2026年6月1日，上交所上市委召開審議會(huì)議，對(duì)宇樹科技股份有限公司的IPO申請(qǐng)進(jìn)行審核。公司計(jì)劃募集資金42.02億元，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券，律師事務(wù)所為北京德恒律師事務(wù)所，會(huì)計(jì)師事務(wù)所為容誠會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）。

監(jiān)管層最擔(dān)心的問題：宇樹是否真的能長期領(lǐng)先。

第一，商業(yè)化是否真實(shí)可持續(xù)。人形機(jī)器人到底有沒有穩(wěn)定需求？是否只是熱點(diǎn)驅(qū)動(dòng)？

第二，技術(shù)是否真有護(hù)城河。專利數(shù)量偏少，大模型能力仍弱。

第三，行業(yè)領(lǐng)先地位能否維持。面對(duì)特斯拉、小米等巨頭怎么辦？

第四，高毛利率是否能長期維持。行業(yè)成熟后是否會(huì)快速下滑？

這些問題，本質(zhì)上都指向一點(diǎn)：宇樹科技當(dāng)前估值，很大程度建立在“未來預(yù)期”上，而不是成熟穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè)格局上。

宇樹科技，公司位于浙江省杭州市，是一家世界知名、國際領(lǐng)先的高性能通用機(jī)器人公司，專注于高性能通用人形機(jī)器人、四足機(jī)器人、機(jī)器人組件及具身智能模型的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)。

宇樹科技報(bào)告期營收出現(xiàn)爆發(fā)式增長，并且實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。報(bào)告期內(nèi)（2023年至2025年），宇樹科技的營業(yè)收入分別為1.59億元、3.93億元、16.99億元；凈利潤分別為-1114.51萬元、9547.47萬元、2.78億元。

但2026年一季度，宇樹科技營收增速明顯回落，凈利潤同比下滑。2016年一季度，公司營收4.23億元，增速從300%回落到68%，扣非凈利潤4025萬元，同比下滑52.55%。

這意味著宇樹科技可能已經(jīng)開始從“概念爆發(fā)期”進(jìn)入“競爭兌現(xiàn)期”。未來業(yè)績能否持續(xù)高增長，取決于：人形機(jī)器人真實(shí)商業(yè)化落地、市場需求是否持續(xù)、行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)是否出現(xiàn)和成本能否繼續(xù)下降。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，2023年四足機(jī)器人是宇樹科技絕對(duì)核心收入來源，占比達(dá)75.78%，但后續(xù)其營收占比持續(xù)下滑，2025年降至41.62%。

人形機(jī)器人成為宇樹科技營收增長的核心驅(qū)動(dòng)力，收入從2023年的296.71萬元暴增至2025年的8.68億元，營收占比從1.88%大幅提升至51.78%，2025年成為宇樹科技第一大收入品類。

這說明，宇樹科技已經(jīng)從“四足機(jī)器人公司”，轉(zhuǎn)向“人形機(jī)器人公司”。然而宇樹科技更擅長“本體、小腦”，但“大腦”能力仍弱。

宇樹科技更擅長“本體、小腦”，但“大腦”能力仍弱。簡單說，宇樹強(qiáng)的是運(yùn)動(dòng)控制、機(jī)械結(jié)構(gòu)、硬件本體，但AI大模型、具身智能決策系統(tǒng)仍在研發(fā)階段。

而未來真正決定機(jī)器人行業(yè)天花板的，是大模型、數(shù)據(jù)、AI決策能力和場景學(xué)習(xí)能力。如果未來“大腦”被其他AI公司掌握，宇樹可能淪為“高端機(jī)器人硬件廠商”。

毛利率方面，報(bào)告期內(nèi)，四足機(jī)器人毛利率從2023年的43.71%穩(wěn)步提升至2025年的56.72%，三年累計(jì)提升13.01個(gè)百分點(diǎn)，機(jī)器人組件毛利率從2023年的48.76%提升至2025年的59.36%，三年累計(jì)提升10.6個(gè)百分點(diǎn)，兩大品類成為宇樹科技整體毛利率上行的核心支撐。

人形機(jī)器人毛利率雖從2023年的87.67%逐年回落至2025年的63.18%，但始終保持全品類最高的盈利水平，仍是宇樹科技盈利表現(xiàn)的核心支柱；其他品類因營收占比極低，對(duì)宇樹科技整體毛利率的影響可忽略不計(jì)。

報(bào)告期內(nèi)，宇樹科技綜合毛利率呈現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)步提升的核心趨勢，從2023年的44.75%，經(jīng)2024年的57.22%，進(jìn)一步提升至2025年的60.44%。2024年起，宇樹科技綜合毛利率已普遍高于同行業(yè)公司。

應(yīng)收賬款方面，報(bào)告期內(nèi)，宇樹科技核心的1年及以內(nèi)短期應(yīng)收賬款占比從2023年的88.60%持續(xù)提升至2025年的97.63%，占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位。

客戶方面，宇樹科技前五大客戶銷售共計(jì)占比分別為12.69%、12.45%和12.08%。

供應(yīng)商方面，宇樹科技前五大供應(yīng)商采購共計(jì)占比分別為22.07%、26.44%、22.54%。

與同行業(yè)可比公司相比，宇樹科技劣勢是業(yè)務(wù)線相對(duì)單一，缺乏多品類機(jī)器人產(chǎn)品矩陣，相較于優(yōu)必選的多元化產(chǎn)品布局、越疆在協(xié)作機(jī)器人領(lǐng)域的成熟經(jīng)驗(yàn)，宇樹科技在產(chǎn)品多樣性和應(yīng)用場景覆蓋廣度上存在一定差距，抗風(fēng)險(xiǎn)能力相對(duì)較弱。

與此同時(shí)，行業(yè)競爭正在快速加劇。包括 Tesla、Xiaomi、XPeng 以及 UBTECH 等企業(yè)，都在持續(xù)加碼人形機(jī)器人賽道。這些企業(yè)相比宇樹科技，往往擁有更強(qiáng)的資金實(shí)力、更成熟的AI能力以及更完整的生態(tài)體系。

宇樹科技雖然當(dāng)前處于國內(nèi)領(lǐng)先位置，但行業(yè)護(hù)城河并不牢固。一旦未來技術(shù)快速迭代、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)逐步統(tǒng)一，產(chǎn)品同質(zhì)化和價(jià)格競爭都可能迅速出現(xiàn)，屆時(shí)高毛利率能否維持，將成為巨大考驗(yàn)。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，截至本招股說明書簽署日，王興興直接持有宇樹科技8,671.4964萬股股份，占宇樹科技股本總額的23.8216%，系宇樹科技控股股東。

王興興 對(duì)公司控制力極強(qiáng)。在表決權(quán)差異安排下，王興興直接持股部分的表決權(quán)比例為63.5457%，結(jié)合所控制的上海宇翼股權(quán)激勵(lì)持股平臺(tái)，合計(jì)控制的宇樹科技表決權(quán)比例為68.7816%。由此，王興興為宇樹科技的控股股東、實(shí)際控制人。

募資資金方面，本次宇樹科技募投項(xiàng)目共計(jì)4個(gè)，項(xiàng)目投資總額合計(jì)42.02億元，擬使用募集資金與投資總額完全匹配，100%通過募集資金覆蓋。

本次募投資金高度聚焦智能機(jī)器人核心研發(fā)環(huán)節(jié)，3個(gè)研發(fā)類項(xiàng)目合計(jì)投資35.78億元，占總投資的85.14%，同時(shí)配套建設(shè)智能機(jī)器人制造基地項(xiàng)目，投資6.24億元，占總投資的14.86%，為產(chǎn)品落地提供產(chǎn)能保障，整體形成了以核心技術(shù)研發(fā)為核心、配套產(chǎn)能建設(shè)為支撐的募投布局。

伴隨行業(yè)快速發(fā)展與市場競爭加劇，宇樹科技現(xiàn)階段仍面臨多重經(jīng)營與發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)。

其一，宇樹科技高速增長態(tài)勢逐步放緩，2026年一季度營收增速明顯回落，凈利潤同比下滑，后續(xù)業(yè)績?cè)鲩L受行業(yè)熱度、市場需求、行業(yè)價(jià)格競爭、成本費(fèi)用管控及募投項(xiàng)目落地效果等多重因素影響，存在波動(dòng)下滑風(fēng)險(xiǎn)。

其二，具身智能行業(yè)入局者持續(xù)增多，特斯拉、小鵬、小米等跨界企業(yè)及海內(nèi)外專業(yè)科創(chuàng)企業(yè)持續(xù)加碼布局，行業(yè)技術(shù)、人才、市場競爭日趨激烈，或?qū)D壓宇樹科技的市場份額與盈利空間，若后續(xù)研發(fā)投入與市場拓展不及預(yù)期，宇樹科技現(xiàn)有領(lǐng)先優(yōu)勢或?qū)⒅鸩饺趸?/p>

其三，宇樹科技研發(fā)布局側(cè)重機(jī)器人本體、運(yùn)動(dòng)控制等“本體、小腦”技術(shù)，具身大模型等核心“大腦”技術(shù)仍處于研發(fā)攻堅(jiān)階段，相關(guān)投入及場景實(shí)訓(xùn)尚未完全落地，未來研發(fā)成效存在不確定性，或制約宇樹科技長期技術(shù)競爭力提升。

其四，宇樹科技核心技術(shù)自研實(shí)力突出，但專利儲(chǔ)備數(shù)量偏少，知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)壁壘較弱，疊加行業(yè)高端人才競爭激烈，存在核心人才流失、技術(shù)泄密的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

在本次IPO審核過程中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)圍繞宇樹科技產(chǎn)品競爭、技術(shù)研發(fā)、業(yè)務(wù)經(jīng)營、業(yè)績變動(dòng)四大核心維度開展兩輪專項(xiàng)問詢，聚焦宇樹科技經(jīng)營核心細(xì)節(jié)與發(fā)展?jié)撛趩栴}。

在產(chǎn)品與市場競爭領(lǐng)域，監(jiān)管重點(diǎn)關(guān)注宇樹科技兩類核心機(jī)器人產(chǎn)品的應(yīng)用場景、客戶結(jié)構(gòu)、技術(shù)差異及商業(yè)模式，要求宇樹科技補(bǔ)充工業(yè)、家庭場景商業(yè)化落地進(jìn)展，量化分析自研模式的長期性價(jià)比優(yōu)勢，說明四足機(jī)器人市場份額下滑原因及行業(yè)競爭格局變化，同時(shí)厘清宇樹科技產(chǎn)品與傳統(tǒng)工業(yè)、協(xié)作機(jī)器人的邊界與競爭關(guān)系，核查可比公司披露的全面性。

在技術(shù)研發(fā)層面，監(jiān)管要求宇樹科技細(xì)化核心技術(shù)與產(chǎn)品架構(gòu)、專利的對(duì)應(yīng)關(guān)系，論證核心技術(shù)先進(jìn)性及技術(shù)路線的合理性、成熟度，重點(diǎn)關(guān)注宇樹科技“重本體、輕大腦”的技術(shù)布局現(xiàn)狀，核查大模型研發(fā)進(jìn)度與同業(yè)差距及潛在發(fā)展制約風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)監(jiān)管關(guān)注宇樹科技開源算法、打造產(chǎn)業(yè)生態(tài)的轉(zhuǎn)型布局，要求宇樹科技明確生態(tài)建設(shè)的落地舉措、賦能效果及后續(xù)突破方向。

針對(duì)具體業(yè)務(wù)經(jīng)營細(xì)節(jié)，監(jiān)管聚焦宇樹科技人形機(jī)器人業(yè)務(wù)合規(guī)性與商業(yè)模式，核查企業(yè)導(dǎo)覽場景歸類的行業(yè)合規(guī)性，對(duì)比定制開發(fā)與二次開發(fā)兩種銷售模式的經(jīng)營情況及行業(yè)適配性，核實(shí)核心零部件外購的原因與未來規(guī)劃，同時(shí)要求宇樹科技全面對(duì)標(biāo)境內(nèi)外同行，從大模型研發(fā)、算法、數(shù)據(jù)、生態(tài)服務(wù)等多維度研判自身技術(shù)優(yōu)劣勢與行業(yè)領(lǐng)先地位的可持續(xù)性。

針對(duì)業(yè)績波動(dòng)問題，監(jiān)管重點(diǎn)問詢宇樹科技2025年三季度營收環(huán)比下滑的核心原因，要求量化春晚熱點(diǎn)事件對(duì)宇樹科技營收季節(jié)性波動(dòng)的影響，結(jié)合行業(yè)空間與技術(shù)進(jìn)展論證業(yè)績?cè)鲩L的可持續(xù)性。

同時(shí)結(jié)合宇樹科技自動(dòng)化產(chǎn)線建設(shè)規(guī)劃，核查宇樹科技持續(xù)降本的可行性，預(yù)判行業(yè)競爭加劇背景下宇樹科技毛利率的未來變動(dòng)趨勢，要求宇樹科技完善相關(guān)重大風(fēng)險(xiǎn)提示，充分披露經(jīng)營發(fā)展中的潛在不確定性。

來源/大碗科技

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