托倫斯：實控人一姐夫IPO前套現超6億 ，另一姐夫管生產又當監事

托倫斯精密制造（江蘇）股份有限公司將于4月24日接受深交所創業板上市委審核。

這家公司頭頂“專精特新重點小巨人”光環，深度綁定北方華創與中微公司兩大國產半導體設備龍頭，過去三年營業收入從2.91億元增至7.20億元。

但銀莕財經梳理發現，光環之下，公司也有不少隱憂。2025年托倫斯營收增長18%，凈利潤卻反降6.96%，2026Q1扣非凈利潤再降9.46%。更關鍵的是，公司超過80%的收入仰仗兩大客戶，毛利率波動幅度遠超同行，核心表面處理工藝全部依賴外協，實控人家族在IPO前精準套現超6億元。

半導體國產替代的宏大敘事下，托倫斯的技術自主性、經營獨立性和財務健康度，能否支撐其作為一家公眾公司的長期價值？

01

前五大客戶占比超九成，北方華創貢獻近半營收

托倫斯成立于2017年1月，注冊地在江蘇省南通市啟東市，由實控人錢珂通過托倫斯上海及員工持股平臺實際控制，錢珂合計控制公司48.24%的表決權。

錢珂生于1973年，本科學歷，電腦軟件專業，擁有美國永久居留權。早年在美國UFO ENGINEERING公司任職總經理近9年，2011年回國參與創立上海晶工精密儀器有限公司，2015年起逐步介入托倫斯上海的經營管理。公司主營業務是為半導體設備提供精密金屬零部件，自稱為國內半導體設備廠商金屬零部件“第一梯隊核心供應商之一”。

值得注意的是，盡管托倫斯自2005年以來便陸續打入中微公司、北方華創等供應鏈，但經過多年發展，也導致公司對這兩家公司的依賴度驚人。

報告期內，前五大客戶銷售占主營業務收入比例分別為89.70%、93.44%、92.73%。其中，北方華創與中微公司兩家合計貢獻74.29%、83.51%、81.32%，連續兩年超過八成。北方華創單一客戶就貢獻了44.06%至52.11%的收入，占比接近半數。

公司對此的解釋是，半導體行業技術和資本高度密集，下游設備企業呈現數量少、規模大的特征，客戶集中屬于行業共性。

不過，客戶高度集中帶來的最直接后果是議價權缺失。

招股書顯示，托倫斯的毛利率波動劇烈。2023年，公司主營業務毛利率同比下降7.45個百分點至22.39%；2024年，又同比回升7.06個百分點至29.45%。相比之下，富創精密同期毛利率變動為下降7.40個百分點、回升1.15個百分點；先鋒精科為下降9.22個百分點、回升4.23個百分點。三家公司2023年均因行業下行承壓，2024年隨行業復蘇改善，變動方向一致，但托倫斯的波動幅度超過同行。

公司解釋稱，2024年毛利率大幅回升主要得益于部分特色零部件產品收入增長，如應用于中微公司刻蝕設備的高性能勻氣環、為北方華創熱處理設備配套的多管式加熱反射罩、高附加值的冷盤以及逐漸批量導入的靜電卡盤基體。

這些產品的毛利率確實亮眼，冷盤毛利率74.50%、多管式加熱反射罩63.02%、靜電卡盤基體55.71%。但這些高毛利產品的收入占比極為有限，2024年，冷盤收入占比僅2.41%、多管式加熱反射罩0.94%、靜電卡盤基體0.16%，三者合計不足4%。即便加上勻氣環的6.01%，高毛利特色產品總體收入占比仍不足15%。

這意味著，公司2024年毛利率的顯著回升，并非源于整體產品結構的系統性升級，而是少數小批量高毛利產品帶來的階段性提振。這些小批量產品能否持續放量、能否對沖其他產品毛利率的下行壓力，均存在重大不確定性。

值得一提的是，2025年公司毛利率再度下滑至27.14%。

02

研發投入不足3200萬，關鍵表面處理工藝全部依賴外協

托倫斯在招股書中將自己定位為“國內半導體設備廠商的首選金屬零部件供應商之一”、“整體工藝水平位居國內廠商第一梯隊”。而衡量一家半導體零部件企業技術成色的最直觀指標，莫過于研發投入。

報告期內，公司研發投入金額分別為1154.47萬元、2341.52萬元、3198.32萬元，占營業收入的比例分別為3.97%、3.84%、4.44%。同期，同行業可比公司研發費用率均值分別為6.27%、5.63%、5.70%，差距雖有收縮但仍維持在1個百分點以上。

如果與聚焦同賽道的先鋒精科和富創精密相比，差距更為明顯。同期，先鋒精科研發費用率均值約5.90%，富創精密約8.13%，而托倫斯同期累計研發費用金額占累計營收的比例僅為4.13%。而若以研發投入絕對值比較，先鋒精科2025年研發費用7137.71萬元，富創精密僅半年度研發費用就達1.21億元，托倫斯全年不到3200萬元的研發投入，難免相形見絀。

引人關注的是，研發投入的不足，限制了其技術積累的厚度。公司在首輪問詢中被追問“行業內其他公司是否具備相似的技術能力”，托倫斯的回復是“工藝整合能力構成核心壁壘”，并強調半導體設備零部件與光伏、汽車零部件存在差異化技術適配。這也意味著，公司的競爭優勢建立在工藝整合和經驗積累之上。

經驗可以換來訂單，卻難以構成護城河。

此外，半導體設備零部件行業的一個趨勢是模組化，即國際巨頭應用材料、拉姆研究早已將成熟的模組組裝環節釋放給供應商，形成從零部件采購向模組采購轉變的供應鏈管理模式。國內同行中，富創精密的模組產品收入占比逐年攀升，2023年已達45.39%，先鋒精科上市后模組收入占比也在4%左右。而托倫斯的模組類產品僅有氣柜模組和腔體模組兩類，2023年至2025年，模組業務收入分別為零、285.21萬元、785.06萬元，幾乎可以忽略不計。

有業內人士稱，模組化能力直接反映企業在產業鏈中的位置，某種程度上決定了單一零件供應商能否向系統集成商躍遷。這與其“第一梯隊”的自我定位，存在落差。

更為關鍵的是核心生產工藝的自主可控程度。報告期內，公司外協加工采購金額分別為3472.49萬元、9100.20萬元、10749.22萬元，占營業成本的比例從22.12%逐年攀升至27.65%、28.46%。外協占比逐年上升，且金額隨營收同步擴張，說明外協并非臨時性的產能補充，而是結構性依賴。

在工藝外協方面，特氟龍噴涂、鋁熔射、三氧化二釔噴涂等半導體零部件關鍵表面處理工藝，公司全部采用外協模式。公司在問詢回復中承認，部分核心外協供應商由北方華創、中微公司等下游大客戶指定。這意味著，托倫斯所謂的高精度機械制造、焊接、表面處理三大核心工藝，最核心、最具技術含量的表面處理環節，完全掌握在外部供應商手中，且受制于下游客戶的供應鏈安排。

一家自稱"第一梯隊"的半導體零部件企業，核心工藝卻由客戶指定外包商完成，其技術自主性和議價能力究竟幾何，值得拷問。

03

實控人姐夫IPO前套現超6億，核心監督崗由近親屬擔任

技術成色存疑的同時，公司的治理結構同樣令人擔憂。

招股書顯示，實控人錢珂擁有美國永久居留權，而半導體屬于高敏感產業，其境外身份無疑存在特殊治理風險。

與此同時，錢珂家族成員還深度嵌入公司的資本運作和日常經營之中。報告期內，公司向錢珂堂姐錢炎娟控制的南通高米、上海高郜采購外協加工服務，金額合計6114.50萬元。南通高米成立于2021年下半年，成立次年即成為托倫斯的主要供應商，采購金額從2022年的1004.36萬元逐年攀升至2024年的2743.11萬元。

這一情況也引發監管關注，在首輪問詢中專門要求公司說明關聯采購定價的公允性。公司稱價格與向非關聯供應商采購無重大差異，但關聯交易的價格公允性歷來是審核難點。

其次是IPO前的精準套現。2022年10月，錢珂姐夫劉志華控制的江西立德以2247.52萬元平價受讓托倫斯33.80%股份。此后，托倫斯在2023年2月、10月，2024年2月、12月密集完成四輪融資，合計募資5.7億元，估值從10.6億元增長至30.9億元。

而伴隨著托倫斯估值上漲，江西立德也開啟了“套現”，分別于2023年9月、2024年12月、2025年5月三次轉讓股權，合計套現約6.45億元，并已完成清倉離場。從2247萬元入股到6.45億元退出，不到三年時間，投資回報率超過27倍。普通投資者還在期待上市后的股價表現，實控人家族已將巨額現金落袋為安。

更耐人尋味的是，公司監事會主席錢小峰為錢珂姐夫，初中學歷，2024年7月升任生產制造總監、監事會主席，2025年從公司領取薪酬91.66萬元。在公司全部董監高及核心技術人員中，錢小峰是唯一一位初中學歷者，且履歷中未披露任何專利成果及跨工藝領域的管理經驗。

更令人憂慮的是職務兼任的沖突。2024年7月至2026年1月，錢小峰同時擔任監事會主席和生產制造總監。前者是公司治理結構中專門負責監督高管履職、檢查公司財務、防范利益輸送的核心監督崗；后者則是執掌公司日常生產運營、管理供應鏈、控制成本費用的被監督崗。讓實控人姐夫同時坐在監督者和被監督者的位置上，意味著監事會最重要的獨立性機制形同虛設。

一家擬登陸創業板的半導體精密制造企業，核心監督崗位由實控人近親屬擔任，且學歷背景與行業技術要求明顯不匹配，公司治理的獨立性和專業性令人質疑。

04

增收不增利，擴產與行業周期相悖

托倫斯此次IPO擬募集資金11.56億元，其中8.80億元用于精密零部件智能制造建設項目，7661萬元用于研發中心建設，2億元補充流動資金。公司稱現有產能已基本飽和，急需擴產以滿足下游需求。但這一募資邏輯在財務數據和行業周期面前有些尷尬。

首先，是增收不增利的困境。2023年至2025年，公司營業收入從2.91億元增至7.20億元，但歸母凈利潤從1530.47萬元飆至1.06億元后，又回落至9817.56萬元。2026年一季度，營業收入同比增長15.37%，扣非凈利潤卻同比下降9.46%。

公司解釋稱，一季度利潤下降主要系持有美元資產因人民幣匯率升值產生匯兌損失491.66萬元，同比增長95.87%，以及研發投入加大所致。但匯率風險本就是涉外經營企業應常態化管理的事項，一季度匯兌損失占凈利潤下降的重要部分，恰恰說明公司財務風險管理存在短板。

其次，是應收賬款和存貨雙高。2025年末，公司應收賬款余額2.60億元，占當期營業收入的36.15%；存貨賬面余額1.84億元，存貨跌價準備計提比例14.58%，高于同行業可比公司平均水平。某種程度而言，托倫斯的業績增長頗有些“紙上富貴”的味道。

更關鍵的是募資必要性與產能消化前景的矛盾。公司稱現有產能已基本飽和，但新增產能對應的產品仍以供應北方華創、中微公司為主，并未開拓足夠的新客戶承接。此外，托倫斯與北方華創簽署的核心合作協議將于2026年底到期，目前尚未披露后續續簽進展。如果合同到期后無法順利續簽，或續簽條款發生不利變化，公司將失去最主要的收入來源，屆時巨額募投項目將面臨產能閑置、投資回報無法兌現的風險。

同時，2025年行業增速已出現放緩跡象。托倫斯2025年營業收入同比增長約18%，相較于2024年109.94%的增速大幅回落。公司主要客戶北方華創2025年上半年收入增速為29.51%，中微公司為43.88%，同樣較2024年全年的35.14%和44.73%有所下降。

在增速普遍放緩的趨勢下，大規模擴充產能的時機選擇，無疑增加了未來產能消化的不確定性。