上海石化發(fā)布其2025年年報(bào)了，我們以前多次看過(guò)其年報(bào)，這幾年他們?cè)诮?jīng)營(yíng)上遇到了不小的麻煩。2024年似乎已經(jīng)解決了，2025年是不是有所反復(fù)呢？

2025年，上海石化的營(yíng)收同比下跌13.3%，是最近八年中僅高于2020年的表現(xiàn)。2020年是受疫情突然爆發(fā)的影響，2025年沒(méi)有這些意外因素，還是出現(xiàn)了連續(xù)兩年的營(yíng)收下跌。

所有的業(yè)務(wù)都在下跌，核心的“煉油產(chǎn)品”下跌是關(guān)鍵，占比也跌破了七成；“化工產(chǎn)品”相對(duì)穩(wěn)定，其他兩大非核心業(yè)務(wù)也有不同程度的下跌。

華東地區(qū)的下跌是關(guān)鍵；國(guó)內(nèi)其他地區(qū)的下跌幅度更大，占比已經(jīng)不重要了；出口業(yè)務(wù)還有小幅增長(zhǎng)，但顯然無(wú)法起到任何支撐作用。

在2024年出現(xiàn)小額盈利以后，2025年再次虧損，這已經(jīng)是最近四年中第三年出現(xiàn)虧損了。在2018年的時(shí)，上海石化的日子過(guò)得相當(dāng)滋潤(rùn)，就算疫情下的前兩年，仍然沒(méi)有虧損。時(shí)過(guò)境遷，以前的好日子，就很難再回來(lái)了。

2020年和2021年的毛利率達(dá)到了接近兩成的高位，2022年跳水，2023年和2024年有所反彈，2025年再次下滑。想要重回以前那種近兩成的高水平，難度越來(lái)越大了。

最近4年中，除了虧損的3年表現(xiàn)不好之外，盈利的2024年，銷售凈利潤(rùn)和凈資產(chǎn)收益率也是不及格的表現(xiàn)。

煉油產(chǎn)品的毛利率高達(dá)兩成多，2025年有所下滑，但仍然遠(yuǎn)高于化工產(chǎn)品和石化貿(mào)易業(yè)務(wù)。其實(shí)，煉油產(chǎn)品要交高昂的消費(fèi)稅，2025年就上交了超百億元，通過(guò)計(jì)算，消費(fèi)稅占煉油產(chǎn)品的收入比例高達(dá)19.5%。如果扣除這項(xiàng)本就不屬于利潤(rùn)的“代收”稅金部分，煉油產(chǎn)品的毛利率，甚至還不如化工產(chǎn)品。

2025年的主營(yíng)業(yè)務(wù)是虧損狀態(tài)，最近四年中，有三年都是這種狀態(tài)，2024年也只有0.6個(gè)百分點(diǎn)的微利。毛利率下跌、期間費(fèi)用占營(yíng)收比和稅金及附加占營(yíng)收比均在上升，在三重因素?cái)D壓下，2025年出現(xiàn)這樣的變化，似乎還不算太嚴(yán)重。

從2022年以來(lái)，其他收益方面都是凈損失狀態(tài)，主要是“資產(chǎn)減值損失”相對(duì)嚴(yán)重，“投資收益”方面先是波動(dòng)，然后是收益額下降。在以前盈利情況較好的時(shí)候，這方面的影響有限，最近四年主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利狀態(tài)拉垮，這方面的影響也就變大了。

“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”波動(dòng)很大，主要是2022年大額凈流出，2024年又大額凈流入，其他年份的表現(xiàn)相對(duì)正常。

2025年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模有所擴(kuò)大，面對(duì)現(xiàn)有業(yè)務(wù)較長(zhǎng)時(shí)間的困局，是不是在找新的出路呢？比如投資一些毛利率相對(duì)較高的新項(xiàng)目。確實(shí)有，比如預(yù)算達(dá)32億元的“大絲束碳纖維異地建設(shè)項(xiàng)目”，其年末的工程進(jìn)度為20%；但上海石化更多的在建項(xiàng)目，還是改造和技術(shù)提升之類的。

不管是毛利率更高的新業(yè)務(wù)，還是老業(yè)務(wù)的降本增效，這些投入能否發(fā)揮出預(yù)期的效益，對(duì)未來(lái)期間的業(yè)績(jī)影響是相當(dāng)大的。因?yàn)橐郧暗男马?xiàng)目效益不好，可能只是少賺點(diǎn)錢的事，現(xiàn)在再出啥問(wèn)題，可能就會(huì)是雪上加霜了。

每年折舊回收資金近20億元，應(yīng)收、應(yīng)付和存貨的影響都在上下波動(dòng)。2022年主要是應(yīng)付項(xiàng)目、應(yīng)收項(xiàng)目和存貨都在增加資金的占用，就導(dǎo)致了經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流大額凈流出的現(xiàn)象。

2024年正好是上面說(shuō)的三個(gè)因素又反過(guò)來(lái)了，這樣又導(dǎo)致了大額凈流入。面對(duì)營(yíng)收增長(zhǎng)變慢，甚至持續(xù)下跌的情況，上海石化已在對(duì)業(yè)務(wù)模式等進(jìn)行調(diào)整，看起來(lái)力度還比較大。

資產(chǎn)負(fù)債率并不高，長(zhǎng)期償債能力還是很強(qiáng)的。但是由于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較重，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率相對(duì)比較低。本來(lái)也不應(yīng)該有太大的問(wèn)題，結(jié)合著持續(xù)的虧損，其實(shí)也并不是萬(wàn)無(wú)一失的。

流動(dòng)資產(chǎn)中占比過(guò)半的是貨幣資金，然后才是存貨，其他項(xiàng)目的金額和占比相對(duì)較小，資產(chǎn)質(zhì)量并不算差。流動(dòng)負(fù)債當(dāng)中幾乎沒(méi)有有息負(fù)債，主要是欠供應(yīng)鏈上的款項(xiàng)，只要營(yíng)收相對(duì)穩(wěn)定，這方面是可以滾動(dòng)支付的。從該情況看，上海石化的短期償債能力其實(shí)是很強(qiáng)的，只是有點(diǎn)“欺負(fù)”供應(yīng)商。

有息負(fù)債在2023年末達(dá)到了37.1億元，2025年末已經(jīng)降至11億元以內(nèi)，剛性的償債壓力確實(shí)不大。

2023年末的“應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款”有大幅下降，之后的兩個(gè)年末大幅增長(zhǎng)。應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)極短，實(shí)際上就是一些大客戶，特別是系統(tǒng)內(nèi)部成員企業(yè)的結(jié)算周期。其他銷售應(yīng)該基本是現(xiàn)款現(xiàn)貨，或者先款先貨的，否則，應(yīng)收賬款不可能這么低。

不要覺(jué)得上海石化就沒(méi)有太多的商業(yè)價(jià)值了，其增加值當(dāng)中，雖然股東們分配的部分較少，但是對(duì)員工和稅收等方面的貢獻(xiàn)還是相當(dāng)大的。前面已經(jīng)說(shuō)過(guò)了，僅僅是消費(fèi)稅就超過(guò)了百億元。其他的稅收當(dāng)中，主要是增值稅，虧損狀態(tài)下的所得稅就比較少了。

上海石化就是這樣，化工類的業(yè)務(wù)毛利率極低，石油類的業(yè)務(wù)毛利率雖然看起來(lái)高，扣完必須交的消費(fèi)稅，實(shí)際上還不如化工類業(yè)務(wù)。短期內(nèi)靠碳纖維這類新項(xiàng)目也不太現(xiàn)實(shí)，只有看能不能在本輪中東亂局中，先找補(bǔ)一些回來(lái)了。

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！

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