科技戰(zhàn)的盡頭是合規(guī)和資本的極限拉扯

被監(jiān)管叫停后，Manus又有新消息了！

據(jù)彭博社的報(bào)道，Manus創(chuàng)始人肖弘、季逸超與張濤正籌備約10億美元的新一輪融資，用來(lái)回購(gòu)公司，估值不低于Meta此前收購(gòu)時(shí)支付的20億美元。

彭博援引知情人士稱(chēng)，如果回購(gòu)?fù)七M(jìn)，下一步是與投資方共同組建合資企業(yè)，隨后推進(jìn)港股IPO。

Manus母公司蝴蝶效應(yīng)原本就注冊(cè)于北京，2025年重組為開(kāi)曼-新加坡的離岸架構(gòu)后被Meta收購(gòu)，國(guó)內(nèi)主體目前仍處于存續(xù)狀態(tài)。

不過(guò)這筆“逆向收購(gòu)”還遠(yuǎn)未敲定。截至目前，Manus官網(wǎng)頂部仍然掛著"Manus現(xiàn)已成為Meta的一部分"的橫幅，產(chǎn)品更新也在持續(xù)。從產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)到人員編制，這筆交易在事實(shí)層面早已完成。這也是目前回購(gòu)最大的難題，這意味著撤銷(xiāo)權(quán)限、雇傭關(guān)系、人員安置等多方面問(wèn)題。畢竟Manus已經(jīng)深度融入進(jìn)Meta，再想回復(fù)原狀難度可想而知。

這樁"史上第三大并購(gòu)"被國(guó)家發(fā)改委下發(fā)禁令叫停，到現(xiàn)在才過(guò)去四個(gè)多月。將團(tuán)隊(duì)遷至新加坡，清空國(guó)內(nèi)社媒，還前往硅谷，兜轉(zhuǎn)一圈后又重回中國(guó)資本的合作范疇。

Manus的"一魚(yú)三吃"

去年的同一時(shí)間段，Manus還被貼上"國(guó)運(yùn)級(jí)產(chǎn)品"的標(biāo)簽。在3月發(fā)布時(shí)徹底走紅，彼時(shí)閑魚(yú)上邀請(qǐng)碼被炒到10萬(wàn)一個(gè)。

到2025年6月，Manus將總部遷至新加坡；同年7月，其國(guó)內(nèi)120名員工中僅40余名核心技術(shù)人員隨遷，國(guó)內(nèi)社交賬號(hào)全部清空，官方網(wǎng)站屏蔽中國(guó)IP。12月底，Manus正在以20億美元估值進(jìn)行新一輪融資，而Meta直接以收購(gòu)截?cái)嗔诉@個(gè)進(jìn)程。據(jù)說(shuō)，當(dāng)時(shí)小扎還親赴新加坡，十幾天就敲定了一樁二三十億美元的收購(gòu)。

后面的事情大家也都清楚，2026年1月商務(wù)部提出開(kāi)展合規(guī)性評(píng)估，3月底創(chuàng)始人從新加坡回國(guó)參會(huì)被限制離境，4月27日發(fā)改委公告敲定叫停結(jié)果。讓Manus成為2021年《外商投資安全審查辦法》落地后，首起對(duì)外公開(kāi)叫停的AI行業(yè)外資收購(gòu)項(xiàng)目。而Meta已掏出的二十億美元，也被要求按原路徑返還。

到今天創(chuàng)始人準(zhǔn)備回購(gòu)，背后原因有很多猜測(cè)。比如有一為網(wǎng)友發(fā)表評(píng)論稱(chēng)，據(jù)說(shuō)投資機(jī)構(gòu)拿到錢(qián)后不愿退還，Manus融資是為了籌錢(qián)給Meta退款。

但我看到了一個(gè)更有意思的觀點(diǎn)稱(chēng)Manus這手操作是"一魚(yú)三吃"。即先把公司賣(mài)給Meta賺一筆，再融資從Meta手中把公司回購(gòu)再賺一筆，最后赴港股IPO完成退出再再賺一筆。一套十分閉環(huán)的“三吃流程”。

但話(huà)說(shuō)回來(lái)，目前的一切猜測(cè)都是網(wǎng)民的“吃瓜”，具體能否成功還不得而知。

但已知的是，這筆回購(gòu)的困難并不小。10億美元的外部融資規(guī)模，對(duì)照二三十億美元的最低估值線，僅能占到后者的三分之一到一半，新一輪估值的水平最少要對(duì)齊Meta之前支付的20-30億美元收購(gòu)對(duì)價(jià)，不然監(jiān)管部門(mén)會(huì)判定這樁并購(gòu)屬于“打折拆解”，性質(zhì)不符合相關(guān)要求。

當(dāng)前，能對(duì)應(yīng)10億美元估值投資、同時(shí)通過(guò)監(jiān)管身份核查的主體，數(shù)量十分有限?？赡苁谴笮蛧?guó)資產(chǎn)業(yè)基金、社保險(xiǎn)資或是頭部投資機(jī)構(gòu)以及騰訊字節(jié)這類(lèi)CVC。

另外，這次的這10億美元的交易并非單純的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，核心是調(diào)整控制權(quán)歸屬。近4個(gè)月Meta已經(jīng)對(duì)接過(guò)Manus的核心團(tuán)隊(duì)、技術(shù)棧與客戶(hù)數(shù)據(jù)，按叫停指令落實(shí)“刪除所有數(shù)據(jù)”要求，實(shí)際操作無(wú)明確判定標(biāo)準(zhǔn)，屬于灰色地帶。

所以，這樁回購(gòu)?fù)瑫r(shí)還在做一件事：重新劃商業(yè)秘密、數(shù)據(jù)、IP的邊界。

至于為何將港股作為最終目標(biāo)，Manus的AI前輩們用實(shí)際行為給出了答案。

截至發(fā)稿，MiniMax港股總市值2269億，而智譜是5000多億。二者都是上市后一路猛漲，有這兩家AI領(lǐng)域先行企業(yè)的成功先例在前，Manus也有意在港股市場(chǎng)復(fù)刻成功。

僅半年時(shí)間，Manus的定位就要從半年前吃中國(guó)紅利賺美股收益的典型變?yōu)榘衙拦筛∮D(zhuǎn)回港股的樣本。劇本發(fā)展到這一步，恐怕最初的編劇都沒(méi)能預(yù)判。

科技戰(zhàn)的盡頭是合規(guī)和資本的極限拉扯

時(shí)間回到4月27日，當(dāng)時(shí)監(jiān)管提出的問(wèn)題很明確：Manus的核心技術(shù)屬于限制出口敏感品類(lèi)，未走完法定審批流程；其產(chǎn)品訓(xùn)練調(diào)用大量中國(guó)境內(nèi)數(shù)據(jù)，存在數(shù)據(jù)出境合規(guī)隱患；涉及的外資并購(gòu)事項(xiàng)，也不符合相關(guān)合規(guī)要求。

2025年6月遷冊(cè)新加坡、7月裁撤國(guó)內(nèi)團(tuán)隊(duì)這一連串動(dòng)作，業(yè)內(nèi)將其稱(chēng)作“新加坡洗澡”，因?yàn)镸anus單靠掛一個(gè)新加坡的名頭不能切斷與中國(guó)監(jiān)管的關(guān)聯(lián)。

而這樁交易遇到的阻礙不是偶然的臨時(shí)關(guān)卡，是中美雙方，過(guò)去兩年，共同搭建起來(lái)的，一對(duì)"互鎖閘門(mén)"。

中國(guó)側(cè)的閘門(mén)，是2021年起施行的《外商投資安全審查辦法》。其中，AI已被列入關(guān)鍵領(lǐng)域?qū)彶榍鍐?。美?guó)側(cè)的約束來(lái)自2025年1月生效的《對(duì)外投資安全計(jì)劃》（Reverse CFIUS）。該規(guī)則限制以美國(guó)投資機(jī)構(gòu)為代表的"美國(guó)主體"向中國(guó)AI、半導(dǎo)體與量子信息技術(shù)三大關(guān)鍵領(lǐng)域投資。比如Benchmark領(lǐng)投的Manus的7500萬(wàn)美元的B輪融資也已被納入審查范圍。

目前，AI等硬科技企業(yè)赴美上市的合規(guī)成本有所上升，可行的退出渠道僅剩港股、A股和少數(shù)中性地區(qū)市場(chǎng)。該情況并非單宗交易的問(wèn)題，而是整個(gè)退出路徑的改變。

從表層邏輯來(lái)看，科技領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)圍繞模型參數(shù)、算力、人才三類(lèi)要素展開(kāi)，比拼的是誰(shuí)先搭建出萬(wàn)億參數(shù)規(guī)模的模型、誰(shuí)的GPU儲(chǔ)備更充足。落到更核心的競(jìng)爭(zhēng)層面，各方比拼的是能否留住核心人才、留存關(guān)鍵數(shù)據(jù)、守住核心代碼。

Manus事件暴露出的對(duì)抗環(huán)節(jié)要更靠后，核心比拼的是合規(guī)體系能否穿透公司組織架構(gòu)、識(shí)別出“真實(shí)的技術(shù)國(guó)籍”。監(jiān)管的判定標(biāo)準(zhǔn)不看企業(yè)注冊(cè)地，而是要看技術(shù)研發(fā)的實(shí)際開(kāi)展地點(diǎn)。

資本當(dāng)前正和監(jiān)管規(guī)則反復(fù)試探底線。Meta明知相關(guān)交易存在合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)仍堅(jiān)持完成交割，就是想等交易落地后形成既定事實(shí)；Manus選擇將注冊(cè)地遷至新加坡、清除國(guó)內(nèi)相關(guān)運(yùn)營(yíng)痕跡，賭的是現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)則暫時(shí)覆蓋不到這類(lèi)操作。

而項(xiàng)目被監(jiān)管叫停后開(kāi)展的反向回購(gòu)操作，或許是寄希望于監(jiān)管認(rèn)可這種調(diào)整后的全額退出路徑。這些操作每一步都在觸碰監(jiān)管的容忍邊界，但也正是這每次試探都會(huì)讓監(jiān)管的邊界劃分變得更清晰。

監(jiān)管與資本處在不斷磨合調(diào)整的階段，跨境并購(gòu)?fù)顺鲱I(lǐng)域存在的灰色空間正被逐步擠壓，范圍不斷收窄。后續(xù)必然還會(huì)有不少類(lèi)似Manus的被公開(kāi)披露的同類(lèi)案例，但Manus的案例辨識(shí)度高、代表性強(qiáng)，剛好成為首個(gè)明確相關(guān)規(guī)則的參照樣本。

后續(xù)的新賽道、備選合作公司、待推進(jìn)大額交易，或許都可以用這套剛調(diào)整的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)重新核查一遍。

"Manus劇本"被重寫(xiě)，中國(guó)AI獨(dú)角獸的下一程

2026年開(kāi)年的港股，已經(jīng)迎來(lái)一波AI獨(dú)角獸IPO熱潮。

上市滿(mǎn)一個(gè)月的智譜，市值達(dá)4000億港元，已十分接近百度市值；1月9日掛牌的MiniMax，開(kāi)盤(pán)漲幅109%，首日市值跨入千億港元量級(jí)。除了他倆已經(jīng)上岸的，月之暗面、昆侖芯也均在IPO排隊(duì)中。

Manus此次回流如果真的能落地，將會(huì)是首個(gè)走完“叫停后回購(gòu)再去港股IPO”全流程的參考案例。

有不少中國(guó)AI企業(yè)和它情況相近，都調(diào)整過(guò)境外架構(gòu)，也都遇到了境外上市路徑受阻的問(wèn)題。這條新的上市路徑是否可以復(fù)制要看Manus本次交易在監(jiān)管、估值、股權(quán)結(jié)構(gòu)三個(gè)維度是否都能達(dá)到60分以上的標(biāo)準(zhǔn)。

過(guò)去十年里，Benchmark、紅杉這類(lèi)美元基金一直是中國(guó)AI早期輪次的常見(jiàn)領(lǐng)投方。但后續(xù)，早期資金會(huì)更多來(lái)自大型國(guó)資產(chǎn)業(yè)基金、社保險(xiǎn)資、產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略投資人。正如上文，或許Manus這輪潛在的10億美元估值融資，或許參與的也將是這些類(lèi)型的投資人。

至于“新加坡洗澡”路徑，已經(jīng)在Manus相關(guān)事件中被定性為投機(jī)取巧，后續(xù)再走這類(lèi)路線要承擔(dān)的合規(guī)成本會(huì)高到難以負(fù)擔(dān)。中國(guó)企業(yè)的業(yè)務(wù)、數(shù)據(jù)、運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)還是要扎根國(guó)內(nèi)，推進(jìn)國(guó)際化要參照SHEIN、TikTok的路徑，走合規(guī)層面做足準(zhǔn)備、業(yè)務(wù)實(shí)體多元布局的雙軌路線，不能效仿Manus最初規(guī)劃的“金蟬脫殼”思路。架構(gòu)設(shè)計(jì)、股東結(jié)構(gòu)、數(shù)據(jù)合規(guī)這類(lèi)事項(xiàng)，要在第一輪融資啟動(dòng)階段就嵌入企業(yè)整體戰(zhàn)略，不能等到要出售企業(yè)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，才臨時(shí)補(bǔ)做之前沒(méi)做的相關(guān)工作。

先是啟動(dòng)業(yè)內(nèi)史上第三大規(guī)模的并購(gòu)項(xiàng)目，后續(xù)又推進(jìn)反向回購(gòu)加港股上市的相關(guān)計(jì)劃，Manus僅用半年時(shí)間就走完了完整的資本周期。該公司原本能夠成為非常體面的資本退出范例，監(jiān)管部門(mén)叫停其相關(guān)操作后，反倒成為了意料之外的資本回流樣本。

待到某一天該企業(yè)的港股招股書(shū)正式提交的那個(gè)點(diǎn)，這份招股文件有很大可能是國(guó)內(nèi)AI投資人最想讀的材料。這并非因?yàn)樗枥L的故事有多出色，而是它把整條退出路徑，調(diào)整后的全部邊界條件都重新列明了一遍。