出品 | 子彈財經

作者 | 張玨

編輯 | 蛋總

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

在港股年度財報披露的關口，癌癥早篩行業再度遭遇信用危機：業內“明星公司”覓瑞（Mirxes）在上市不到一年內即遭遇停牌。

覓瑞成立于2014年，過去曾依靠新冠檢測獲取了大額營收，2023年后更加專注癌癥檢測，是國內首張胃癌無創早篩證的獲得者，其核心產品覓小衛將“滴血驗胃癌”變成了現實。

2025年5月，覓瑞登陸港交所，上市后不久（2025年9月）即被納入港股通，但首個財報季便被審計發現公司在供應鏈采購端暴露出內控問題，大額預付款項去向存疑，于2026年4月被港交所強制停牌且至今未復牌。

而其快速入通后即出現停牌危機的現象，也讓市場質疑部分港股通生物醫藥公司的質地，在一定程度上折射出當前港股18A生物科技板塊面臨的審計合規與內控信任危機。

1、停牌超一個月，曾獲諾輝系投資

4月1日，覓瑞在港交所發布公告稱，因無法按期刊發2025年經審核業績報告，公司股票正式停牌。

根據港交所《上市規則》第13.49（1）條規定，每年的3月31日是各上市公司公告上一年度初步業績的法定期限，這也是港交所對上市公司信息披露劃定的一條關鍵紅線。

而根據《上市規則》第13.50條，若發行人未能按照規定刊發定期財務資料，其股份將通常會被要求停牌，直至發行人刊發所要求的財務資料為止。

截至4月30日，覓瑞仍未披露2025年年度財報，公司再度發布公告稱將繼續停牌。此時距離其正式登陸港交所主板，僅僅過去了不到一年的時間。

而在半年前，即2025年10月，覓瑞宣布自主研發的核心產品“覓小衛”（GASTROClear?）正式獲得中國國家藥品監督管理局（NMPA）頒發的第三類醫療器械注冊證。

該產品通過檢測血液中的12種微小核糖核酸（microRNA）組合進行胃癌的早期篩查，這不僅是中國首個針對胃癌早篩適應癥的無創檢測產品，也是國內發出的第一張胃癌篩查體外診斷（IVD）注冊證。

2026年3月下旬，覓瑞還參加了第二十三屆中國國際檢驗醫學暨輸血儀器試劑博覽會（CACLP），展出這款核心產品。

但停牌似乎并沒有影響覓瑞的日常運營，根據覓瑞的公眾號，公司仍然在積極參與行業展會，并宣布其肺癌篩查產品取得重要的出海“里程碑”。

（圖 / 覓瑞公眾號）

此次突然停牌，讓市場投資者不由聯想到兩年前另一家癌癥早篩明星企業的覆滅軌跡。2024年3月，被譽為“中國癌癥早篩第一股”的諾輝健康同樣在年報披露的關鍵期宣布財報“難產”并引發強制停牌。

在此之前，諾輝健康曾于2023年8月遭到做空機構CapitalWatch的指控，稱其涉嫌通過向渠道大量壓貨、虛構銷售合同等手段進行財務造假。到了2024年3月，由于審計機構德勤無法核實相關的財務數據并拒絕簽字，諾輝健康的股票最終停牌。

隨后，諾輝健康的財務造假行為逐步被坐實。隨著管理層接連離職、公司進入清盤程序，這家市值一度突破410億港元的明星企業再也未能復牌。

2025年10月22日，港交所正式宣布取消諾輝健康的上市地位，其估值最終被機構清零。諾輝健康的黯然退市，不僅讓大批投資者血本無歸，也對整個國內癌癥早篩行業的資本信任度造成了沉重打擊。

巧合的是，招股書及公開披露文件顯示，覓瑞恰恰是諾輝健康旗下基金參與投資的一家早篩企業。

2021年8月20日，諾輝健康曾發布公告，宣布投資了一只名為NHH Ventures的風險投資基金，該基金整體管理資金規模為6500萬美元。

隨后，NHH Ventures先后參與了覓瑞的C輪和D輪融資，累計向覓瑞注入資金550萬美元。根據覓瑞此前的招股書數據，在首次公開募股（IPO）后，NHH Ventures最終持有覓瑞2353435股股份，占其總股本的0.85%。

這兩家存在股權紐帶關系的早篩企業，在上市后的財務表現上走向了相似的境遇。

2、預付款項疑云

自4月1日停牌以來已逾一個月后，覓瑞于5月11日發布了關于停牌事項的更多細節公告。

與兩年前諾輝健康在銷售端通過向渠道大量壓貨、虛構銷售合同等手段進行數據造假不同，畢馬威審計師對覓瑞提出的質疑，集中在采購端大額資金的流向上。

在IPO成功募資后，覓瑞的采購行為開始出現異常。2025年5月，覓瑞在港交所掛牌上市，首發募集資金凈額約8.81億港元。

2025年上半年，公司賬上現金多達4.9億元，約為2024年底的14倍，手握充裕現金后，公司隨之展開了密集的采購與付款。

（圖 / Wind(單位：萬元)）

公告顯示，畢馬威審計師在對2025年度財務數據進行審計時，發現有14筆總額達1480萬美元的預付款項存在嚴重的合理性存疑。

這一數字與公司此前的財務常態形成了鮮明對比：在2022年至2024年的三年間，覓瑞賬面上的預付款項總額均未曾超過400萬美元。

審計師指出的三大合規疑點，包括覓瑞未進行規定招標程序的情況下選擇供應商或服務商，首付款超出常規且支付款項后相關計劃無進展，令這些采購預付行為蒙上利益輸送的疑云。

更讓審計師產生警惕的是，在管理層被問詢后，上述14筆預付款項中的950萬美元在極短時間內便被迅速退回，反向印證了這筆資金流出在內控層面缺乏實質約束力。

在2025年下半年的預付款風波尚未厘清之際，審計師又將目光投向了2025年12月31日之后的賬目，進而發現了另一樁數額更大的資金外流事實。

2026年1月，覓瑞在二級市場順利完成了一次新股配售，再度募集資金約7.11億港元。審計師發現，2026年以來公司賬戶出現了大額現金流出，涉及金額高達5700萬美元及1000萬人民幣。

面對審計師針對這筆年初大額資金流出的追問，覓瑞管理層給出的書面解釋是：除了大部分資金用于存放計息現金存款外，其余部分主要包括各項業務支出，其中一大用途是“為提升實驗室檢測能力而預付的下一代測序設備采購款”。

公開資料顯示，覓瑞自創立以來的技術根基是其自主研發的微小核糖核酸（miRNA）檢測平臺，核心專利技術為mSMRT-qPCR，本質是通過特定引物和分子的優化，在傳統的qPCR平臺上實現對血清、尿液等體外樣本中極其微量的miRNA進行高靈敏度的擴增與定量檢測。

而覓瑞解釋中提到的“下一代測序”（NGS）則是截然不同的技術路線，主要通過對成千上萬個DNA或RNA片段進行并行測序，能夠在大規模基因組范圍內尋找多基因位點的突變、重組或甲基化變化。在癌癥早篩領域，該路線的代表企業包括泛生子、燃石醫學等。

目前，覓瑞已上市的核心產品“覓小衛”以及其處于臨床中后期階段的肺癌早篩產品LUNGClear?、結直腸癌早篩產品CRC-1，還有更早期的肝癌早篩產品LV-1、乳腺癌早篩產品BC-1等，底層技術都基于qPCR平臺。

（圖 / 覓瑞招股書）

根據覓瑞上市前最后一版招股書，其唯一一款和NGS有關的管線是CADENCE多癌聯檢，但預計要在2027年下半年才完成概念驗證，目前處于相當早期階段。

因此，覓瑞目前既不需要NGS相關產能甚至大規模研發設備投入，在商業化層面也不提供任何NGS相關的服務，就已開始大手筆進行采購。

這種業務實質進展與大額預付采購進度明顯不匹配，讓市場產生了比兩年前諾輝健康案更為深重的疑慮。

3、港股通光環不再

盡管停牌多日，覓瑞仍然是港股通中的公司之一。

2025年5月掛牌上市后，由于市值與成交量快速達到恒生指數成份股的選股標準，覓瑞在短短三個月內便被納入恒生綜合指數。緊接著，在2025年9月，公司正式獲得港股通資格。

根據規則，被納入恒生綜指后，且前12個月港股平均月末市值不低于港幣50億元（中小型股標的標準），即可跨過門檻獲得港股通席位。

這一機制在打通了內地“南向資金”的投資通道，也是港股中小市值企業獲取流動性的關鍵一步。

在獲準入通后的次月，即2025年10月，覓瑞的股價最高觸及74.3港元，較發行價大漲超過218%，公司總市值一度被推高至接近200億港元。

然而，公開持股結構顯示，覓瑞的自由流通盤比例只有約15%，這意味著只要有少量的買盤涌入，就能對股價產生顯著抬升。

入通后，不僅內地投資者可以直接投資覓瑞，被動指數基金也會帶來增量資金，例如恒生港股通、港股通創新藥等跨境被動指數基金。

這類基金100%復制目標指數的成分股與權重。這意味著，只要某只個股被選入指數，無論其當前股價多高、財務是否虧損，規模龐大的內地港股通被動基金都必須按照既定的市值權重買入對應金額的股票。

這輪由被動資金堆砌起來的200億港元市值與高達上百倍的市銷率，顯然含有巨大的估值泡沫。股價發生劇變的期間，雖然覓瑞的核心產品獲批，但公司基本面沒有實質性改善。

2025年半年報顯示，公司上半年實現營業收入1047.15萬美元，同比僅增長9.46%，削減研發開支后凈虧損仍達到2822.82萬美元（約合近2億元人民幣），同比僅減虧36.32%，短期內尚無法看到整體扭虧為盈的明確時間表。

入通后股價達到高點后，覓瑞股價便一路下跌，直至停牌前最后一個交易日（即2026年3月31日）：全日跌幅20.24%，收盤價12.41港幣，早已跌破發行價。

（圖 / Wind）

事實上，覓瑞在2025年上演的資本軌跡并非孤例。在過去一年中，包括藥捷安康、中慧生物在內的多家港股上市醫藥及生物科技公司，均采取了高度相似的資本策略。

它們在上市后，往往利用特定時間窗口內的少量資金或利好公告精準控盤，將市值短時間內推上入通門檻線，最終讓規模龐大的被動基金在股價高位成為主要的買單力量，也承擔了之后股價迅速下跌的風險和損失。

對于二級市場而言，曾經代表著內資進場、流動機遇的港股通生物醫藥公司，其頭頂的光環已經褪色；“入通即代表利好”的投資信仰，也已有所動搖。

港股通生物醫藥板塊的新一輪泡沫正在加速破裂，雖然覓瑞的最終結局或許不會和諾輝健康相同，但在潮水退去之際，真實的業務實質與業績底色將是生物科技公司的立身之本，而市場對覓瑞的考驗遠未結束。

*文中題圖及未署名圖片來自：攝圖網，基于VRF協議。