“科技界春晚”GTC 2026大會(huì)箭在弦上，全球算力圈的目光再次聚焦英偉達(dá)。作為AI產(chǎn)業(yè)的“風(fēng)向標(biāo)”，本次大會(huì)不僅將揭曉Rubin、Vera Rubin等新一代GPU平臺(tái)的核心參數(shù)，更將定調(diào)未來(lái)服務(wù)器液冷的技術(shù)路線(xiàn)與產(chǎn)業(yè)化節(jié)奏。隨著AI訓(xùn)練服務(wù)器熱密度持續(xù)飆升，液冷已從“可選配置”躍升為“剛需基礎(chǔ)設(shè)施”，市場(chǎng)預(yù)測(cè)2025-2027年液冷滲透率將從45%暴漲至80%，這一加速滲透率的拐點(diǎn)直接點(diǎn)燃A股液冷板塊的投資熱情。

圖：AI訓(xùn)練服務(wù)器液冷滲透率提升趨勢(shì)

整個(gè)液冷板塊的底層邏輯相信市場(chǎng)都已經(jīng)非常清晰：一個(gè)是AI算力服務(wù)器的功耗越來(lái)越高，對(duì)散熱需求極強(qiáng)；另一個(gè)就是新建數(shù)據(jù)中心對(duì)PUE（電源使用效率）提出了小于1.3的硬性門(mén)檻。

先說(shuō)結(jié)論：如果沿著當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)AI服務(wù)器液冷的主線(xiàn)去看，本輪交易核心不是“液冷會(huì)不會(huì)發(fā)生”，而是“誰(shuí)能在2026年從主題敘事切換到訂單兌現(xiàn)、并在下一代技術(shù)迭代中不掉隊(duì)”。

意味著三家公司雖然都受益于液冷滲透率提升，但受益和敘事邏輯明顯不同：英維克（002837.SZ）更偏“海外鏈+全鏈條部件突破+2026年逐季放量”，是市場(chǎng)最容易沿著英偉達(dá)/NVIDIA與海外CSP邏輯定價(jià)的標(biāo)的；申菱環(huán)境（301018.SZ）更偏“國(guó)內(nèi)智算中心機(jī)房級(jí)液冷總包/系統(tǒng)級(jí)方案商”，受益于國(guó)內(nèi)液冷機(jī)柜滲透率提升與華為/互聯(lián)網(wǎng)大客戶(hù)建設(shè)加速，業(yè)績(jī)釋放更依賴(lài)國(guó)內(nèi)項(xiàng)目交付和產(chǎn)能爬坡；高瀾股份（300499.SZ）更偏“液冷老兵+CDU/浸沒(méi)式/冷板雙路線(xiàn)+國(guó)內(nèi)客戶(hù)卡位+訂單驅(qū)動(dòng)”，彈性最大，但業(yè)績(jī)兌現(xiàn)仍需繼續(xù)關(guān)注液冷收入占比提升和盈利質(zhì)量修復(fù)。

01

短期A(yíng)股液冷“三強(qiáng)”格局，差異決定估值

液冷板塊的投資邏輯，本質(zhì)是“確定性+彈性”的雙重博弈。當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)三家公司的估值定價(jià)，顯然已脫離靜態(tài)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，而是聚焦“2026年業(yè)績(jī)兌現(xiàn)能力”與“下一代技術(shù)卡位實(shí)力”，而在此之前，公司的底盤(pán)厚度決定成長(zhǎng)確定性。換言之，液冷業(yè)務(wù)的放量，離不開(kāi)原有主業(yè)的支撐。三家公司的收入結(jié)構(gòu)與盈利表現(xiàn)，清晰勾勒出各自的“安全邊際”與“增長(zhǎng)彈性”，也解釋了為何市場(chǎng)給予不同的估值溢價(jià)。

英維克：A股最接近“海外液冷兌現(xiàn)主線(xiàn)”的標(biāo)的

作為A股液冷板塊中的“標(biāo)桿性企業(yè)”，英維克在此之前就已完成從“傳統(tǒng)溫控龍頭”到“AI液冷成長(zhǎng)股”的認(rèn)知切換，其核心優(yōu)勢(shì)在于“主業(yè)托底+液冷爆發(fā)”的雙重確定性。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入45.89億元，歸母凈利潤(rùn)4.53億元；2025年前三季度營(yíng)收進(jìn)一步攀升至40.26億元，歸母凈利潤(rùn)3.99億元，同比保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，展現(xiàn)出極強(qiáng)的抗波動(dòng)能力。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備一直都是公司的收入“壓艙石”，2024年該板塊收入約24.41億元，占總營(yíng)收的53.2%，預(yù)計(jì)2025年、2026年將分別達(dá)到34.17億元、54.68億元，為液冷業(yè)務(wù)的研發(fā)與擴(kuò)張?zhí)峁﹫?jiān)實(shí)支撐。值得注意的是，液冷業(yè)務(wù)已進(jìn)入加速放量期，2024年液冷相關(guān)收入約3億元，占總營(yíng)收的6.5%，2025年上半年液冷收入已突破2億元，市場(chǎng)預(yù)計(jì)2026年整體收入將突破92億元，其中液冷業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的增量將成為核心驅(qū)動(dòng)力。

圖：英維克2020-2025Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入趨勢(shì)

核心競(jìng)爭(zhēng)力方面，英維克的優(yōu)勢(shì)是“液冷全鏈條覆蓋”，產(chǎn)品涵蓋CDU（液冷分配單元）、QD（快速接頭）、管路、冷板、機(jī)房級(jí)/服務(wù)器級(jí)液冷方案，是液冷“三強(qiáng)”中產(chǎn)品最完整、最接近海外液冷平臺(tái)型企業(yè)的標(biāo)的。這種全鏈條布局，不僅提升了公司的議價(jià)能力，更使其能夠快速適配海外CSP（云服務(wù)提供商）與英偉達(dá)生態(tài)的需求。

技術(shù)層面，英維克已經(jīng)累計(jì)交付超過(guò)1.2GW液冷項(xiàng)目，保持零漏液記錄，這在對(duì)穩(wěn)定性要求極高的液冷行業(yè)中，是核心競(jìng)爭(zhēng)力的直接體現(xiàn)。同時(shí)，公司在Google Deschutes 5 CDU規(guī)格、NVIDIA MGX生態(tài)、Vera Rubin/Kyber等方向均有前期參與或驗(yàn)證進(jìn)展，其UQD快接頭已進(jìn)入英偉達(dá)MGX生態(tài)，BHS-AP平臺(tái)冷板、分水器等產(chǎn)品通過(guò)英特爾測(cè)試與驗(yàn)證，海外技術(shù)背書(shū)優(yōu)勢(shì)顯著。

前瞻布局上，微通道水冷板（MLCP）是市場(chǎng)預(yù)期的下一代液冷技術(shù)核心方向之一，英維克確實(shí)也進(jìn)行了布局，不過(guò)顯得相對(duì)克制且務(wù)實(shí)：雖然投資了MLCP（微通道水冷板）與浸沒(méi)式液冷，但明確判斷2026-2027年行業(yè)仍以冷板式/DTC為主，現(xiàn)有DTC冷板通過(guò)漸進(jìn)式創(chuàng)新可支持TDP 3000W的AI芯片。這種理性的技術(shù)布局，避免了“押注未量產(chǎn)技術(shù)”的風(fēng)險(xiǎn)，也增強(qiáng)了其中短期業(yè)績(jī)的可驗(yàn)證性。

業(yè)績(jī)預(yù)期最核心的映射就是訂單狀況。而英維克的看點(diǎn)是“海外客戶(hù)導(dǎo)入”，這也是其區(qū)別于其他兩家公司的核心優(yōu)勢(shì)，更是市場(chǎng)給予其高估值的關(guān)鍵邏輯。國(guó)內(nèi)方面，公司覆蓋騰訊、阿里、字節(jié)、超聚變、華為等頭部客戶(hù)；海外方面，已與Google、NVIDIA、ASIC芯片廠(chǎng)商建立深度合作，成為A股液冷板塊中最接近海外液冷兌現(xiàn)主線(xiàn)的標(biāo)的。

具體來(lái)看，Google鏈或許將是英維克2026年的最大預(yù)期差：2025年10月，公司發(fā)布基于Google Project Deschutes 5規(guī)格的2MW CDU產(chǎn)品，管理層預(yù)計(jì)2026年下半年起，CDU將形成有意義的收入貢獻(xiàn)；目前，公司已完成Google第二輪審廠(chǎng)，雙方草簽美金級(jí)液冷框架訂單，并已有小規(guī)模量產(chǎn)。

NVIDIA生態(tài)方面，公司已供應(yīng)QD產(chǎn)品，雖然規(guī)模尚小，但中國(guó)和泰國(guó)產(chǎn)能將在2026年一季度至二季度到位，2026一季度末QD產(chǎn)能或?qū)⑻嵘?0倍，有望快速放量。此外，在A(yíng)SIC供應(yīng)鏈方面，公司與ASIC芯片廠(chǎng)商、ODMs、CSPs合作多個(gè)新項(xiàng)目，包括switch trays和compute trays冷板，預(yù)計(jì)2026年四季度前后出現(xiàn)更多客戶(hù)突破。

訂單確定性高，帶來(lái)的是業(yè)績(jī)的穩(wěn)定釋放節(jié)奏，英維克也是“三強(qiáng)”中最明確的：英維克更偏零部件量產(chǎn)爬坡，季度彈性更強(qiáng)，服務(wù)器液冷業(yè)務(wù)收入將從2026年一季度到四季度連續(xù)環(huán)比增長(zhǎng)，部分大訂單可能從四季度提前到三季度確認(rèn)。產(chǎn)能方面，公司國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈完善，中山QD新產(chǎn)能即將完工，泰國(guó)、美國(guó)產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，產(chǎn)能不會(huì)成為瓶頸，核心變量是海外訂單的兌現(xiàn)速度。

申菱環(huán)境：數(shù)據(jù)服務(wù)崛起，系統(tǒng)能力受益于國(guó)內(nèi)AIDC

申菱環(huán)境的核心敘事在于從“傳統(tǒng)工業(yè)空調(diào)企業(yè)”向“數(shù)據(jù)中心液冷系統(tǒng)服務(wù)商”的轉(zhuǎn)型，數(shù)據(jù)服務(wù)板塊已經(jīng)是公司的第一增長(zhǎng)引擎。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.16億元，歸母凈利潤(rùn)1.16億元；2025年前三季度營(yíng)收25.08億元，歸母凈利潤(rùn)1.50億元，其中2025年上半年?duì)I收16.8億元，同比增長(zhǎng)29%，歸母凈利潤(rùn)1.15億元，同比增長(zhǎng)36%，增速顯著高于行業(yè)平均水平。

圖：申菱環(huán)境2020-2025Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入趨勢(shì)

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化是市場(chǎng)對(duì)申菱環(huán)境預(yù)期變化的最大亮點(diǎn)：從傳統(tǒng)工業(yè)/特種空調(diào)企業(yè)，切向“數(shù)據(jù)服務(wù)板塊成為第一大增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)”的垂直一體化溫控方案商。2024年申菱環(huán)境的數(shù)據(jù)服務(wù)板塊收入占比首次突破50%，達(dá)到51.3%，實(shí)現(xiàn)收入15.5億元；2025年上半年該板塊收入同比增長(zhǎng)43.77%，增速持續(xù)加快。其中，液冷產(chǎn)品營(yíng)收同比增長(zhǎng)190%，成為數(shù)據(jù)服務(wù)板塊的核心增長(zhǎng)極，機(jī)構(gòu)給出的業(yè)績(jī)預(yù)期顯示成長(zhǎng)性相當(dāng)明顯。

不過(guò)與英維克不同，申菱環(huán)境的業(yè)務(wù)仍帶有一定的綜合性，工業(yè)、公建等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)仍有一定占比，但數(shù)據(jù)服務(wù)板塊的快速崛起，已使其估值邏輯向AI基礎(chǔ)設(shè)施成長(zhǎng)股切換。而且申菱環(huán)境的價(jià)值定位不是“單一零部件供應(yīng)商”，而是“液冷全鏈路系統(tǒng)級(jí)方案商”，這就是申菱最大的優(yōu)勢(shì)：更契合國(guó)內(nèi)當(dāng)前大量項(xiàng)目的現(xiàn)實(shí)形態(tài)，不是機(jī)柜內(nèi)部100%液冷孤立存在，而是液冷機(jī)柜+精密空調(diào)+氣流組織+溫濕度控制的“分液融合”過(guò)渡架構(gòu)。這使得申菱在國(guó)內(nèi)智算中心項(xiàng)目里，尤其在機(jī)房級(jí)/園區(qū)級(jí)整體招投標(biāo)中競(jìng)爭(zhēng)力十足。

公司自2011年開(kāi)始研究數(shù)據(jù)中心液冷技術(shù)，積累了深厚的技術(shù)儲(chǔ)備，擁有液冷相關(guān)專(zhuān)利72項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利34項(xiàng)，主編或參編多項(xiàng)液冷行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，包括《液/氣雙通道散熱數(shù)據(jù)中心機(jī)房設(shè)計(jì)規(guī)范》《單相浸沒(méi)式直接液冷數(shù)據(jù)中心設(shè)計(jì)規(guī)范》等。產(chǎn)品體系覆蓋高效冷源、CDU、預(yù)制化管網(wǎng)、manifold（集水器）、液冷機(jī)柜等全鏈條，可提供端到端的液冷基礎(chǔ)設(shè)施解決方案。

CDU是申菱環(huán)境的核心優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，在賽迪的統(tǒng)計(jì)口徑下，公司在2024年中國(guó)液冷數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)CDU廠(chǎng)商排名第一，2024年中國(guó)智算行業(yè)液冷數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)廠(chǎng)商排名第一。其自主研發(fā)的CDU300液冷溫控系統(tǒng)，可將PUE降至1.15以下，較傳統(tǒng)全風(fēng)冷方案節(jié)能30%以上，支持單機(jī)柜最高150kW散熱，在國(guó)內(nèi)智算中心項(xiàng)目中具備極強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

圖：申菱環(huán)境液冷全鏈條產(chǎn)品布局

上圖所示，申菱環(huán)境的液冷全鏈條產(chǎn)品布局，涵蓋液冷服務(wù)器柜、CDU、manifold、外部冷源、冷板、環(huán)網(wǎng)管路等核心環(huán)節(jié)，這種系統(tǒng)級(jí)能力，使其在國(guó)內(nèi)機(jī)房級(jí)/園區(qū)級(jí)液冷項(xiàng)目招投標(biāo)中占據(jù)優(yōu)勢(shì)。

由于申菱環(huán)境“分液融合+冷源到末端機(jī)柜”的系統(tǒng)整合能力優(yōu)勢(shì)，其客戶(hù)結(jié)構(gòu)主要覆蓋國(guó)內(nèi)，并且“底盤(pán)穩(wěn)固”，錨定華為，覆蓋阿里、騰訊、字節(jié)、三大運(yùn)營(yíng)商、IDC廠(chǎng)商等國(guó)內(nèi)頭部客戶(hù)，客戶(hù)黏性強(qiáng)，訂單來(lái)源相對(duì)分散，反而帶來(lái)了較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。早期，公司IDC風(fēng)冷溫控業(yè)務(wù)中約50%與華為相關(guān)；當(dāng)前，隨著國(guó)內(nèi)新建數(shù)據(jù)中心PUE門(mén)檻、華為昇騰液冷需求抬升，市場(chǎng)預(yù)期申菱環(huán)境在CDU、管路等環(huán)節(jié)有較大機(jī)會(huì)獲得較好的供應(yīng)份額。

訂單數(shù)據(jù)上，申菱環(huán)境的幾項(xiàng)指標(biāo)非常值得重視：2024年全年新增訂單同比增長(zhǎng)約95%；2025年截至8月29日，數(shù)據(jù)服務(wù)板塊新增訂單約為2024年同期的2倍；海外方面，新增不含稅訂單總額約2.5億元，其中美國(guó)1.2億元、東南亞1.3億元，實(shí)現(xiàn)海外市場(chǎng)拓展從0到1的突破。

與英維克的零部件量產(chǎn)模式不同，申菱環(huán)境采用“項(xiàng)目制交付”形式，收入確認(rèn)受交付周期、園區(qū)建設(shè)節(jié)奏、系統(tǒng)驗(yàn)收等因素影響，季度波動(dòng)較大，但年度上行趨勢(shì)明確。2025年三季度單季凈利潤(rùn)接近盈虧平衡，市場(chǎng)將其解讀為交付錯(cuò)位而非需求轉(zhuǎn)弱，預(yù)計(jì)2025年四季度單季利潤(rùn)將明顯改善。截至2025年三季度末，公司存貨10.7億元、合同負(fù)債3.8億元，為2026年的收入確認(rèn)提供了扎實(shí)基礎(chǔ)。

產(chǎn)能方面，公司近年持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，二基地升級(jí)后新增產(chǎn)值約10億元，預(yù)期數(shù)據(jù)中心及機(jī)房設(shè)備總產(chǎn)值約50億元。另有研報(bào)指出，公司現(xiàn)有產(chǎn)能趨于飽和，因此持續(xù)擴(kuò)張智能化液冷設(shè)備產(chǎn)線(xiàn)，以保障訂單按時(shí)交付（僅供參考）。

高瀾股份：彈性大但確定性弱，“雙技術(shù)路線(xiàn)+國(guó)內(nèi)份額”兌現(xiàn)

高瀾股份是A股液冷三強(qiáng)中彈性最大、前期基數(shù)最小的標(biāo)的，當(dāng)前仍處于“主業(yè)修復(fù)+液冷崛起”的關(guān)鍵階段。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.91億元，歸母凈利潤(rùn)-0.50億元，處于虧損狀態(tài)；但2025年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，前三季度營(yíng)業(yè)收入5.88億元，歸母凈利潤(rùn)0.34億元，2025年全年歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為2350萬(wàn)—3050萬(wàn)元，同比實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，高瀾股份在剝離東莞硅翔后，重點(diǎn)聚焦高功率密度熱管理業(yè)務(wù)，涵蓋數(shù)據(jù)中心液冷與儲(chǔ)能液冷，2024年該業(yè)務(wù)收入3.28億元，同比增長(zhǎng)74.66%，占總營(yíng)收的47.47%，已接近半壁江山。這意味著，液冷業(yè)務(wù)已成為高瀾股份的重要的成長(zhǎng)曲線(xiàn)，但目前仍需將規(guī)模優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)優(yōu)勢(shì)，2022-2025年上半年，高功率密度業(yè)務(wù)毛利率在9%-17%區(qū)間波動(dòng)，低于英維克、申菱環(huán)境的水平，盈利質(zhì)量仍有較大提升空間。

由于利潤(rùn)基數(shù)極低，高瀾股份的靜態(tài)PE（TTM）高達(dá)7478.81倍，失真明顯，市場(chǎng)交易的核心邏輯是“訂單反轉(zhuǎn)+液冷放量”的預(yù)期差。截至2025年9月30日，公司在手訂單達(dá)14.56億元，較2024年6月的5.62億元增長(zhǎng)159%，訂單的快速增長(zhǎng)為2026年的收入釋放提供了強(qiáng)支撐。

競(jìng)爭(zhēng)壁壘上，高瀾股份屬于國(guó)內(nèi)液冷賽道的“老兵”，深耕液冷領(lǐng)域20余年，核心優(yōu)勢(shì)在于“冷板式+浸沒(méi)式雙路線(xiàn)布局”，產(chǎn)品線(xiàn)覆蓋服務(wù)器液冷板、流體連接部件、manifold、多型號(hào)CDU、多尺寸TANK、流體輸送單元，并可提供以冷板式和浸沒(méi)式為基礎(chǔ)的多種方案。自主研發(fā)的浸沒(méi)式液冷技術(shù)被鑒定為國(guó)際先進(jìn)水平，同時(shí)布局了定點(diǎn)浸沒(méi)液冷系統(tǒng)、泵驅(qū)兩相液冷系統(tǒng)、液冷設(shè)計(jì)及模擬工業(yè)軟件等。

資本市場(chǎng)對(duì)高瀾股份的常見(jiàn)誤解是“僅聚焦浸沒(méi)式液冷”，但實(shí)際上，公司當(dāng)前的核心收入仍來(lái)自冷板式液冷，畢竟2026年仍是冷板式主導(dǎo)的大年。其自主研發(fā)的浸沒(méi)式液冷技術(shù)被鑒定為國(guó)際先進(jìn)水平，可將PUE控制在1.1以?xún)?nèi)，在超高功率密度場(chǎng)景具備優(yōu)勢(shì)；

不過(guò)，高瀾股份的技術(shù)短板也較為明顯：微通道液冷技術(shù)雖有儲(chǔ)備，但尚未實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化；海外客戶(hù)驗(yàn)證進(jìn)度滯后于英維克，更多依賴(lài)國(guó)內(nèi)客戶(hù)需求。這種技術(shù)布局，決定了其短期業(yè)績(jī)依賴(lài)?yán)浒迨揭豪溆唵危L(zhǎng)期估值溢價(jià)則寄托于兩相冷板、浸沒(méi)式液冷的技術(shù)突破。

圖：高瀾股份液冷技術(shù)布局

高瀾股份的液冷技術(shù)布局涵蓋數(shù)據(jù)中心液冷、儲(chǔ)能液冷、直流輸電散熱等領(lǐng)域，其中數(shù)據(jù)中心液冷是核心發(fā)力方向，已服務(wù)于字節(jié)跳動(dòng)等頭部客戶(hù)。

客戶(hù)方面，高瀾股份的標(biāo)簽非常鮮明——“字節(jié)鏈核心供應(yīng)商”，同時(shí)覆蓋阿里、騰訊、萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)、浪潮、中興等國(guó)內(nèi)頭部互聯(lián)網(wǎng)廠(chǎng)商與IDC企業(yè)，國(guó)內(nèi)客戶(hù)資源扎實(shí)。有市場(chǎng)調(diào)研預(yù)期，字節(jié)2026年液冷需求預(yù)計(jì)5億元，其中CDU的價(jià)值量占比65%-70%（約3億元+），而高瀾股份是字節(jié)CDU環(huán)節(jié)的核心供應(yīng)商之一，卡位優(yōu)勢(shì)明顯（僅作參考）。

訂單反轉(zhuǎn)是高瀾股份支撐基本面的核心：2024年6月30日，公司在手訂單5.62億元；2025年6月30日，在手訂單提升至11.39億元；截至2025年9月30日，在手訂單已達(dá)14.56億元，短短15個(gè)月增長(zhǎng)159%。此外，公司在華為CDU供應(yīng)商名單內(nèi)，預(yù)期將獲得20%以上的份額；在東南亞中標(biāo)液冷IDC項(xiàng)目，預(yù)計(jì)2026年確認(rèn)收入至少3億元。

值得注意的是，高瀾股份液冷業(yè)務(wù)的交付周期僅為3-6個(gè)月，遠(yuǎn)短于特高壓業(yè)務(wù)的1-1.5年，這意味著只要2026年新增訂單持續(xù)增長(zhǎng)，其收入確認(rèn)速度將明顯快于其他重資產(chǎn)標(biāo)的。而且高瀾股份在海外方面的變化也值得關(guān)注。公司已設(shè)立新加坡和美國(guó)子公司，分別承接?xùn)|南亞和北美的服務(wù)器液冷需求。投資者活動(dòng)記錄顯示，公司在北美、東南亞、中東均派駐團(tuán)隊(duì)并設(shè)有辦事機(jī)構(gòu)，可快速響應(yīng)全球客戶(hù)需求。不過(guò)風(fēng)險(xiǎn)也有：公司海外客戶(hù)驗(yàn)證仍處于早期階段，尚未有明確的海外頭部客戶(hù)訂單披露，估值仍依賴(lài)國(guó)內(nèi)訂單兌現(xiàn)。

總結(jié)來(lái)看，A股液冷板塊的短期行情，核心看“訂單兌現(xiàn)”；而訂單兌現(xiàn)的節(jié)奏，取決于客戶(hù)質(zhì)量與交付能力。三家公司的客戶(hù)結(jié)構(gòu)差異顯著，英維克聚焦海外頭部客戶(hù)，申菱環(huán)境扎根國(guó)內(nèi)大客戶(hù)，高瀾股份依托國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廠(chǎng)商，這種差異直接決定了它們2026年的業(yè)績(jī)釋放節(jié)奏。

02

液冷的核心風(fēng)險(xiǎn)與小結(jié)

液冷板塊當(dāng)前的核心風(fēng)險(xiǎn)，不是產(chǎn)業(yè)或技術(shù)方向錯(cuò)誤，而是“預(yù)期與兌現(xiàn)的偏差”，而且按照當(dāng)前資本市場(chǎng)的估值，很遺憾已經(jīng)提前透支了對(duì)三家公司的估值2026-2027年的液冷放量預(yù)期，若訂單兌現(xiàn)節(jié)奏、技術(shù)迭代進(jìn)度不及預(yù)期，將面臨估值回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，除非有新技術(shù)迭代帶來(lái)更吸引人的敘事。

一是技術(shù)路線(xiàn)切換風(fēng)險(xiǎn)：若技術(shù)路線(xiàn)切換速度快于預(yù)期（如浸沒(méi)式提前替代冷板式），或切換速度慢于預(yù)期（如微通道量產(chǎn)推遲），將導(dǎo)致現(xiàn)有產(chǎn)品價(jià)值量假設(shè)偏差，影響業(yè)績(jī)兌現(xiàn)；二是客戶(hù)驗(yàn)證風(fēng)險(xiǎn)：海外大客戶(hù)驗(yàn)證/導(dǎo)入節(jié)奏低于預(yù)期，尤其是英維克的Google、NVIDIA訂單，申菱環(huán)境的海外項(xiàng)目，高瀾股份的華為訂單；三是競(jìng)爭(zhēng)與盈利風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致產(chǎn)品ASP下滑，銅價(jià)等原材料漲價(jià)壓制毛利率；四是供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)：海外地緣政治因素影響產(chǎn)能落地與交付節(jié)奏。

GTC大會(huì)的召開(kāi)，將為液冷板塊帶來(lái)短期催化，催化的關(guān)鍵就是英偉達(dá)Rubin/Vera Rubin量產(chǎn)時(shí)間、機(jī)柜形態(tài)、熱密度和冷卻路徑的表述，這是決定液冷板塊短期走勢(shì)的核心變量；但長(zhǎng)期來(lái)看仍取決于業(yè)績(jī)兌現(xiàn)與技術(shù)迭代。A股液冷“三強(qiáng)”的博弈，本質(zhì)是“海外 vs 國(guó)內(nèi)”“確定性 vs 彈性”“當(dāng)下 vs 未來(lái)”的選擇，英維克贏(yíng)在確定性與海外布局，申菱環(huán)境穩(wěn)在國(guó)內(nèi)系統(tǒng)優(yōu)勢(shì)，高瀾股份勝在高彈性與技術(shù)想象空間。隨著AI算力的持續(xù)升級(jí)，液冷賽道的成長(zhǎng)趨勢(shì)已經(jīng)被驗(yàn)證，真正的核心是，找到能將“預(yù)期”轉(zhuǎn)化為“業(yè)績(jī)”的標(biāo)的，在行業(yè)加速拐點(diǎn)中把握更確定性機(jī)會(huì)。

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