作者 | 劉藝晨 編輯 | 松壑

2025年，安踏體育交出了一份匹配其龍頭地位的成績單：全年營收802.19億元，同比增長13.3%，連續第四年穩居中國運動鞋服行業首位。

但如果將視角從“規模”切換至“結構”，增長動能的變化已很難被忽視。

主品牌收入增速放緩至3.7%，FILA同比增長6.9%，在接近300億元體量下僅維持中低個位數擴張，已難再承擔集團“發動機”的角色。

近年來真正托舉增長的，是以迪桑特、可隆為代表的“其他品牌”板塊——該部分收入同比大增59.2%至169.96億元，其中迪桑特流水首次突破百億，成為集團第三個百億級品牌。

但資本市場的回應并不熱烈。

引發市場疑慮的或是2026年業績指引：主品牌低單位數增長，FILA中單位數增長，“其他品牌”則從接近60%的高增速回落至20%以上。

近年來伴隨DTC轉型、始祖鳥資本化以及迪桑特爆發，安踏曾構建出一套清晰的增長敘事：通過多品牌并購與精細化運營能力，持續孵化新的增長曲線。

但眼下，過去數年輪番接力的增長引擎，正同步進入降檔期。

高增長來源集體放緩，而新變量仍處于投入期。對安踏而言，增長仍在延續，但下一段故事，暫時缺席。

一

降檔的預期

首先需要明確，這并不是一份差強人意的財報。

2025年，安踏收入規模突破800億元，在費用優化帶動下維持了相對穩定的利潤水平，基本面依然穩健。

有觀點認為，公司當前偏保守的增長指引，更多出于預期管理，而非需求端明顯轉弱。

浦銀國際分析師林聞嘉認為，安踏目前的保守指引更多是出于“預期管理”。 盡管2026年一季度面臨高基數壓力，但隨著二季度基數走低，只要行業需求穩定，流水增速大幅滑坡的可能性并不大。

其據此判斷，無論是主品牌還是其他品牌，最終表現大概率將跑贏公司給出的謹慎目標。

但也正因“基本面未出現明顯惡化”，市場將注意力更多轉向結構層面的變化。

首先是盈利結構的“剪刀差”。

2025年，安踏整體毛利率小幅下滑0.2個百分點至62%。

其中，FILA為強化專業心智、提升產品功能與質量，毛利率下滑1.4個百分點至66.4%；主品牌則因電商收入占比提升，對毛利水平形成拖累。

更具信號意義的是盈利能力的邊際走弱。

2025年下半年，主品牌經營溢利率降至18.3%，跌破長期維持的約20%區間。在鞋服市場消費尚未回暖、競爭加劇與投入增加的背景下，大眾價格帶的盈利空間正被壓縮。

上述變化進一步傳導至渠道策略。

盡管主品牌53.6%的毛利率仍高于同類競品，但近年來伴隨專業產品下放至大眾價格帶，市場對其毛利空間的提升預期有限。

2025年，安踏主品牌門店僅凈增68家至7203家，而2026年指引門店區間為7000-7100家，規模已進入凈減少區間。轉向“超級安踏”“安踏殿堂”等高店效模型提升單店產出，而并非純粹規模擴張。

主品牌與FILA作為合計貢獻超過七成經營利潤的利潤核心，其“穩增長”本身既是支撐也是約束，它們決定了業績底盤，卻難以再提供彈性。

過去兩年狂飆突進的“其他品牌”板塊正主動換擋。

盡管迪桑特在2025年交出了流水破百億、單店月均店效超270萬元的亮眼成績單，但其2026年的擴張節奏已明顯收斂，凈增門店指引從去年的30家驟降至4-14家。

可隆接棒成為集團內增速最快的規模品牌：其2025年流水突破60億元，同比大增近70%，店效亦站上200萬元臺階。

但與迪桑特不同的是，公司尚未為可隆明確類似“百億規模”的時間表。

這在一定程度上反映出管理層的克制：在戶外紅利邊際收斂的背景下，安踏更傾向于控制節奏，而非快速放量。

相比之下，新變量“狼爪”與“PUMA”則仍處于更早期階段。

狼爪剛剛確立“全場景專業徒步”的品牌定位，已在北京、上海、重慶、合肥等地的萬象城開設門店，進行形象化改造與渠道升級，預計2026年將逐步推進門店擴張嘗試。由于處于品牌重塑初期，短期虧損或將進一步擴大。

PUMA方面，安踏獲得的權益主要集中在中國市場的分銷與運營層面，而非全面收購，這意味著其在品牌重塑上的自主權相對有限。市場判斷，安踏對PUMA的收購更偏向于在國際運動時尚賽道上的防御性布局。

從時間維度來看，無論是狼爪還是PUMA，都還停留在“能力建設期”，短期內難以貢獻顯著的業績增量。

這也使得2026年的安踏呈現出一個相對罕見的狀態：老引擎在放緩，明星引擎在克制，而新引擎尚未接力。

增長仍在延續，但敘事的斷檔已經發生。

二

蓄力下一程

敘事進入階段性真空，并不意味著安踏進入“蟄伏期”。

相反，在增長邏輯需要重構的階段，公司反而需要同時推進多條路徑，以尋找新的確定性來源。

首先，是戶外賽道從“穿搭驅動”向“運動驅動”的回歸。

過去幾年，迪桑特、可隆等中高端品牌的高速增長，在相當程度上受益于“戶外穿搭化”（Gorpcore）趨勢——功能性產品被日常化、時尚化消費所放大。

但隨著這一紅利逐步消退，消費重心開始回到產品性能與專業場景本身。

在此背景下，迪桑特持續加碼滑雪、高爾夫、鐵人三項等專業項目，強化其在高性能運動領域的技術壁壘，并贊助中國國家高山滑雪隊及鐵人三項國家隊。

可隆則通過綁定越野跑、攀巖等細分場景，建立“專業戶外”的品牌認知，不僅成為中國國家攀巖隊官方贊助商，并深度參與寧海越野挑戰賽（UTMB分站）。

其次，在大眾運動賽道競爭加劇的背景下，主品牌也需要持續強化專業運動敘事，回答消費者“為何選擇安踏”。

2025年，安踏研發投入約25億元，研發費用率提升至3.1%，并計劃在2026年繼續保持雙位數增長，重點投向“碳中和面料”“智能穿戴”等前沿領域。

安踏2025年仍在力推的還有全球化的逐步落地——不僅通過并購國際品牌，更在于主動“走出去”。

2025年年報中，安踏首次細化披露海外市場營收：收入突破8.5億元，同比增長約70%，其中東南亞市場貢獻超過60%。

在新加坡、泰國、馬來西亞等地，公司通過“合資公司+區域總代”模式推進渠道落地，已開出超過100家門店，并在核心商圈建立起初步品牌認知。

有運動鞋服行業人士向信風指出，與國內鋪渠道的路徑不同，安踏在海外更強調與本地體育生態的連接，通過贊助體育組織、賽事以及運動員，建立品牌與本地生態的互動關系。

例如2026年初，安踏成為新加坡奧林匹克理事會合作伙伴，并為其冬季運動代表團提供裝備支持；此前也已贊助新加坡籃球協會，參與本地體育人才培養體系。

安踏還在同步嘗試更多元化的出海渠道策略。

2025年8月，安踏與中免集團合作進入柬埔寨市場，由中免全權運營當地門店，這是安踏首次借助成熟零售體系實現“輕資產出海”的嘗試。

從區域布局來看，東南亞仍是當前的橋頭堡，公司正以“千店計劃”深耕東南亞，同時向中東、非洲市場延伸。

在歐美市場，則通過與Foot Locker、JD Sports等渠道合作；2025年9月安踏品牌在洛杉磯比弗利山莊開設旗艦店，進一步融入全球主流運動消費體系。

總體來看，安踏當下可以做的，并非迅速復制“下一個迪桑特”，而是通過三條路徑穩步推進：

在產品端回歸專業能力，在主品牌層面重建運動心智，在區域層面推動全球化落地。

這些路徑短期內或許難以帶來爆發式增長，卻決定了公司能否穿越當前的敘事空檔期，并為下一階段積累新的增長基礎。

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