債能力較弱；公司負債以非流動負債為主，流動資產無法覆蓋流動負債，但長期償債能力指標較好；公司持有充足的授信額度以應對潛在資金需求，截至2025年6月末，公司共獲得銀行授信金額421.93億元，未使用額度為262.88億元；公司整體償債能力較強。

數據來源：公司評級報告、公告、年報、債券募集說明書、企業預警通等公開數據。