3月25日午后,港股市場的泡泡瑪特(09992.HK)上演了一場極具戲劇性的“高臺跳水”。
前一刻,公司剛剛發布了創歷史新高的2025年財報:營收371.2億元,同比增長184.7%;凈利潤130.8億元,暴增284.5%。
然而,這份原本該開香檳慶祝的成績單,卻在短短幾小時內換來了超20%的股價暴跌。
![]()
這種“利好出盡即利空”的反差,絕非市場非理性恐慌,而是資本市場終于看穿了泡泡瑪特編織五年的“中國迪士尼”幻象。
作為一名在IT和互聯網行業摸爬滾打33年的老兵,張棟偉從這跳動的綠線中,讀到的是一種名為“估值邏輯系統坍塌”的警示。
一、估值底層的坍塌
資本市場最怕的不是虧損,而是“看不見的明天”。
資本市場過去之所以愿意給泡泡瑪特超高溢價,是將其視為一個擁有極高黏性、能持續自我造血的“IP孵化平臺”。
但2025年的財報揭示了一個殘酷真相:泡泡瑪特依然沒能跳出“單品驅動”的傳統零售怪圈。
數據顯示,LABUBU家族全年銷量突破1億只,單一IP貢獻141.6億元營收,占總營收的38.1%——這意味著,泡泡瑪特的命脈始終系于一個“塑料小人”的呼吸之間。
更值得警惕的是,LABUBU二手市場已現崩盤跡象,其隱藏款“本我”價格從4500元暴跌至400元,溢價徹底歸零,IP生命周期衰退信號已十分明顯。
在投資者眼中,泡泡瑪特或許不再是那個具備網絡效應的“預備役迪士尼”,而更像是一家“運氣極好的服裝廠”——今年押中了爆款LABUBU,業績就飛天;明年如果押不中,業績就會變臉。
這種基于“偶然性”的增長模式,讓其估值邏輯從高增長的科技股,可能跌落至劇烈波動的傳統零售股。
這種不確定性導致的估值倍數腰斬,才是股價暴跌20%的底層死穴。
![]()
二、多元化陷阱
最令張棟偉這個河南老鄉痛心的,是王寧在泡泡瑪特戰略上的急躁:單一IP的隱憂尚未解決,公司竟然盯上了家電和甜品,試圖用“戰術勤奮”掩蓋“戰略懶惰”。
面對IP斷層的焦慮,泡泡瑪特在2025業績說明會上,開出了兩劑藥方:家電與甜品。
但在財務邏輯上,這更像是一場飲鴆止渴的“利潤自殺”。
泡泡瑪特引以為傲的是其接近60%-70%的高毛利率,這是靠“潮流藝術”的虛幻溢價支撐的。
而小家電和餐飲行業是什么生態?
那是重供應鏈、重售后、重食品安全、且毛利低到塵埃里的紅海——家電巨頭和新茶飲新貴們廝殺至今,凈利率能守住10%已屬優秀,與泡泡瑪特的60%高毛利形成天壤之別。
盲目切入這些完全錯配的賽道,不僅會迅速稀釋“潮玩”本就稀缺的品牌格調,更會從財務指標上直接拉低公司的整體ROE(凈資產收益率)。
對于追求高成長、高回報的資本而言,這種“增收不增利”的重資產擴張,本質上是戰略上的迷茫。
![]()
三、海外市場的“回音壁”
對內跨界踩坑,對外擴張也并非坦途——被寄予厚望的海外市場,實則暗藏公關與合規殺機。
2026年,全球化被視為泡泡瑪特的救命稻草,但在地緣政治和文化審查的暗礁下,簡單的“暴力鋪貨”模式潛伏著巨大的危機。
潮玩從來不是純粹的商品,它帶有強烈的意識形態和審美傾向。
LABUBU這種帶有“小惡魔”屬性的形象,在南亞或中東等宗教與傳統文化極其濃厚的地區,極易觸碰審美禁忌,進而演變成合規風險或民間抵制。
如果泡泡瑪特依然沿用國內那種“大力出奇跡”的流量玩法,而不去深耕本地化的敘事與情感連接,海外市場很可能從預想中的“利潤引擎”變成吞噬品牌聲譽的“公關火藥桶”。
![]()
結語:給王寧的三貼“救命藥方”
2026年,將是泡泡瑪特“去泡沫化”最痛苦的一年。
在我看來,資本市場懲罰的從來不是利潤的多寡,而是未來確定性的喪失。
基于多年產業觀察,張棟偉給王寧和泡泡瑪特管理層,開出三貼“刮骨療毒”的救命藥方,無關唱衰,只為求存:
想要重塑市場信心,泡泡瑪特必須完成以下三次自我革命。
第一,堅決剝離“重資產”跨界,回歸“IP授權”模型。
家電、甜品可以做,但泡泡瑪特絕不能親自下場開工廠、管后廚。應該轉為輕資產的“IP授權(Licensing)”模式。
讓美的去做冰箱,讓奈雪去做甜品,泡泡瑪特只負責審美把控和收授權費。這樣既能保證財報的毛利水平不被拉低,又能避免跨界失敗帶來的巨額壞賬。
第二,從“暴力賣貨”轉型為“內容深耕”,補齊故事短板。
泡泡瑪特必須清醒:單純的“塑料小人”,早已割不動2026年的年輕人了。
要把賺到的百億利潤,拿出相當比例砸在動畫電影、短劇和沉浸式內容上。
如果LABUBU沒有強敘事、沒有世界觀支撐,它就永遠只是一個隨時可能被替代的工業制成品。
![]()
第三,海外市場實施“一國一策”的降維打擊。
放棄全球統一貨品的傲慢,在每個核心出海市場建立“內容前哨站”。
針對中東市場,可聯合當地設計師重塑LABUBU形象,弱化“小惡魔”屬性,融入阿拉伯傳統紋樣;針對拉美市場,聯名當地頂級足球俱樂部推出限定款,綁定本土流量。
只有在海外實現“本地化內容+中國供應鏈”的降維打擊,海外營收占比突破50%時,泡泡瑪特才能真正對沖國內單一市場的周期性風險。
一句話總結:
泡泡瑪特必須證明自己擁有“迪士尼般的生命力”,而非僅僅是一個“運氣好的攤販”。
否則,20%的跌幅,僅僅是這場大崩盤的一個序幕。
作者:張棟偉
資深產業分析師、市場營銷專家,大學生就業創業導師。擁有33年IT行業經驗及35年媒體從業經驗,堅持獨立思考,解讀商業本質。
特別聲明:以上內容(如有圖片或視頻亦包括在內)為自媒體平臺“網易號”用戶上傳并發布,本平臺僅提供信息存儲服務。
Notice: The content above (including the pictures and videos if any) is uploaded and posted by a user of NetEase Hao, which is a social media platform and only provides information storage services.