觀察丨融創服務"表面盈利"背后：關聯方風險出清完成了嗎？

2025年，融創服務控股有限公司（01516.HK）終于喘過一口氣。

年報顯示，截至2025年12月31日止年度，公司擁有人應占利潤約2.03億元，而2024年同期應占虧損約4.51億元。營收68.16億元，同比下降2.2%；毛利率18.4%，同比下降3.5個百分點。

表面看，這是一份扭虧為盈的成績單。但深入拆解會發現，盈利的成色遠沒有看起來那么光鮮——關聯方應收款項的減值損失大幅減少，才是利潤轉正的關鍵推手。這家曾深度綁定融創中國的物業公司，至今仍未能完全擺脫關聯方的陰影。

■ 盈利真相：關聯方減值減少的功勞

2025年，融創服務實現凈利潤2.38億元，而2024年凈虧損4.33億元。這一轉變的核心驅動力，是金融資產減值虧損的大幅收窄。

年報顯示，2025年金融資產減值虧損凈額為5.63億元，而2024年高達13.88億元，降幅約60%。公司管理層在業績公告中直言："主要由于關聯方應收款項減值虧損年內大幅減少，這也標志著關聯方對于本公司的財務影響已基本解決。"

翻譯成大白話就是：2025年沒那么虧了，主要是因為關聯方欠的錢計提的減值減少了。

這個說法需要打個折扣。截至2025年12月31日，融創服務關聯方貿易應收款賬面價值仍有32.14億元，占總貿易應收款（68.34億元）的47%。關聯方減值準備累計27.20億元，相當于關聯方應收款賬面價值的85%。

換句話說，關聯方欠融創服務的32個億里，已經有27個億被計提了壞賬。這不是"風險已解決"，而是"風險已暴露"。

更值得關注的是貿易應收款的賬齡結構。在68.34億元的貿易應收款中，賬齡超過3年的達17.47億元，占比25.6%；賬齡4-5年的達22.08億元，占比32.3%。這些長期掛賬的款項，有相當部分來自關聯方。

管理層在年報中承認："近年來地產開發商新交付項目的交付遺留問題，對收繳率和現金流產生了負面的影響。"這意味著關聯方風險只是"暫緩"，而非"解除"。

■ 營收承壓：出售資產與主業收縮雙重影響

2025年營收68.16億元，同比下降2.2%。這個降幅看似溫和，但需要剔除一個一次性因素：年內出售了持有的彰泰服務集團控股有限公司股權，導致其自2025年8月起不再納入合并報表。

剔除彰泰服務的影響后，融創服務年內收入約64.87億元，同比基本持平。這意味著公司主營業務實際上已經陷入增長停滯。

分業務看，物業管理及運營服務收入63.64億元，同比微降0.2%；社區生活服務收入3.90億元，同比下降9.3%；非業主增值服務收入0.62億元，同比下降55.7%。

非業主增值服務收入暴跌56%，是最大的拖累項。這項業務主要服務于房地產開發商，包括案場服務、咨詢顧問等。房地產行業持續低迷，開發商自己的日子不好過，自然減少了對這項服務的需求。

更嚴峻的是在管面積的隱憂。年報中沒有直接披露在管面積數據，但從收入結構可以推測：包干制物業管理的收入占比高達93%，公司在管規模大概率呈現收縮態勢。

■ 毛利率下滑：高價項目出清與成本上升的雙重擠壓

2025年毛利率18.4%，同比下降3.5個百分點。這個降幅超出了市場預期，也超出了行業正常波動范圍。

管理層將原因歸結為兩點：一是"暫緩確認已完成履約義務但回款存在高風險的若干第三方客戶的收入"；二是"近年交付項目質保到期而帶來的維修維護成本增加"。

第一條解釋比較委婉，翻譯過來就是：有些活已經干完了，但錢可能收不回來，所以暫緩確認收入。這本質上是一種"財務洗澡"式的收入管理。

第二條則更值得關注。房地產行業進入"質保糾紛"高發期，物業公司被迫承擔原本應由開發商負責的維修費用。融創服務在2025年"大力投入維修整改，投入資金約人民幣2000萬元，帶動64個項目收繳率提升"。這2000萬元的維修投入，直接侵蝕了利潤空間。

與此同時，人力成本仍在剛性上漲。年報顯示，2025年雇員福利開支26.96億元，占收入的比重達39.5%。雖然占比與上年基本持平，但絕對金額下降幅度有限——從27.39億元微降至26.96億元，降幅僅1.6%。

人力資源密集型的物業公司，天然面臨"成本剛性、收入彈性"的結構性困境。在行業收并購放緩、增值服務拓展受阻的背景下，融創服務想要提升毛利率，難度不小。

■ 戰略調整：撤場與收縮的被動選擇

面對行業變局，融創服務選擇了"戰略收縮"。

2025年，公司推動9個項目起費，實現新增收入確認約3500萬元；推動地產開發商優先解決消防、電梯、供暖等生活配套剛需問題265個，帶動31個項目收繳率提升；針對虧損項目，精簡配置控成本，81個項目成本率下降；對于結構性持續虧損的項目，堅決撤場——當年撤場及已決算推進撤場中的項目59個，預計對2026年經營現金流流出減少約5700萬元。

這組數據讀起來頗為悲壯。59個項目的撤場，意味著約5700萬元的潛在虧損被"及時止損"。但同時也意味著，管理規模的收縮已成定局。

更值得關注的是應收款項的結構性風險。2025年12月31日，貿易及其他應收款總額達73.85億元，其中貿易應收款凈額僅29.36億元。這意味著，有超過44億元的應收款項要么是"其他應收款"，要么已經被計提壞賬。

年報披露，截至2025年12月31日，貿易應收款壞賬準備累計38.97億元，較2024年的34.72億元進一步增加。減值的計提速度超過應收款回收速度，說明資產質量仍在惡化。

■ 結語

融創服務2025年的成績單，是一份"表面盈利、實則承壓"的答卷。

2.03億元的凈利潤，看似實現了扭虧為盈；但這個"盈利"的成色，需要打個問號——關聯方減值減少才是利潤轉正的主要推手，而非主營業務真好轉。

47%的關聯方應收款占比、85%的關聯方壞賬計提比例、25.6%的3年以上應收款占比、59個項目的撤場——這些數據都在提醒市場：關聯方風險只是"暫緩暴露"，而非"徹底解決"。

管理層在年報展望中寫道："相信經營現金流的恢復指日可待。"這個說法過于樂觀了。在房地產行業真正企穩之前，融創服務想要恢復健康的經營現金流，難度依然不小。

對于投資者而言，需要警惕兩個風險：一是關聯方應收款的回收風險，可能繼續計提減值；二是管理規模收縮導致的收入增長停滯。如果這兩個問題無法有效解決，2026年的盈利能力能否保持，仍是未知數。

這場財報游戲，遠沒有結束。