摩根大通為何瘋狂看空特斯拉？

4月初，特斯拉公布了2026年第一季度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，其1-3月產(chǎn)量40.84萬輛，同比增長12.7%；交付量35.8萬輛，同比增長6.5%，但環(huán)比下降14.4%。交付量低于市場普遍預(yù)期的36.6萬至37萬輛，更較摩根大通自身預(yù)測的38.5萬輛低7%。

雖表面上實(shí)現(xiàn)同比增長，但實(shí)際上特斯拉正遭遇產(chǎn)銷失衡的急劇惡化。一季度特斯拉產(chǎn)量較交付量多出50,363輛，單季庫存積壓規(guī)模創(chuàng)下歷史新高。上一次接近這一規(guī)模的積壓出現(xiàn)在2024年同期，當(dāng)時差額為4.65萬輛，若疊加去年四季度留存的庫存，未售車輛總數(shù)已超過6.6萬輛。

與此同時，特斯拉曾被市場視為現(xiàn)金牛的儲能業(yè)務(wù)同樣出現(xiàn)降溫，其今年一季度儲能裝機(jī)量僅8.8GWh，環(huán)比暴跌近四成，也是2022年以來首次出現(xiàn)同比下滑。

上述數(shù)據(jù)發(fā)布后，長期看空特斯拉的摩根大通分析師Ryan Brinkman迅速更新研報，重申減持評級，維持2026年12月目標(biāo)價145美元不變，意味著較當(dāng)前水平仍有約60%的下行空間。

該行指出，創(chuàng)紀(jì)錄的滯銷庫存是看空的核心依據(jù)。Brinkman在研報中寫道：未售出的新車庫存激增，進(jìn)一步加劇特斯拉的自由現(xiàn)金流困境。他進(jìn)一步分析稱，自2023年第一季度以來，特斯拉產(chǎn)量增長了80%，但同期汽車銷量卻下滑了15%。

在估值層面，摩根大通認(rèn)為當(dāng)前股價已嚴(yán)重脫離基本面。特斯拉交付量早在2022年6月就已見頂，但股價自那以來卻上漲了約50%——在交付增長乏力的背景下，股價卻在逆勢走高。該行目前預(yù)計特斯拉一季度每股收益約0.30美元，低于此前估計的0.43美元，也低于市場共識預(yù)期的0.38美元。同時將2027年每股收益預(yù)期從2.45美元下調(diào)至2.25美元。

盡管特斯拉股價上漲反映出市場對其未來數(shù)年盈利預(yù)期的大幅增強(qiáng)，但與此同時，至少到2030年前，所有業(yè)績指標(biāo)的普遍預(yù)期都出現(xiàn)了大幅下降。因此，Brinkman在研報中寫道，投資者要充分考慮到執(zhí)行風(fēng)險以及資金的時間價值。

事實(shí)上，摩根大通的看空并非孤立于基本面，而是建立在多重宏觀逆風(fēng)之上。

政策端，2025年9月底，美國聯(lián)邦政府7,500美元電動汽車稅收抵免政策到期，2026年一季度成為首個完全無補(bǔ)貼的完整季度。研究公司Cox Automotive預(yù)估，當(dāng)季美國電動汽車銷量暴跌了28%。

競爭端，比亞迪3月單月銷量突破30萬輛，一季度累計銷量達(dá)700,463輛，持續(xù)擴(kuò)大與特斯拉的領(lǐng)先優(yōu)勢。與此同時，梅賽德斯-奔馳、通用汽車、福特等傳統(tǒng)車企也在持續(xù)加碼電動化布局。

戰(zhàn)略層面，馬斯克已明確將資源向Robotaxi、Optimus人形機(jī)器人和AI基礎(chǔ)設(shè)施傾斜，汽車業(yè)務(wù)則被定位為產(chǎn)生現(xiàn)金流的成熟業(yè)務(wù)，主動降低對短期銷量增長的優(yōu)先級。

但摩根大通認(rèn)為，在汽車銷量持續(xù)走低之際，投資者將希望寄托于尚未實(shí)現(xiàn)的自動駕駛出租車與人形機(jī)器人敘事，構(gòu)成嚴(yán)重的估值風(fēng)險。對此，Brinkman則表示：華爾街正對某種尚未實(shí)現(xiàn)的敘事定價，就算未來實(shí)現(xiàn)設(shè)想的美好，時間點(diǎn)可能也與當(dāng)初的預(yù)測大相徑庭。

摩根大通的極度看空雖非孤例，但也絕非共識。華爾街分析師對特斯拉的目標(biāo)價從119美元到600美元橫跨五倍——特斯拉正成為2026年美股機(jī)構(gòu)分歧最大的標(biāo)的。

在空頭陣營，匯豐銀行分析師Michael Tyndall給出了131美元的12個月目標(biāo)價，認(rèn)為市場賦予特斯拉的AI與Robotaxi溢價完全不具合理性；Wells Fargo隱含的下跌空間則高達(dá)69%。即便在相對溫和的機(jī)構(gòu)中，高盛也將目標(biāo)價從405美元下調(diào)至375美元，Truist從438美元下調(diào)至400美元，并直言公司未就AI項(xiàng)目進(jìn)展提供任何更新，令市場失望。

而在多頭一側(cè)，Wedbush明星分析師Dan Ives在Q1數(shù)據(jù)公布后仍維持600美元目標(biāo)價，強(qiáng)調(diào)AI時代才是特斯拉增長故事最重要的篇章。

目前，41位分析師中有20人給出買入、17人持有、8人建議賣出，目標(biāo)價中值為458美元。摩根大通給出的145美元目標(biāo)價，顯著低于市場平均約360美元的共識水平，估值分歧正持續(xù)擴(kuò)大。

有文說：

各機(jī)構(gòu)的核心爭議在于，特斯拉究竟是一家汽車公司還是一家AI公司。

若將其視為汽車制造商，當(dāng)前約1.1萬億美元的估值無疑存在巨大泡沫；但若認(rèn)同馬斯克關(guān)于機(jī)器人、自動駕駛和AI的宏大敘事，當(dāng)前的下跌或許只是長周期中的階段性回調(diào)。

當(dāng)然，對于摩根大通而言，答案早已經(jīng)寫在了145美元的目標(biāo)價里。（撰文丨歐陽）