洞悉商業本性，直擊企業核芯

作者|李平

近日，曾經的“國民零食第一股”三只松鼠（300783.SZ）拋出一份總金額1億-2億元的股份回購方案，宣布將以不超過32.34元/股的價格回購公司股份。

僅隔一日，公司便火速完成首次回購，以18.35-18.85元/股的成交區間支付了1000萬元對價。

這看似是上市公司真金白銀提振市場信心的利好動作，卻難掩其2025年業績斷崖式下滑的經營頹勢。

這家靠IP流量紅利起家、十年間登頂零食行業第一的網紅企業，如今正陷入基本面潰敗、戰略轉型迷局、品控信用崩塌的三重連鎖困局之中。

01

回購護盤

難掩盈利基本面潰敗

對于深陷業績泥潭的三只松鼠而言，本次回購更像是一場針對資本市場的信心維穩，而非真正的價值回報。

從方案細節來看，回購價格上限32.34元/股與實際成交均價18.6元/股存在近43%的折價，即便以2億元頂格回購，對應股份占總股本比例也僅1.54%，對公司市值的提振作用極為有限。

更關鍵的是，本次回購股份并非注銷，不會增厚每股收益，對中小股東的實際回報幾乎可以忽略不計。

而這份看似彰顯信心的回購方案背后卻是公司經營基本面的整體疲軟。

據2025年度業績預告，三只松鼠預計全年歸母凈利潤1.35億-1.75億元，同比大幅下滑57.08%-66.89%；扣除非經常性損益的凈利潤僅4500萬-6500萬元，同比暴跌79.64%-85.91%。

這意味著公司全年核心經營業務的盈利規模，已不足2024年的五分之一。

但頹勢并非短期沖擊所致，而是持續惡化的長期趨勢。早在2025年三季報中，三只松鼠便已顯現增收不增利的致命問題。

其前三季度公司實現營收77.59億元，同比保持8.22%的正增長，但歸母凈利潤僅1.61億元，同比下滑52.91%，經營活動產生的現金流凈額更是由正轉負，降至-5.06億元，資金鏈壓力顯著加大。

更值得警惕的是，2025年11月，公司控股股東、實控人章燎源已將其持有的1200萬股股份辦理質押展期，到期日延至2026年11月，實控人的資金壓力與公司基本面的頹勢形成了共振。

從本質來看，千萬級的回購動作，根本無法對沖全年超2億元的凈利潤縮水，資本市場的信心從來不是靠回購撐起來的，而是靠公司持續穩定的盈利能力。

02

流量紅利

消退后的跨界轉型困境

過去十年，三只松鼠靠“IP+流量+代工貼牌”的輕資產模式，踩中了電商流量紅利，從淘寶小店一路做到零食行業龍頭。

但隨著線上流量紅利見頂、線下量販零食品牌以極致低價搶占市場，三只松鼠的輕資產模式徹底喪失競爭壁壘。

正是在這樣的背景下，三只松鼠開啟了一場堪稱激進的跨界豪賭。

2025年6月，公司在安徽蕪湖開出首家“三只松鼠生活館”，正式邁入社區硬折扣超市賽道。

與傳統零食門店不同，生活館的定位徹底跳出了零食范疇，以生鮮、熟食、糧油米面等家庭剛需品類為核心，90%以上的商品為三只松鼠自有品牌，試圖以“剛需帶零食”的模式，打造第二增長曲線。

截至2026年春節前，該業態已累計落地超20家門店，被公司列為“一把手工程”，成為戰略轉型的核心抓手。

為配合轉型，三只松鼠在短短三個月內完成了兩輪產品提價：2025年11月，對35款核心產品上調供貨價；2026年1月，再次對線下分銷渠道的堅果禮盒產品上調出廠價，試圖通過提價對沖原料、物流與人工成本的上漲，緩解利潤壓力。

但這場看似尋找破局之路的轉型，實則充滿了不可控的風險，甚至將公司拖入更深的泥潭。

首先是品牌定位的徹底撕裂。過去二十年間，三只松鼠在消費者心中建立的“高端堅果禮品”品牌認知，與社區硬折扣超市的“極致性價比”定位完全相悖。

消費者既難以接受為硬折扣店里的糧油生鮮支付溢價，也因品牌下沉對其原有的高端禮盒產生信任動搖。

其次是核心能力的嚴重錯配。社區硬折扣賽道的核心競爭壁壘，是供應鏈深度整合、線下門店運營、生鮮損耗管控，而這些恰恰是三只松鼠輕資產模式從未沉淀的核心短板。

同時，新賽道前期門店拓展、供應鏈搭建、團隊搭建都需要巨額的戰略性投入，直接拖累了當期利潤，而線下硬折扣門店的盈利周期普遍在1-2年，短期無法為公司貢獻業績，反而進一步加劇了其增收不增利的困境。

03

代工模式下

品牌信任的持續透支

如果說業績下滑與轉型迷局是三只松鼠的表層困境，那么持續發酵的品控危機，則正在不斷侵蝕品牌信任這一企業最核心的資產。

2026年3月，上海消費者曝出在三只松鼠桂圓蓮子八寶粥中吃出疑似繩狀異物，聯系品牌客服后，其最初僅愿意賠付50元，經多次協商后才同意按食品安全法賠付500元。

但截至目前，品牌始終未公開異物來源與整改措施，引發消費者廣泛質疑。

這并非孤例，就在三個月前，安徽省無為市市場監督管理局發布的抽檢通報顯示，三只松鼠委托生產的純純鮮蛋糕，過氧化值項目不符合食品安全標準，檢驗結論為不合格。

公司雖發布了召回通知，最終卻未召回到相關涉事產品，僅向監管部門提交了一份整改說明，未采取任何實質性風險管控措施。

且據黑貓投訴平臺數據，截至2026年3月中旬，三只松鼠累計投訴量已超2700條，近半年新增投訴中，異物、發霉、蟲卵、變質等食品安全問題占比超70%，品控問題早已不是個例，而是其系統性的常態化漏洞。

而品控問題頻發的本質，是三只松鼠“輕資產代工模式”的必然結果。

這套模式讓其靠貼牌代工規避重資產投入，將資源集中于流量營銷，在紅利期實現了快速擴張。

但沒有自有工廠，意味著三只松鼠對產品生產的全流程沒有任何管控權，品控完全依賴代工廠的生產標準，供應鏈管控能力幾乎為零。

當公司面臨業績壓力，需要持續壓縮成本時，最直接的方式就是壓低代工廠的采購報價，而代工廠為了保證盈利，只能不斷壓縮生產成本與品控投入，最終必然導致產品品質下滑。

更嚴峻的是，三只松鼠的跨界轉型正進一步放大其品控漏洞。為支撐生活館全品類布局，公司代工范疇從堅果零食擴展至數十個品類，合作代工廠數量大增，品質管控難度呈指數級上升。

三只松鼠的困局，從來不是單一的業績問題，而是所有網紅新消費品牌的共同困境。

其用十余年的發展經歷證明：消費者的信任不可欺，資本市場的規律不可違，食品行業的底線不可破，營銷可以撐起一時的規模，卻撐不起長久的品牌。

在這個“品效合一”的時代，只有過硬的產品品質與扎實的供應鏈能力，才是企業長期發展的根基。

編輯 | 曉貳

排版 | 伍岳

主編 | 老潮

圖片來源于網絡

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