小鵬汽車于北京時間2026年5月28日港股盤后、美股盤前發(fā)布了 2026 年一季度財報，整體而言，小鵬此次業(yè)績屬于“低預(yù)期”下的超預(yù)期，但在最核心的賣車毛利率以及二季度指引方面表現(xiàn)亮眼，新車周期拐點初現(xiàn)：

1）總營收超預(yù)期，但“服務(wù)及其他收入”季節(jié)性高位回落：本季總營收達到 130 億元，超市場預(yù)期的 128 億元，主要因為賣車收入超預(yù)期。

但“服務(wù)及其他收入”僅為 20.3 億元，環(huán)比上季度的 31.8 億元下滑了 11.5 億元，主要由于上季度與大眾汽車合作的電子電氣架構(gòu)技術(shù)研發(fā)服務(wù)達成了重要里程碑，確認了高基數(shù)增量授權(quán)收入，本季回歸正常水平；以及本季度無出海帶來的額外碳積分業(yè)務(wù)收入貢獻。

2）汽車收入超預(yù)期，單車均價（ASP）在結(jié)構(gòu)優(yōu)化下逆勢上行：本季度汽車銷售收入為 110 億元（同比下滑 23%，但超市場預(yù)期的 108 億元）。單車均價達到 17.5 萬元，環(huán)比上季度繼續(xù)上行 1.1 萬元，高出市場預(yù)期的 17.2 萬元。ASP 的逆勢上行主要得益于高價X9+高毛利出海銷量占比提升，成功對沖降價壓力。

3）賣車毛利率“小有驚喜”，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善有效抗住成本紅利吞噬：一季度小鵬交付量萎靡（同比大幅下滑 33%至 6.3 萬輛），且由于 X9 固有的高 BOM 成本、銷量下滑導(dǎo)致的工廠折舊攤銷無法攤薄、以及超級增程版本早期爬坡與核心原材料（電池、芯片、鋁材）價格上漲，導(dǎo)致單車成本大幅上行 1.1 萬元至 15.4 萬元。

盡管“增配不加價”的激進定價和銷量下滑讓市場預(yù)期賣車毛利率會環(huán)比下滑至 11.3%，但一季度實際賣車毛利率12.1%（僅環(huán)比下滑 0.9 個百分點），超市場預(yù)期。單車毛利維持在 2.1 億元，基本環(huán)比持平。

4）整體毛利率超預(yù)期，主因賣車毛利率超預(yù)期撐腰：一季度整體毛利率達 20.6%，超市場預(yù)期的 20.2% 以及小鵬指引的 20%。與此前高度依賴軟件授權(quán)拉動不同，本次整體毛利率的超預(yù)期主要得益于汽車主業(yè)的表現(xiàn)。相比之下，本季“服務(wù)及其他”業(yè)務(wù)毛利率由于高毛利的技術(shù)研發(fā)服務(wù)和碳積分收入占比下滑，回落至 66.5%，略低于市場預(yù)期的 67%。

5）全面押注 AI 與新車導(dǎo)致研發(fā)大超預(yù)期，但銷管費用環(huán)比下滑：為了 2026 年“產(chǎn)品大年”與 AI 生態(tài)，小鵬在研發(fā)端進行了極高強度的前置性戰(zhàn)略投入，其中研發(fā)費用高達 29.1 億元（大超市場預(yù)期的 25.3 億元），主要用于“一車雙能（純電+超級增程）”密集新產(chǎn)品周期投入、自研“圖靈”芯片與 VLA 2.0 大模型升級、以及“Iron”人形機器人（計劃2026年底量產(chǎn)，月產(chǎn)能目標(biāo)超1000臺）的前瞻投入。

而銷管費用僅18.8 億元（低于預(yù)期的 20.3 億元），環(huán)比大幅下滑約 9 億元，主因一季度銷量下降導(dǎo)致特許店傭金減少。但渠道擴張仍在持續(xù)，單季門店凈增 12 家至 733 家，為后續(xù)放量提前做準(zhǔn)備。

6）虧損有所擴大，銷量杠桿效應(yīng)尚未釋放：本季度小鵬凈虧損為 -17.8 億元，超出市場預(yù)期的 -13 億元，主要受高額研發(fā)壓制、政府補貼等一次性“其他收益”環(huán)比縮減 6.6 億元以及匯兌損失加大拖累。

從反映主業(yè)造血能力的核心經(jīng)營利潤（毛利潤 - 核心運營費用）來看，一季度實為 -18.7 億元（較上季度的 -0.4 億元多虧 18.3 億元）。這表明銷量未能如期在終端形成強烈刺激，導(dǎo)致經(jīng)營杠桿的正面效應(yīng)尚未釋放，核心主業(yè)短期仍在持續(xù)失血。

海豚研究觀點：

整體而言，小鵬交出了一份在“低預(yù)期”下略超預(yù)期的業(yè)績。高價X9帶動車型結(jié)構(gòu)繼續(xù)向上，疊加出海占比提高，使賣車單價環(huán)比上行，有效抵消了賣車成本上行的不利影響，最終賣車收入和毛利率均實現(xiàn)了超預(yù)期的表現(xiàn)。

但一季度小鵬仍處于“高投入換未來”的戰(zhàn)略投入期。研發(fā)高增疊加銷量淡季，導(dǎo)致經(jīng)營虧損階段性擴大。

同時，一季度小鵬賣車銷量為13.3萬輛，同比下滑33%。盡管公司密集打出了G7、P7+、G6、G9的產(chǎn)品組合拳，并全面開啟“純電+超級增程”的“一車雙能”戰(zhàn)略，但老款基盤車型的增量釋放仍不及預(yù)期。由此引發(fā)的市場對小鵬新車周期爆發(fā)力的質(zhì)疑，已在股價的持續(xù)下跌中充分反映。

不過，正因一季度“低谷期”的頹勢已基本被股價消化，市場顯然更關(guān)心二季度的指引——尤其是在“一車雙能”增程戰(zhàn)略于一季度推進遭遇階段性壓力的背景下。而二季度超預(yù)期的銷量和收入指引，恰恰印證了2026款MONA M03改款和全新車型GX，具備帶動小鵬逐步走出“困境”的潛力。具體來看：

a）銷量指引超預(yù)期，增量主要由新車貢獻

二季度銷量指引為10萬-10.6萬輛，不僅超出市場預(yù)期的9.7萬輛，且與去年同期基本持平。在4月已交付3.1萬輛的基礎(chǔ)上，該指引隱含的5月/6月平均月銷需達到3.45萬-3.75萬輛。

這個增量主要來自于兩款新車——2026款MONA M03改款（4月2日上市）和全新全尺寸旗艦SUV GX（28.98-35.98萬元，5月20日上市），這也直接印證了這兩款新車已開始助力小鵬扭轉(zhuǎn)頹勢，走出“一車雙能”戰(zhàn)略前期推進受阻的困境。

b）收入指引隱含單價環(huán)比持平，高價GX對沖MONA M03占比提升

二季度收入指引為196-208億元，同樣高于市場預(yù)期的193億元，主要受益于銷量超預(yù)期。該收入指引隱含的二季度賣車單價仍維持在17.5萬元，與一季度基本持平。

在低價MONA M03車型（售價區(qū)間11.98-15.18萬元）占比環(huán)比大幅提升的情況下，單車均價依然能保持與一季度持平的高水平。這主要是由于高價的GX車型（售價28.98-35.98萬元）對整體均價的顯著拉動作用，有效對沖了低價車型占比提升的下行壓力。

② 而從2026年整體來看：

雖然Q1“一車雙能”計劃開局不利，但小鵬2026年仍有4款全新SUV蓄勢待發(fā)，新車周期依然強勁，疊加出海正逐步成為核心增長引擎。

出海為銷量核心增長引擎：公司計劃2026年海外銷量翻倍至90,000輛。將重點開拓以色列、德國、挪威、泰國和法國市場，并計劃將渠道網(wǎng)絡(luò)擴展到680家門店，覆蓋60多個國家和地區(qū)。

目前1-4月出海銷量共近1.75萬輛，海豚君認為這一激進目標(biāo)完成度有待觀察，中性假設(shè)下預(yù)計出海8萬輛，同比提升78%。

國內(nèi)基本盤由“大新車周期”托底：海豚君認為，在二季度及下半年兩款走量的MONA平臺新SUV陸續(xù)上市的貢獻下，小鵬2026年國內(nèi)銷量整體同比提升9%至42萬輛難度不大（基本持平行業(yè)增速）。

而在AI進展上： 小鵬正加速將 AI 能力從研發(fā)端推向商業(yè)化落地：

a. 智駕基座再升級：硬件層面，自研“圖靈”芯片（單顆算力750 TOPS）已在全系車型上量產(chǎn)。算法層面，VLA 2.0大模型于3月發(fā)布，采用“視覺直連動作”架構(gòu)，并將作為統(tǒng)一底座服務(wù)于汽車、Robotaxi及機器人等。為加速融合，公司新成立了“通用智能中心”。

b. Robotaxi加速落地：計劃2026年推出三種專為Robotaxi設(shè)計的車型，配備4顆圖靈芯片（3,000 TOPS），并開始試點運營，向第三方授權(quán)軟件開發(fā)包。

c. 人形機器人沖刺：新一代“Iron”機器人研發(fā)進入關(guān)鍵階段，搭載全固態(tài)電池、三顆圖靈芯片，集成多模態(tài)大模型系統(tǒng)，聚焦商業(yè)、工業(yè)與家庭場景。計劃2026年底進入量產(chǎn)階段，目標(biāo)月產(chǎn)能超1000臺。

若AI業(yè)務(wù)（Robotaxi試點運營、人形機器人量產(chǎn)等）穩(wěn)步推進并兌現(xiàn)商業(yè)化價值，有望推動市場重估小鵬的估值體系。

以下為正文

一. 賣車業(yè)務(wù)毛利率“小有驚喜”

由于小鵬一季度的銷量已經(jīng)公布，本次財報出來，投資者更關(guān)心的是仍然是汽車業(yè)務(wù)收入和毛利率情況。

一季度小鵬交付量萎靡，同比大幅下滑33%至6.3萬輛，規(guī)模效應(yīng)減弱疊加原材料成本上行壓力下，市場預(yù)期的小鵬賣車毛利率會從上季度的13%環(huán)比下滑1.7個百分點至本季度11.3%。

一季度小鵬實際賣車毛利率12.1%，還要高出市場預(yù)期，主要由于賣車單價在車型結(jié)構(gòu)改善和出海占比提升下，繼續(xù)超預(yù)期的上行。

從單車經(jīng)濟具體來看：

a) 單車均價：高價車型與出海發(fā)力，ASP還在上行

本季度小鵬單車均價達到17.5萬元，環(huán)比上季度的 16.4 萬元繼續(xù)上行1.1萬元，高出市場預(yù)期的17.2萬元。ASP 的上行主要得益于兩點：

① 旗艦車型 X9 占比提升：一季度，高單價的 X9 銷量占比環(huán)比提升 6 個百分點至 15%；與此同時，主打下沉市場的低價車型 MONA M03 占比則繼續(xù)環(huán)比下滑 5個百分點至 33%。一升一降之間，國內(nèi)銷售的車型結(jié)構(gòu)明顯向高價格段傾斜。

② 高毛利出海銷量占比提升：一季度，小鵬出海銷量達 1.16萬輛，同比增長52%，而國內(nèi)銷量則同比下滑41%至5.1萬輛，在總銷量中的占比環(huán)比也繼續(xù)提升5.3個百分點至18.4%。由于海外市場定價更高，出海占比的提升直接拔高了整體單價水位。

③ 整體折扣力度明顯加大，但被車型結(jié)構(gòu)改善+出海占比提高對沖

一季度，小鵬明顯加大了促銷力度，對旗下G6/G7/G9/P7+/P7/Mona M03分別給與了5000/8000/17000/8000/8000/5000元的現(xiàn)金優(yōu)惠方案，同時對于部分車型也延續(xù)了3年0息/5-7年低息的金融方案，整理優(yōu)惠力度相比去年四季度明顯加大，但被車型結(jié)構(gòu)改善+出海占比提高有效對沖。

b) 單車成本：規(guī)模效應(yīng)缺失與原材料成本上行，帶動單車成本上行

本季度，小鵬單車成本約為 15.4萬元，環(huán)比上季度的 14.3 萬元大幅上行約1.1萬元。成本上行的核心驅(qū)動因素包括：

① 高價車型的固有成本增加： X9占比的提升雖然拉高了ASP，但作為大型MPV，其單車BOM（物料清單）成本本身就處于高位，結(jié)構(gòu)性拉高了平均單車成本。

② 規(guī)模效應(yīng)釋放受阻： 一季度總交付量僅為6.3萬輛，同下滑33%，處于之前指引6.1-6.6萬輛區(qū)間的偏下方位置。銷量的下滑意味著工廠折舊、攤銷等固定成本無法被進一步有效攤薄。

一季度雖然小鵬仍面臨行業(yè)購置稅退坡的壓力（新能源汽車行業(yè)銷量同比下滑約5%），但小鵬在密集打出G7/P7+/G6/G9“一車雙能”產(chǎn)品組合拳的情況下，銷量同比下滑速度反而超出行業(yè)整體水平：

上述已于1月下旬陸續(xù)開啟交付的新車，在“增程與純電同價”且“新車整體增配不加價”的激進定價策略下，受制于行業(yè)需求疲軟和政策真空期，未能如期在終端形成強烈的銷量刺激效應(yīng)，最終導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)的正面貢獻未能釋放。

③ 早期爬坡與供應(yīng)鏈波動： 新車型早期的產(chǎn)能爬坡?lián)p耗（尤其首次引入超級增程版本），疊加動力電池、存儲芯片、大宗鋁材等核心原材料價格的近期持續(xù)上漲，進一步推高了單車制造成本。

c) 單車毛利：基本環(huán)比持平

一季度，小鵬單車毛利約為2.1萬元，環(huán)比上季度（約2.1萬元）基本持平，且高出市場預(yù)期的1.9萬元。在單車成本環(huán)比大幅上行約1.1萬元的情況下，單車均價同樣環(huán)比上行約1.1萬元，使得單車毛利得以維持基本穩(wěn)定。最終本季度實際汽車毛利率為12.1%，僅環(huán)比下滑了0.9個百分點，超市場預(yù)期11.3%。

二. 二季度指引超預(yù)期，新車有望逆轉(zhuǎn)“一車兩能”頹勢

相比一季度在在“一車雙能”增程戰(zhàn)略于一季度的推進遭遇階段性壓力的情況下，二季度超預(yù)期的銷量和收入指引，恰恰印證了2026款Mona M03改款和全新車型GX，具備帶動小鵬逐步走出“困境”的潛力。具體來看：

a) 銷量指引超預(yù)期，增量主要由新車貢獻

一季度，小鵬賣車銷量為13.3萬輛，同比下滑33%。盡管公司密集打出了G7、P7+、G6、G9的產(chǎn)品組合拳，并全面開啟“純電+超級增程”的“一車雙能”戰(zhàn)略，但老款基盤車型的增量釋放仍不及預(yù)期，由此引發(fā)的市場對小鵬新車周期爆發(fā)力的質(zhì)疑，已在股價的持續(xù)下跌中充分反映。

而二季度銷量指引為10萬-10.6萬輛，不僅超出市場預(yù)期的9.7萬輛，且與去年同期基本持平。在4月已交付3.1萬輛的基礎(chǔ)上，該指引隱含的5月/6月平均月銷需達到3.45萬-3.75萬輛。

這個增量主要來自于兩款新車——2026款MONA M03改款（4月2日上市） 和全新全尺寸旗艦SUV GX（28.98-35.98萬元，5月20日上市），這也直接印證了這兩款新車已經(jīng)開始逐步助力小鵬扭轉(zhuǎn)“頹勢”，走出“一車雙能”戰(zhàn)略前期推進受阻的困境。

b) 收入指引隱含單價環(huán)比持平，高價GX對沖MONA M03占比提升

二季度收入指引為196-208億元，同樣高于市場預(yù)期的193億元，主要受益于銷量超預(yù)期。該收入指引隱含的二季度賣車單價仍維持在17.5萬元，與一季度基本持平。

在低價MONA M03車型（售價區(qū)間11.98-15.18萬元）占比環(huán)比大幅提升的情況下，單車均價依然能保持與一季度持平的高水平。海豚君認為，這主要是由于高價的GX車型（售價28.98-35.98萬元） 對整體均價的顯著拉動作用，有效對沖了低價車型占比提升的下行壓力。

三、整體毛利率超預(yù)期，主因賣車毛利率超預(yù)期

一季度小鵬總營收達到130億元（超預(yù)期的128億），整體毛利率20.6%，超市場預(yù)期的20.2%以及小鵬指引的20%。毛利率的超預(yù)期主要得益于汽車業(yè)務(wù)的整體表現(xiàn)超預(yù)期，而其他業(yè)務(wù)收入基本與預(yù)期持平。

① 收入超預(yù)期，主因賣車收入表現(xiàn)不錯：

汽車主業(yè)方面，收入和毛利率均超預(yù)期，主要得益于單價環(huán)比提升有效對沖了成本上行的負面影響。本季度汽車銷售收入為110億元（同比下滑23%，但超預(yù)期的108億），這主要得益于高單價車型X9占比提高以及高客單價的出海業(yè)務(wù)拉動。

本季度“服務(wù)及其他收入”僅為20.3億元，環(huán)比上季度的31.8億元下滑了11.5億元。環(huán)比大幅下滑的主要原因有二：

a. 上季度與大眾汽車合作的電子電氣架構(gòu)技術(shù)研發(fā)服務(wù)達成了重要里程碑，確認了可觀的增量授權(quán)收入；而本季度技術(shù)研發(fā)服務(wù)收入回歸正常水平，有所下滑；

b. 上季度受益于出海銷量增長帶來的額外碳積分收益，但本季度并無碳積分業(yè)務(wù)收入貢獻。

② 毛利率略超預(yù)期，主要因為賣車毛利率超預(yù)期

本季度賣車毛利率為12.1%，雖環(huán)比下滑了0.9個百分點，但依然高出市場預(yù)期的11.3%。在規(guī)模效應(yīng)大幅減弱及原材料成本上行的雙重負面拖累下，主要得益于高單價車型拉動，有效對沖了成本端上行的不利影響。

而服務(wù)及其他業(yè)務(wù)毛利率為66.5%，環(huán)比下滑了4.3個百分點，也低于市場預(yù)期的67%，主要源于高毛利的技術(shù)研發(fā)服務(wù)收入和碳積分收入占比下滑的影響。

四、三費端為“一車雙能”與AI生態(tài)蓄力，但拖累利潤釋放

小鵬汽車始終將“智能化”作為核心護城河，這決定了其在AI智駕與新平臺研發(fā)上必須保持極高強度的持續(xù)投入。一季度，正是這種面向2026年“產(chǎn)品大年”的前置性戰(zhàn)略投入，導(dǎo)致研發(fā)費用繼續(xù)大超預(yù)期，成為壓制本季度核心運營利潤釋放的最主要原因。

1）研發(fā)費用：29億元大超預(yù)期，環(huán)比繼續(xù)上行，全面押注新車型與物理AI

本季度，小鵬研發(fā)費用達到29.1億元，大幅超出市場預(yù)期的25.3億元，環(huán)比上季度28.7億元仍增加0.4億元。研發(fā)投入的環(huán)比提升主要用于新車型開發(fā)以及AI相關(guān)技術(shù)研發(fā)開支的增加，具體體現(xiàn)在以下三個方面：

① 為密集的新產(chǎn)品周期進行前置投入： 自2025年Q4起，小鵬正式開啟“一車雙能”的重大產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，為現(xiàn)有純電車型全線推出增程版本，并計劃在2026年推出四款全新SUV車型。本季度的研發(fā)費用即為這一密集新產(chǎn)品周期的前置投入。

② 智駕技術(shù)再升級： 在硬件層面，小鵬自研的高階“圖靈”芯片（單顆算力750 TOPS）已在全系車型上實現(xiàn)量產(chǎn)上車。在算法層面，公司VLA 2.0（視覺-語言-動作）大模型已于2026年3月正式發(fā)布。

該模型采用創(chuàng)新的“視覺直連動作”端到端架構(gòu)，旨在消除傳統(tǒng)架構(gòu)中的語言翻譯層，以降低延遲、提升決策效率，并將作為統(tǒng)一的技術(shù)底座服務(wù)于汽車、Robotaxi、機器人及飛行汽車等多類智能體。為加速這一融合，小鵬新成立了“通用智能中心”，將自動駕駛與智能座艙研發(fā)團隊整合，以構(gòu)建統(tǒng)一的AI基座模型與技術(shù)體系。

③ 人形機器人的前瞻性投入： 小鵬新一代“Iron”人形機器人研發(fā)已進入關(guān)鍵階段。該機器人搭載了行業(yè)首發(fā)的全固態(tài)電池、三顆“圖靈”AI芯片（總算力2250 TOPS），并集成了VLT（思考）、VLA（動作）與VLM（交互）組成的多模態(tài)大模型系統(tǒng)，應(yīng)用場景聚焦商業(yè)、工業(yè)和家庭三大領(lǐng)域，初期將在中國及海外門店、園區(qū)提供接待、引導(dǎo)和零售協(xié)助。小鵬計劃“Iron”在2026年底進入量產(chǎn)階段，目標(biāo)是到年底實現(xiàn)月產(chǎn)能超過1000臺。

根據(jù)公司指引，小鵬2026年全年研發(fā)費用預(yù)計將同比增長約26%，達到120億元人民幣，其中人工智能（AI）相關(guān)研發(fā)投入約70億元，整車業(yè)務(wù)研發(fā)投入約50億元。

2）銷管行政費用：環(huán)比大幅下滑，主因銷量下降致傭金減少，但渠道擴張仍在持續(xù)

本季度銷售及行政費用為18.8億元，同樣低于市場預(yù)期的20.3億元，環(huán)比上季度下滑約9億元。費用下滑的主要原因是：一季度銷量環(huán)比大幅下降，導(dǎo)致向特許經(jīng)營店支付的傭金相應(yīng)減少。

但值得注意的是，為承接2026年“一車雙能”的下沉戰(zhàn)略及4款全新SUV到來的流量，小鵬仍在加快建店步伐。一季度單季門店數(shù)凈增12家（總數(shù)達733家），覆蓋城市增加1城（總數(shù)達256城），為后續(xù)新車放量提前做好了渠道準(zhǔn)備。

五、經(jīng)營虧損仍在加大，銷量杠桿效應(yīng)尚未釋放

本季度小鵬凈虧損為 -17.8億元，超出市場預(yù)期的 -13億元。除了高額研發(fā)費用阻礙利潤端釋放這一主因外，本季度“其他收益”的環(huán)比大幅縮減（主要為政府補貼等一次性收入，環(huán)比減少6.6億元）以及匯兌損失的加大，也進一步拉低了凈利潤水平。

從更反映主業(yè)造血能力的“核心經(jīng)營利潤（毛利潤 - 核心運營費用）”來看，一季度實際為 -18.7億元，相比上季度的 -0.4億元 下滑了近 18.3億元，主要由于:

a. 銷量同比大幅萎縮（一季度銷量13.3萬輛，同比-33%），規(guī)模效應(yīng)未能釋放：銷量下滑導(dǎo)致單車固定成本攤薄不足，毛利端承壓，同時低銷量無法有效分攤高額的運營費用，經(jīng)營杠桿的正面效應(yīng)未能體現(xiàn)。

b. 研發(fā)費用環(huán)比繼續(xù)增加：研發(fā)費用從上季度的28.7億元進一步增至29.1億元，持續(xù)壓制利潤端的釋放。

<此處結(jié)束>

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