作者| 丁卯

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

近期，在中東地緣政治風(fēng)暴沖擊下，韓國股市上演了一場驚心動魄的“過山車”行情。KOSPI指數(shù)在3日、4日兩個交易日接連暴跌，失守多個關(guān)鍵點(diǎn)位，累計回撤近20%。特別是4日，指數(shù)遭遇12.06%的“史詩級”重挫，創(chuàng)下韓國證券史上最大單日跌幅，期間多次觸發(fā)程序化交易熔斷機(jī)制，將恐慌情緒推向極限。

然而，進(jìn)入3月5日后，KOSPI指數(shù)卻上演“V型”大反轉(zhuǎn)，在政策維穩(wěn)預(yù)期與技術(shù)性資金抄底的共同驅(qū)動下，韓國綜合指數(shù)開啟了強(qiáng)勁的報復(fù)性反彈，盤中漲幅一度擴(kuò)大至12%，創(chuàng)下2008年10月以來最大單日漲幅，當(dāng)日收盤暴漲9.6%。

那么，韓國股市大起大落的背后，究竟是被戰(zhàn)爭誤傷，還是存儲出現(xiàn)了周期性見頂？

恐慌性拋售的連鎖反應(yīng)

戰(zhàn)爭陰霾下，避險需求引發(fā)的資金恐慌性拋售是本次韓國股市暴跌的直接導(dǎo)火索。

3月中東戰(zhàn)事升級，全球恐慌情緒達(dá)到極致。由于擔(dān)心斷供，原油價格在短短數(shù)小時內(nèi)迅速突破84美元關(guān)口，并進(jìn)一步?jīng)_破86美元大關(guān)，引爆了全球?qū)Α岸瓮洝钡慕箲]。受此影響，美聯(lián)儲降息預(yù)期在硝煙中幾乎被粉碎。

圖：中東局勢升級引發(fā)布倫特原油價格飆升至86美元 數(shù)據(jù)來源：wind，36氪整理

在地緣政治和貨幣政策預(yù)期波動的雙重壓力下，資本市場上演了一場無差別的避險大出逃，尤其是前期漲幅最大、流動性最好的科技股，淪為本輪資本拋售的“風(fēng)暴眼”。納斯達(dá)克指數(shù)首當(dāng)其沖，代表AI核心競爭力的“美股七巨頭”紛紛跳水。

恐慌情緒自華爾街迅速向全球蔓延，手握存儲芯片命脈的韓國股市，因極佳的流動性和年初以來巨大的漲幅，成為亞太地區(qū)的“首要提款機(jī)”。

去年以來，受存儲漲價驅(qū)動，韓國股市成為全球表現(xiàn)最好的資產(chǎn)之一。受益于“價量齊升”的共同驅(qū)動，三星電子和SK海力士股價大漲，SK海力士自2025年初以來上漲約5倍，三星電子亦接近翻4倍。由于兩者合計占據(jù)了KOSPI指數(shù)近40%的市值，因此直接拉動了韓國大盤飆升。從去年4月至今年2月底，KOSPI指數(shù)累計漲幅達(dá)到170%，巔峰市值3.76萬億美元，超越法國成為全球第九大市場。

圖：2025年至今韓國綜合指數(shù)表現(xiàn)亮眼最大漲幅超過170% 數(shù)據(jù)來源：高盛，36氪整理

對存儲的樂觀預(yù)期，促使外資瘋狂涌入。截止2026年初，外資在韓國綜合股價指數(shù)總市值中的占比已經(jīng)攀升至34.5%左右的六年高點(diǎn)，僅去年9月單月，就有約51億美元資金流向韓國股市。

圖：韓國股市外國投資者占比持續(xù)走高 數(shù)據(jù)來源：高盛，36氪整理

與此同時，樂觀情緒下，韓國散戶的投資熱情持續(xù)高漲，杠桿狂歡也達(dá)到歷史巔峰。截止2月底，韓國股票交易賬戶數(shù)量升至創(chuàng)紀(jì)錄的1.02億個，僅2月就新開設(shè)了150萬個。此外，融資貸款余額也在2月底飆升至218億美元，散戶投資者從券商借款購買股票的總金額在短短一年內(nèi)暴增100%。

圖：韓國證券賬戶創(chuàng)新高且融資余額占比持續(xù)走高 數(shù)據(jù)來源：高盛，36氪整理

然而，極高的外資占比與杠桿率，卻成為韓國股市突發(fā)性下跌中最致命“回旋鏢”。戰(zhàn)爭恐慌發(fā)酵后，外資開始瘋狂拋售韓國股票，當(dāng)這種不計成本的拋售撞上高杠桿，瞬間引發(fā)連環(huán)踩踏事件：資金拋售下，股價跌破關(guān)鍵點(diǎn)位觸及被動止損線，引發(fā)強(qiáng)制平倉；大規(guī)模程序化交易平倉盤又帶來多米諾骨牌效應(yīng)，進(jìn)一步壓低股價，最終演變?yōu)槭Э氐摹把┍馈薄?/p>

與此同時，市場對韓國經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂也同步引發(fā)了韓元匯率的劇烈波動，韓元對美元匯率一度跌破1500的心理大關(guān)，外資為規(guī)避匯兌損失加速出逃，形成了“股匯雙殺”的負(fù)向螺旋。

圖：韓元兌美元匯率突破1500關(guān)鍵點(diǎn)位 數(shù)據(jù)來源：wind，36氪整理

為了抑制系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)，3月5日，韓國總統(tǒng)緊急下令啟動規(guī)模達(dá)100萬億韓元的市場穩(wěn)定基金，通過強(qiáng)力入市干預(yù)，向市場注入流動性信心。同時，韓國散戶也在逢低吸入，數(shù)據(jù)顯示，在大跌的周三，韓國散戶投資者仍買入了逾40億美元的股票。

在流動性刺激下，3月5日韓國股市上演了驚天大逆轉(zhuǎn)。交易日內(nèi)，KOSPI指數(shù)反彈逾9%，SK海力士與三星電子均錄得10%以上的報復(fù)性漲幅。

能源命脈與半導(dǎo)體材料的重創(chuàng)

如果說，技術(shù)性踩踏是韓國股市巨震的導(dǎo)火索，那么，戰(zhàn)爭對韓國經(jīng)濟(jì)基本面的沖擊，則是市場深層擔(dān)憂的根源。

作為全球第四大石油進(jìn)口國，韓國的能源結(jié)構(gòu)極度脆弱，高度依賴中東進(jìn)口。據(jù)悉，韓國超過95%的能源需求依賴進(jìn)口，其中70%的原油和20%的液化天然氣深度鎖定中東地區(qū)，且相當(dāng)一部分必須經(jīng)由霍爾木茲海峽運(yùn)輸。

隨著中東戰(zhàn)火的蔓延，霍爾木茲海峽陷入封鎖狀態(tài)，這意味著韓國能源命脈面臨實(shí)質(zhì)性的“斷流”危機(jī)?；ㄆ靾蟾婢痉Q，如果油價持續(xù)在82美元上方，將直接引爆韓國國內(nèi)的輸入型通脹壓力，并對其2026年GDP增長率造成約0.45個百分點(diǎn)的拖累。

然而，更致命的是，原油沖擊僅是韓國這場經(jīng)濟(jì)風(fēng)暴的冰山一角，中東局勢升級帶來的影響正通過更隱蔽的渠道打擊韓國的經(jīng)濟(jì)根基。

作為韓國國民經(jīng)濟(jì)增長的重要支柱，半導(dǎo)體出口已占據(jù)韓國總出口額的近四分之一。截止2月的季度調(diào)整數(shù)據(jù)顯示，韓國出口額持續(xù)提升，其中，半導(dǎo)體出口是主導(dǎo)因素，其半導(dǎo)體出口額較去年12月增長約47%。

圖：半導(dǎo)體出口激增驅(qū)動韓國出口持續(xù)增長 數(shù)據(jù)來源：Ministry of Trade，36氪整理

根據(jù)高盛的預(yù)測，2026年以美元計價，韓國芯片出口額將激增約120%，該增長幾乎全部由價格上漲所帶動，出貨量預(yù)計維持在中低雙位數(shù)的穩(wěn)定水平。

背后的邏輯在于，自2025年以來，隨著生成式AI的爆發(fā)，存儲芯片已從傳統(tǒng)的電子配件躍升為AI算力的核心供應(yīng)環(huán)節(jié)。HBM的供需失衡不僅帶動其自身價格上漲，更因擠占效應(yīng)引發(fā)了整個存儲芯片環(huán)節(jié)的價格飆升。目前，三星與SK海力士合力壟斷了全球80%以上的HBM份額及超過60%的DRAM市場?？梢哉f，全球每兩臺服務(wù)器或智能手機(jī)中，就有一臺在依賴韓國的存儲芯片驅(qū)動。根據(jù)高盛研報披露，去年9月以來，韓國存儲器同比增速持續(xù)提速，今年2月出口同比已經(jīng)飆升至262%，創(chuàng)下2012年以來新高。

圖：三星和SK海力士占據(jù)全球80%HBM份額 數(shù)據(jù)來源：36氪整理

眾所周知，除了原油，中東也是全球重要的工業(yè)氣體——氦氣的核心出口地，而氦氣是半導(dǎo)體制造中不可替代的保護(hù)與冷卻介質(zhì)，是維持三星、海力士等晶圓巨頭24小時運(yùn)轉(zhuǎn)的“呼吸之氣”。

因此，一旦氦氣因戰(zhàn)亂斷供，不僅會直接導(dǎo)致三星等精密生產(chǎn)線面臨停擺危機(jī)，更會與飆升的電力能源成本形成雙向擠壓，從生產(chǎn)端與成本端同步重創(chuàng)韓國支柱的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，對韓國經(jīng)濟(jì)造成更深遠(yuǎn)的沖擊。

更重要的是，考慮到存儲的供需格局和韓國在存儲市場的統(tǒng)治力，如果戰(zhàn)爭原因?qū)е玛P(guān)鍵材料受阻，大概率將引發(fā)連鎖反應(yīng)。一方面，如果韓國的存儲供應(yīng)波動，那么，很可能會因?yàn)楣┙o端的進(jìn)一步收縮，加劇存儲芯片的漲價幅度，引發(fā)全球AI板塊的劇烈震蕩；另一方面，2025年以來韓國股市上漲與存儲漲價有著極高的相關(guān)性，一旦存儲漲價因材料斷供升級，可能會進(jìn)一步利好韓國股市表現(xiàn)。

圖：過去一年韓國股市與半導(dǎo)體出口高度正相關(guān) 數(shù)據(jù)來源：Haver analytics，36氪整理

存儲周期見頂了？

綜上所述，在黑天鵝事件的沖擊下，高度依賴半導(dǎo)體板塊的韓國股市脆弱性凸顯，出現(xiàn)了極端的暴漲暴跌行情。但隨著情緒塵埃落定，更深層的問題開始浮現(xiàn)：支撐三星、海力士股價暴漲一年多的存儲芯片周期，是否已經(jīng)生變？

2025年以來，存儲芯片經(jīng)歷了史詩級的價格重塑。到2026年2月底，普通DRAM合約價已較去年同期翻倍，而AI核心環(huán)節(jié)的HBM更是漲幅驚人。

然而，硬幣的另一面則是“價格侵蝕需求”的風(fēng)險在放大。隨著存儲成本在手機(jī)、PC整機(jī)BOM中的占比急劇攀升，部分機(jī)型甚至超過20%，下游終端廠商面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。目前，部分PC和智能手機(jī)市場已出現(xiàn)縮減單機(jī)容量、甚至推遲采購計劃的信號。當(dāng)“價格”開始反噬“需求”后，市場擔(dān)憂，這種由供應(yīng)短缺驅(qū)動的存儲價格單邊上漲邏輯可能面臨斜率放緩甚至崩塌的風(fēng)險。

盡管存在隱憂，但目前來看，存儲芯片的系統(tǒng)性風(fēng)險仍然可控。

事實(shí)上，AI需求向存儲層的深度外溢，已徹底重塑了整個AI算力供應(yīng)鏈的敘事邏輯——行業(yè)關(guān)注的重心已從單純的“算力競賽”，轉(zhuǎn)向了“供應(yīng)鏈瓶頸”的卡位之戰(zhàn)。換句話說，市場交易的不再僅僅是誰的芯片性能最強(qiáng)、賣得最好，而是產(chǎn)業(yè)鏈中誰最缺貨、誰擁有更強(qiáng)的溢價能力、誰能率先攫取利潤彈性。

在此背景下，主導(dǎo)存儲芯片超級周期的強(qiáng)定價與高盈利能力預(yù)期仍然穩(wěn)固。

一方面，由于AI先進(jìn)制程對產(chǎn)能的劇烈消耗，疊加主要廠商審慎的資本支出計劃，2026年全年，存儲芯片有效供給增長依然低于歷史均值，整體供不應(yīng)求格局持續(xù)，這種“由賣方主導(dǎo)的市場”，對存儲芯片價格起到了剛性支撐。

另一方面，HBM已成為AI算力鏈中核心的“戰(zhàn)略物資”。三星、SK海力士、美光2026年的HBM產(chǎn)能已被AI巨頭提前鎖定，訂單的“高能見度”也保證了存儲巨頭的盈利護(hù)城河。

在核心邏輯未變之下，存儲板塊依然被市場視為2026年AI中最具機(jī)會性和穩(wěn)定性的環(huán)節(jié)之一。但與2025年市場單純交易存儲漲價不同的是，進(jìn)入2026年后，市場對存儲的交易重心已經(jīng)從“漲不漲”變成了“漲多久”以及“漲得有多快”。而這背后，需求端的資本開支力度和價格端的斜率就成為最重要的兩個核心變量。

這也意味著，2026年存儲投資的難度在不斷上升，投資者需要密切關(guān)注：（1）持續(xù)且極端的漲價是否會觸發(fā)下游終端的“需求抑制”，從而形成負(fù)反饋，拖累存儲漲價斜率的放緩；（2）AI盈利邏輯能否跑通。2026年全球超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心運(yùn)營商的資本開支總額預(yù)計將達(dá)到6500億美元，面對巨額的投入，華爾街對云商的要求從要增長轉(zhuǎn)變?yōu)橐麧?，AI邏輯能否形成盈利閉環(huán)，算力是否出現(xiàn)階段性過剩，將直接決定這筆巨額資本開支的現(xiàn)實(shí)執(zhí)行情況。一旦資本開支力度不及預(yù)期，將可能會直接傳導(dǎo)至存儲的需求彈性，出現(xiàn)邊際波動。

總體而言，市場的定價基礎(chǔ)始終在于預(yù)期。在經(jīng)歷了暴漲暴跌后，由情緒驅(qū)動的脈沖式?jīng)_擊已暫告段落，韓國股市的長期軸心再度回歸全球AI需求的內(nèi)生增長邏輯。只要AI資本開支不發(fā)生系統(tǒng)性撤退，存儲芯片的“超級周期”便具備長效韌性。

然而，不可忽視的是，戰(zhàn)爭引發(fā)的能源成本飆升與半導(dǎo)體原材料的斷供風(fēng)險，已成為懸在韓國股市頭上的達(dá)摩克利斯之劍。短期的關(guān)鍵變量在于，全球AI投入的擴(kuò)張斜率能否在博弈中跑贏原材料成本的上升速度。

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