王晉斌 中國人民大學經(jīng)濟學院原常務(wù)副書記、國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員、中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）主要成員

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綜合限制性利率和市場流動性狀況來看，美聯(lián)儲尚處于寬松周期中的“雙緊”階段，這種狀態(tài)持續(xù)的時間可能會再次超出市場預(yù)期。

2024年9月美聯(lián)儲進入降息周期，2024年降息3次，2025年9月繼續(xù)降息3次，聯(lián)邦基金利率從5.25-5.50%的區(qū)間降至目前的3.50-3.75%區(qū)間。

按照鮑威爾的說法，目前的利率水平處在限制性利率下限的邊緣。對比2026年3月18日美聯(lián)儲公布《經(jīng)濟預(yù)測摘要》中的長期利率水平中值3.1%，還有50個基點的降息空間才能使政策性利率處于中性水平。

美聯(lián)儲從2022年6月開始縮表，直至2025年12月初正式結(jié)束縮表。美聯(lián)儲總資產(chǎn)從2022年6月峰值約8.9萬億美元降至2025年12月底的約6.58萬億美元左右。截至2026年4月2日，美聯(lián)儲總資產(chǎn)約6.68萬億美元，總資產(chǎn)規(guī)模整體穩(wěn)定在6.6萬億美元左右。

從美聯(lián)儲要求存款機構(gòu)采用的充足儲備金框架來看，截至2026年4月2日，準備金數(shù)量約為3.06萬億美元，這要高于2025年底的2.98萬億美元。考慮到這一時期美聯(lián)儲總資產(chǎn)大約擴張了1千億美元,擴張部分的80%都體現(xiàn)在儲備金的增加上。美聯(lián)儲堅守的存款機構(gòu)充足儲備金框架未發(fā)生改變。

從市場逆回購規(guī)模來看，2026年4月2日的逆回購規(guī)模僅3.3億美元。進入2026年以來，僅有幾次逆回購規(guī)模突破百億美元，大多在幾億美元的規(guī)模，說明美國金融市場冗余流動性基本消失。

綜合限制性利率和市場流動性狀況來看，美聯(lián)儲尚處于寬松周期中的“雙緊”階段。

近期，由于中東戰(zhàn)事，推高了通脹預(yù)期，尤其是推高了短中期通脹預(yù)期，導(dǎo)致了美國債券收益率上升。2026年以來十年期保本國債收益率隱含的長期通脹預(yù)期略有上行，長期通脹預(yù)期并未出現(xiàn)明顯上行趨勢。但五年期保本國債收益率隱含的中期通脹預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)明顯上行趨勢，從2026年年初的2.28%上行至4月3日的2.61%。從1年期通脹預(yù)期來看，密歇根大學消費者1年期通脹預(yù)期從2月的3.4%上行至3月份的3.8%，為2025年4月以來最大單月增幅。

通脹預(yù)期上行會直接反應(yīng)在中長期債市定價上。依據(jù)美聯(lián)儲達拉斯分行的數(shù)據(jù)，從2022年3月至2026年2月，市場可交易的國債（Marketable Treasury debt）市場價格一直低于面值，投資者持有美債將面臨虧損風險。其中，2023年10月是峰值，賬面浮虧率高達10.1%。2024年9月美聯(lián)儲降息后，賬面浮虧率下行，2026年2月浮虧率下行至約3.7%。考慮到短期和中長期債券收益率曲線出現(xiàn)了階段性陡峭化，五年和十年中長期美債收益率相比3月初上行了約30個基點，3月份以來持有中長期美債的浮虧率會放大。

盡管中東戰(zhàn)事何時結(jié)束存在很大不確定性，但中東戰(zhàn)事帶來的全球能源格局、貿(mào)易和金融格局變化，都會體現(xiàn)在市場風險溢價上。即使是中東戰(zhàn)事結(jié)束，區(qū)域能源等風險溢價短中期內(nèi)可能都很難消除，國際油價中樞在短中期內(nèi)顯著抬升。

進一步考慮到美國就業(yè)市場的反復(fù)，市場也被迫反復(fù)修正對美聯(lián)儲降息的預(yù)期。2026年3月份，美國勞動力市場失業(yè)率較上月降低了0.1個百分點，失業(yè)率4.3%，處于美聯(lián)儲預(yù)測的美國長期失業(yè)率3.8%-4.5%區(qū)間，略高于預(yù)測中值4.2%。美國勞動力市場的目前狀態(tài)尚不足以引導(dǎo)通脹持續(xù)下行。

在相當大程度上，中東戰(zhàn)事及其“后遺癥”決定了美聯(lián)儲寬松周期中“雙緊”階段的持續(xù)時間，持續(xù)時間可能會再次超出市場預(yù)期。

文章僅作為學術(shù)交流，不代表CMF立場。