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本文關(guān)注騰訊2025年年度財報。

3月19日，港股開盤崩了，其中科技股的龍頭——騰訊控股帶頭暴跌，至收盤時跌幅達6.81%，單日市值蒸發(fā)約3400億港元。而就在前一天晚上，騰訊剛剛發(fā)布了2025年度財報。 財報顯示，全年營業(yè)收入為7517.66億元，同比增長14%；全年凈利潤為2248億元，同比增長16%。這是一份不錯的成績單，收入和利潤都實現(xiàn)了健康增長。

業(yè)績與股價背道而馳，根源在于公司總裁劉熾平在財報電話會上的表態(tài)：為加碼AI投入，公司將削減股票回購規(guī)模。劉熾平還透露，去年AI新產(chǎn)品投入為180億元，今年至少翻倍， “我們的核心業(yè)務(wù)非常穩(wěn)固且持續(xù)增長，可以支持加大投入?！?/p>

不過，高盛隨即發(fā)布報告，預(yù)計騰訊2026年AI相關(guān)投資將至少翻倍，這可能導(dǎo)致其短期盈利承壓，并將目標價從752港元下調(diào)至700港元。投資者擔心，這家科技巨頭即將進入一個“利潤增速可能低于收入增速”的“AI燒錢階段”。

但事實和未來會是如此嗎？

一、騰訊游戲2025“強得可怕”

在今年1月份的騰訊年會上，馬化騰的態(tài)度從此前批評其“躺在功勞簿上”，轉(zhuǎn)變?yōu)槭①澠洹胺浅帤狻薄皬姷糜悬c可怕”，甚至拋出這樣的一句話：“有時候看收入榜，甚至想幫幫友商?！?/p>

為什么馬化騰這么高調(diào)地去表揚自家的游戲業(yè)務(wù)呢？

因為騰訊游戲2025年的表現(xiàn)，用＂碾壓＂所有的同行來形容也不夸張。年報顯示全年游戲業(yè)務(wù)營收同比增長22%，馬化騰稱贊“同比22%的增長大幅跑贏了全球游戲行業(yè)7%的平均增速”，而據(jù)天眼查公開數(shù)據(jù)，及中國音數(shù)協(xié)與游戲工委發(fā)布的產(chǎn)業(yè)報告指出，同期國內(nèi)游戲大盤增速僅為7.68%，可見騰訊同時跑贏了國內(nèi)外游戲行業(yè)近三倍的增速。

具體而言，2025 年游戲收入達 2416 億元，同比增長 22%。其中，本土市場游戲收入同比增長 18% 至 1642 億元，《三角洲行動》《王者榮耀》《和平精英》三款游戲被馬化騰點名表揚；至于國際市場，得益于 Supercell 旗下游戲及《PUBG MOBILE》《鳴潮》的增量收入貢獻，年收入同比大漲 33%，一舉突破 100 億美元大關(guān)，創(chuàng)歷史新高，成為拉動整體增速的核心動力。

可以直觀地感受到騰訊游戲統(tǒng)治力的則是兩大榜單：最近幾個月以來，國內(nèi) iOS 暢銷榜 Top10 中騰訊游戲時常保持著占據(jù)7席的位置；在順網(wǎng)星研社會發(fā)布的最新2月網(wǎng)吧最熱游戲榜單中，前十有 9 款為“騰訊系”產(chǎn)品。要知道游戲作為由創(chuàng)意主導(dǎo)的內(nèi)容產(chǎn)業(yè)，不具備絕對的壟斷性，但騰訊游戲能占據(jù)這么大的份額，足以說明其統(tǒng)治力恐怖如斯。

▲圖：國內(nèi) iOS 暢銷榜 Top10 中騰訊游戲時常保持著占據(jù)7席的位置

▲圖：最新2月網(wǎng)吧最熱游戲榜單中，前十有 9 款為“騰訊系”產(chǎn)品

騰訊在國內(nèi)游戲市場已經(jīng)占據(jù)了很大的盤子，但拉動大盤繼續(xù)增長的動力在于騰訊最擅長的，也是最受玩家歡迎的射擊品類上——在財報以及電話會議中被提到“為此做出了重點貢獻”的9款產(chǎn)品里，有6款是射擊游戲。

騰訊財報里特地提到《三角洲行動》正式邁入長青游戲行列，而與財報同步披露的官方數(shù)據(jù)顯示，《三角洲行動》國服日活突破5000萬，較2024年4月公布的1200萬翻了四倍有余。天眼查及Sensor Tower統(tǒng)計顯示，該產(chǎn)品2025年移動端累計收入突破5億美元，同比暴漲29倍。伽馬數(shù)據(jù)的月度報告進一步指出，僅今年2月，《三角洲行動》就為國內(nèi)客戶端市場貢獻了超7億元增量。

《無畏契約手游》則被財報認定為“2025年全行業(yè)最成功的新發(fā)手游”，端手游國服月活合計突破5000萬。老產(chǎn)品《和平精英》則是國內(nèi)游戲收入增長的關(guān)鍵助力，甚至在春節(jié)檔與《王者榮耀》一同刷新了日流水和日活紀錄。而在2026 年 1 月，騰訊推出基于虛幻引擎開發(fā)的多平臺 FPS 游戲《逆戰(zhàn)：未來》，上線后已收獲數(shù)百萬DAU。

▲圖：財報重點提及的對騰訊國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)收入貢獻較大的游戲

至于海外市場，騰訊游戲因為基數(shù)小顯得增速更為迅猛。根據(jù)天眼查及年報數(shù)據(jù)顯示，國際游戲收入774億元，按固定匯率口徑同比增長32%。騰訊收購控股的海外得力干將Supercell全年營收達30.1億美元，其中《皇室戰(zhàn)爭》最為搶眼。據(jù)財報電話會披露，該產(chǎn)品四季度平均日活和流水同比增長均超三倍，位列全球手游日活第三。

同樣是收購而來的Digital Extremes旗下《星際戰(zhàn)甲》12月推出“舊日和平”版本后，月均日活與收入雙雙創(chuàng)歷史峰值。再加上《和平精英》的國際版本《PUBG MOBILE》表現(xiàn)穩(wěn)健，成為海外市場游戲增長的關(guān)鍵助力，可見射擊品類依然對騰訊游戲在海外市場的增長做出不小貢獻。

而原本騰訊出于搶奪二次元游戲市場的話語權(quán)而收購控股的庫洛旗下的《鳴潮》，也在多個海外市場登頂iOS暢銷榜，被管理層反復(fù)點名。

▲圖：財報重點提及的對騰訊海外游戲業(yè)務(wù)收入貢獻較大的游戲

此外，據(jù)彭博社報道，騰訊正在洽談收購休閑爆款《Block Blast!》開發(fā)商Hungry Studio的少數(shù)股權(quán)，子公司Miniclip以12億美元完成對Easybrain的收購也已在財報中確認。可見騰訊及其子公司依然在全球游戲市場上不斷地掃貨，“掠奪”有價值的“獵物”，不斷地充實壯大自己的實力。

二、游戲+AI，未來想象空間廣闊

財報之后，騰訊股價下跌源于追逐短期回報的資金迅速出逃，投資者擔心騰訊“加大AI投入”會拖累利潤。這就像就像坐過山車一樣，現(xiàn)在騰訊的股價正處于向下俯沖滑行的階段，但從中長期來看，只要投資者得到更多“加大AI投入”后對騰訊收入利潤的正向反饋。屆時騰訊的股價將會迅即向上爬升，甚至一飛沖天。

財報電話會議上，投資者重點關(guān)心的一個問題就是AI對于騰訊游戲的影響。騰訊首席戰(zhàn)略官詹姆斯米歇爾表示，從最近的游戲者開發(fā)大會（GDC 2006）來看，AI能夠升級現(xiàn)有游戲內(nèi)容，通過加速內(nèi)容創(chuàng)作、提升內(nèi)容質(zhì)量來優(yōu)化游戲，但目前還沒有能力完全使用AI從零開始創(chuàng)建游戲，在這方面，騰訊處于行業(yè)前沿。

事實上，游戲正是AI落地的第一塊陣地。GDC 2026上，谷歌云高管Jack Buser公開表示騰訊已有超過40款游戲部署了AI應(yīng)用。

這些AI應(yīng)用正在重構(gòu)騰訊游戲的底層生產(chǎn)邏輯，覆蓋研發(fā)、玩法、運營的全產(chǎn)業(yè)鏈路，而財報中也特別指出，騰訊通過在游戲中部署AI，加速了內(nèi)容制作，改善了用戶體驗并提升了營銷效益，電話會議則給出了具體的騰訊游戲產(chǎn)品案例與數(shù)據(jù)：

《和平精英》構(gòu)建了完整的 AI NPC 玩法體系，累計體驗用戶數(shù)達 1.1 億，最高日活用戶達 1770 萬，單局互動70輪，麥克風開啟率近75%；《王者榮耀》推出支持實時語音交互的“靈寶”與“指揮官模式”，前者支持語音購裝和對局漫畫生成，后者則可以讓玩家率領(lǐng)4名AI隊友對局，從而獲得指揮的樂趣。2025 年《王者榮耀》國服 DAU 突破 1.39 億，全球 MAU 超 2.6 億，創(chuàng)下全球游戲產(chǎn)品月活最高紀錄。

此外，魔方工作室在《異人之下》中開發(fā)的“實時 AI 武術(shù)動作生成技術(shù)”讓人效提升超 75%，《洛克王國：世界》借助自研光照方案在移動端逼近3A畫質(zhì)；光子工作室 95% 員工常態(tài)化使用 AI 工具，2D 美術(shù)制作效率提升 50%、3D 建模單任務(wù)成本下降8%，全面重構(gòu)了游戲生產(chǎn)工作流。

▲圖：騰訊游戲公共技術(shù)負責人陳冬在GDC 2026上發(fā)表演講

騰訊總裁劉熾平則認為，人們談?wù)揂I對游戲行業(yè)的顛覆時，通常隱含著AI對游戲行業(yè)不利的意思。但他覺得游戲是少數(shù)能從AI發(fā)展中受益的行業(yè)之一。因為隨著AI的普及，人們將擁有更多的空閑時間。對于游戲行業(yè)來說，需求端實際上會顯著增長，這在AI普及的時代是一種很罕見的確定性。

可見，騰訊股價下跌源于追逐短期回報的資金迅速出逃，但市場也在重新審視這家游戲巨頭的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向，尚且需要時間來消化“騰訊加倍AI投入”的信息。

當“強得可怕”的騰訊游戲帝國能夠進一步證明，其插上AI的翅膀可以助力游戲業(yè)務(wù)獲得更高的利潤，而不是讓騰訊對AI的投入只是燒錢，成為拖累利潤的包袱時，騰訊的股價將會重新回歸其應(yīng)有的水平。

作者｜龐瑞錦

編輯｜胡展嘉

運營｜陳佳慧

出品｜零態(tài)LT（ID：LingTai_LT）

頭圖｜網(wǎng)絡(luò)公開用圖