本文記錄看天潤(rùn)乳業(yè)2025年年報(bào)時(shí)的想法。

一、重點(diǎn)關(guān)注疆外收入的增長(zhǎng)情況

乍一看天潤(rùn)乳業(yè)2025年業(yè)績(jī)可以說是平淡無奇，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.52億元，但是凈利潤(rùn)只有4148.28萬元，凈利率0.52%；也就是說，公司幾乎是不賺錢的。

2023年公司還有1.4億元的年凈利潤(rùn)，凈利率大約還能達(dá)到3%；因此，2025年公司雖然沒有虧損，但這業(yè)績(jī)確實(shí)不好。

但是再往下看，就會(huì)發(fā)現(xiàn)2025年公司也做過一些事情，在消費(fèi)低迷、條件有限的情況下，發(fā)揮出了主觀能動(dòng)性。

首先是銷量的增長(zhǎng)。

2025年天潤(rùn)乳業(yè)生產(chǎn)量和銷售量超過30萬噸，且銷售量同比增長(zhǎng)4.23%；從過去10年的數(shù)據(jù)看，公司銷量數(shù)據(jù)每5年翻一番，實(shí)現(xiàn)了從10萬噸到20萬噸再到30萬噸的連續(xù)增長(zhǎng)。

這都是實(shí)打?qū)嵖梢粤炕瘜懙侥陥?bào)里的數(shù)據(jù)，這不比談?wù)撻]環(huán)整合對(duì)齊顆粒度強(qiáng)多了。

天潤(rùn)乳業(yè)的增長(zhǎng)瓶頸之一在于它位于新疆，銷售半徑受限；但是從收入構(gòu)成看，疆外已經(jīng)是公司主要的收入來源。

2025年公司疆外收入達(dá)到12.15億元，相當(dāng)于2021年疆內(nèi)的收入水平；從過去5年的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)看，疆內(nèi)收入增長(zhǎng)緩慢，只增長(zhǎng)了1.62億元，但是疆外收入增長(zhǎng)了4.01億元，貢獻(xiàn)了71%的收入增量。

2025年公司疆外收入下滑，反倒是疆內(nèi)收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)；考慮到伊利蒙牛這些全國(guó)性龍頭的存在，疆外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，天潤(rùn)乳業(yè)想在省外繼續(xù)增收存在不確定性，接下來公司疆外收入能否增長(zhǎng)還需要觀察。

天潤(rùn)乳業(yè)提到以齊河基地為支點(diǎn)，有策略、有重點(diǎn)地開拓全國(guó)市場(chǎng)。

齊河位于山東省德州市，資料顯示天潤(rùn)齊源工廠主要生產(chǎn)天潤(rùn)乳業(yè)旗下“佳麗”這個(gè)品牌的牛奶，使用的是齊河當(dāng)?shù)氐哪淘础?/strong>

這讓我想起我原來愿意花更多的錢買天潤(rùn)牛奶背后的原因，其實(shí)圖的就是它用的是新疆奶源，明知它一袋牛奶比當(dāng)?shù)厣a(chǎn)的貴1塊多，我也愿意買；但是天潤(rùn)乳業(yè)在齊河建工廠，用齊河當(dāng)?shù)氐哪淘矗歉屹I佳寶牛奶有什么區(qū)別呢？

天潤(rùn)想要走出新疆，必然銷售半徑受限，我從和田買個(gè)大棗寄到山東，郵政快遞要花上5天時(shí)間，以此類推，新疆奶源產(chǎn)的牛奶銷往外省運(yùn)輸成本太高了；

于是天潤(rùn)選擇在齊河建廠，用齊河當(dāng)?shù)氐哪淘矗_拓疆外市場(chǎng)，但是這將與公司主要的優(yōu)勢(shì)——新疆奶源，將不再相關(guān)。

總不能一邊打著新疆奶源的優(yōu)勢(shì)，一邊賣用齊河的奶源生產(chǎn)的牛奶吧？那就是虛假宣傳了。

再把2025年的數(shù)據(jù)單獨(dú)拎出來看。

2025年公司疆外收入同比下降11.01%，且疆外毛利率為15.83%，低于疆內(nèi)的18.84%。

天潤(rùn)乳業(yè)確實(shí)已經(jīng)走出了新疆，但是疆外收入能不能持續(xù)增長(zhǎng)還有待觀察。

二、小而美敵不過大而強(qiáng)

天潤(rùn)乳業(yè)確實(shí)在新疆當(dāng)?shù)卮_實(shí)存在很多優(yōu)勢(shì)，比如位于北緯45黃金奶源帶，比如公司在新疆擁有22個(gè)牛場(chǎng)，其中有9個(gè)學(xué)生飲用奶奶源基地，2個(gè)是有機(jī)牧場(chǎng)。

但是如前所述，公司在核心競(jìng)爭(zhēng)力這塊強(qiáng)調(diào)的兩大優(yōu)勢(shì)，離開新疆就要打折扣；公司“用新疆奶源，做全國(guó)市場(chǎng)”，這句話本身就自相矛盾，邏輯上不成立。

原因前面已經(jīng)介紹過，新疆奶源優(yōu)勢(shì)很難覆蓋到全國(guó)，但是離開了新疆奶源，公司跟其他乳企相比，還有拿得出手的優(yōu)勢(shì)嗎？

可能如果公司不上市的話，在當(dāng)?shù)刈龅绞袌?chǎng)份額第一，美滋滋過著也挺好；雖然做不大，但也餓不死。

但是上市以后就不一樣了，對(duì)股東來說小而美的企業(yè)不能說它不好，但成長(zhǎng)空間總是讓人擔(dān)憂；我們?cè)O(shè)想一種極端的情況，假設(shè)奶價(jià)繼續(xù)下行，再下行三年之久，天潤(rùn)乳業(yè)的22個(gè)牛場(chǎng)會(huì)怎樣？

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都是在行業(yè)困境時(shí)逆勢(shì)增長(zhǎng)勝出的，行業(yè)紅利期就像通貨膨脹造成企業(yè)業(yè)績(jī)虛胖，到了行業(yè)低谷期很多企業(yè)就撐不住了，行業(yè)洗牌，頭部企業(yè)市場(chǎng)份額集中。

天潤(rùn)乳業(yè)目前年?duì)I收28個(gè)億左右，但是有些企業(yè)一個(gè)單品一年的營(yíng)收就要超過10個(gè)億，企業(yè)一年的收入增量就要抵得上小企業(yè)一年的全部營(yíng)收了。