作者：龔進輝

最近，閱文發布了2025年Q4和全年財報，給我最直觀的印象是冰火兩重天。一方面，受影視業務拖累和商譽減值影響，賬面出現顯著虧損且營收下滑；另一方面，在“IP+AI”戰略驅動下，新興業務（比如AI漫劇、IP衍生品）爆發式增長，展現出強大的第二增長曲線潛力。

財報顯示，2025年閱文營收73.66億元，同比下降9.3%。其中，在線閱讀營收40.47億元，同比微增0.4%，版權運營及其他營收33.19億元，同比下降18.9%。其凈虧損7.76億元，同比下降270.9%，非國際財務報告準則（Non-IFRS）凈利潤為8.58億元，同比下降24.8%。

在我看來，閱文2025年營收、凈利潤雙雙下滑只是表象，全面拆解這份財報，你會發現既有亮點也有隱憂，呈現傳統業務承壓、新業務爆發、一次性虧損拖累報表的鮮明反差，未來仍需不斷證明自己。

亮點方面，閱文在線閱讀基本盤韌性十足，別看其收入微增0.4%，但能在行業調整期保持穩定已實屬不易。這與內容生態爆發密不可分，新增40萬作家、80萬本小說、420億字；起點誕生2部均訂破30萬現象級作品，新增均訂10萬+作品同比增長40%；全年推出超120部短劇，精品化戰略見效，爆款頻出。

當然，此次財報的最大亮點當屬打造第二增長曲線，代表“IP+AI”戰略成效顯著。一方面，閱文成功將AI技術融入內容生產與變現環節，打造新的收入引擎。2025年下半年，其上線近千部AI漫劇，12部播放量破億、超百部破千萬，收入突破1億元，驗證了“文字轉視頻”商業模式的可行性。

另一方面，IP衍生品業務成為新支柱。IP衍生品（包括“谷子”經濟，即二次元周邊）全年GMV突破11億元，同比增長超一倍，創歷史新高，主要由《全職高手》《詭秘之主》等主力IP帶動。閱文也得以躋身國內“谷子”賽道第一梯隊，實現從單純的內容授權向“自研+運營+銷售”平臺化模式的升級，減少對單一影視改編的依賴。

值得一提的是，閱文全球化加速也是一大亮點。截至2025年底，旗下海外閱讀平臺WebNovel累計AI翻譯作品總數超1.7萬部，收入同比增長39%，貢獻平臺超三分之一的總營收；《斗破蒼穹》動畫YouTube播放11.8億次，12部作品被大英圖書館收錄。

盡管閱文賬面虧損，但剔除商譽減值等非現金因素后，Non-IFRS凈利潤仍達8.6億元。這表明閱文經營基本面沒有惡化，在線閱讀基本盤和版權運營核心業務依然具備造血能力，并未因行業調整而崩盤。

隱憂方面，2025年閱文營收同比下降9.3%，與版權運營板塊不給力有關，主要受傳統影視業務（即新麗傳媒）表現不佳拖累。這反映出影視行業整體環境低迷，爆款不確定性高，且重資產、高商譽的影視子公司在業績對賭失敗或預期下調時，會對母公司報表造成巨大沖擊。

說白了，新麗傳媒的財務表現，直接影響閱文的業績好壞。此次財報，閱文最大利空當屬計提新麗傳媒約18億元商譽減值，導致公司錄得12.46億元其他虧損凈額，是造成全年凈虧損7.76億元的主要原因。而新麗傳媒巨額商譽減值，反映傳統影視IP開發效率與回報不及預期，轉型迫切。

盡管閱文管理層強調告別“爆款依賴”，但新麗傳媒的商譽減值，恰恰說明過去對影視爆款的預期過高，想要根除路徑依賴并非易事。當下，閱文正處于營收結構轉型的陣痛期。雖然AI漫劇、IP衍生品等新興業務增長迅猛，但其體量（合計約12億元）短期內尚不足以完全彌補傳統影視業務下滑帶來的缺口。

要知道，2025年閱文營收減少約7億元，且利潤端受商譽減值影響更大。眼下正處于從“依賴影視爆款”向“多元化IP變現”轉型，在新舊動能轉換的過程中，業績波動可能仍將持續。換言之，未來閱文能否持續穩定地通過AI漫劇、IP衍生品產生規模化利潤，仍需時間驗證。

如果AI漫劇、IP衍生品熱度退潮，而影視業務仍未能回暖，那閱文將面臨更大的增長壓力。此外，行業競爭與內容監管風險也不容忽視。一方面，網文、短劇、AI漫劇賽道競爭加劇，用戶注意力分流，獲客與留存成本上升；另一方面，內容監管趨嚴，對改編尺度、題材選擇、出海合規提出更高要求。

整體來看，2025年閱文交出一份“排雷”與“立新”并存的成績單。短期來看，市場需要消化新麗傳媒商譽減值帶來的財務利空，以及影視業務復蘇的不確定性；長期來看，AI漫劇、IP衍生品的小有所成，證明閱文正逐步擺脫單純的“網文站”或“影視外包方”標簽，向真正的“全球IP工廠”進化。

如果AI漫劇、IP衍生品能繼續保持翻倍增速，未來有望成為抵消影視周期波動的穩定器。放眼2026年，投資者應重點關注新麗傳媒業績是否企穩，以及AI漫劇、IP衍生品業務的利潤率能否隨規模擴大而進一步提升。對了，閱文Non-IFRS盈利能否修復、WebNovel全球化能否進一步突破，也是一大看點。

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