2026年ASCO年會(huì)上，中國(guó)學(xué)者貢獻(xiàn)了94項(xiàng)口頭報(bào)告，有12家中國(guó)創(chuàng)新藥企的13項(xiàng)研究入選LBA，康方生物更是拿下了全場(chǎng)唯一的重磅級(jí)全體大會(huì)入場(chǎng)券。對(duì)比2024年的48項(xiàng)口頭報(bào)告，兩年間增長(zhǎng)近一倍——中國(guó)創(chuàng)新藥的學(xué)術(shù)成績(jī)單，無(wú)疑刷出了歷史新高。

但一個(gè)有意思的現(xiàn)象是，臺(tái)上的數(shù)據(jù)足夠炸裂，臺(tái)下的資本卻并未因此開(kāi)啟“情緒看多”模式。面對(duì)這一頁(yè)頁(yè)亮眼的摘要，投資者在放置籌碼前變得異常審慎。大家不再單純?yōu)榕R床數(shù)據(jù)的“峰值”歡呼，而是冷靜地拆解，這些驚艷的數(shù)據(jù)離注冊(cè)上市（NDA）還有多遠(yuǎn)？是否有跨國(guó)BD背書(shū)來(lái)分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)？能否真正改寫(xiě)標(biāo)準(zhǔn)治療的格局？

換言之，市場(chǎng)已經(jīng)告別了單純追逐ASCO光環(huán)的階段，轉(zhuǎn)而死磕“確定性”。數(shù)據(jù)漂亮只是入場(chǎng)券，真正的估值錨點(diǎn)，在于誰(shuí)能把臨床優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為商業(yè)現(xiàn)實(shí)。要回答這個(gè)問(wèn)題，不妨先看看本屆ASCO中國(guó)創(chuàng)新藥企業(yè)的圖譜——哪些企業(yè)站上了最高的舞臺(tái)，它們手里到底握著什么牌。

01

國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新閃耀ASCO

在本屆ASCO年會(huì)上，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥以雙抗與ADC為絕對(duì)主力；商業(yè)化進(jìn)程上，各企業(yè)分化明顯——部分已推進(jìn)至NDA/FDA階段，部分仍處于臨床II期。

以下依據(jù)2026年ASCO會(huì)議入選形式（如全體大會(huì)、LBA等），梳理具有部分代表性中國(guó)創(chuàng)新藥企（僅代表會(huì)議內(nèi)容，非企業(yè)排名）。

表1 2026年ASCO年會(huì)中國(guó)創(chuàng)新藥企速覽（部分）

數(shù)據(jù)來(lái)源：各家企業(yè)官網(wǎng)、藥智數(shù)據(jù)

02

三大核心看點(diǎn)

從入選形式來(lái)看，本屆ASCO中國(guó)創(chuàng)新藥呈現(xiàn)出清晰的梯隊(duì)全景：從全體大會(huì)、LBA到口頭報(bào)告及壁報(bào)展示，構(gòu)成了多層次的學(xué)術(shù)圖景。但腫瘤學(xué)年會(huì)從來(lái)不是頒獎(jiǎng)典禮，摘要入選的層級(jí)高低，并不直接等同于資本市場(chǎng)估值座次。

真正拉開(kāi)差距的，不再僅僅是臺(tái)上臨床數(shù)據(jù)的驚艷程度，更在于這些數(shù)據(jù)能否順利觸發(fā)后續(xù)的商業(yè)連鎖反應(yīng)：包括NDA受理、FDA審批決議、終端銷(xiāo)售放量、BD交易再定價(jià)等。

以此為標(biāo)尺，沿著技術(shù)路線的變現(xiàn)節(jié)奏、瘤種賽道的含金量、以及里程碑的兌現(xiàn)權(quán)重這三個(gè)看點(diǎn)，逐一拆解中國(guó)創(chuàng)新藥的真實(shí)成色。

看點(diǎn)1：技術(shù)路線

本屆ASCO年會(huì)中國(guó)創(chuàng)新藥覆蓋了雙抗、ADC、CAR-T及小分子靶向藥等多種技術(shù)路線。但真正值得關(guān)注的不是“誰(shuí)的數(shù)據(jù)更漂亮”，而是不同技術(shù)路線背后的變現(xiàn)節(jié)奏和確定性邏輯差異。

• 雙抗：IO迭代，路徑長(zhǎng)但天花板高

雙抗的核心價(jià)值在于挑戰(zhàn)現(xiàn)有免疫治療標(biāo)準(zhǔn)。以康方依沃西為例，其HARMONi-6研究在全體大會(huì)公布OS HR=0.66，直接頭對(duì)頭對(duì)比替雷利珠單抗，目標(biāo)是一線NSCLC的“換標(biāo)準(zhǔn)”。但這類(lèi)資產(chǎn)需要滿足三個(gè)條件才能兌現(xiàn)價(jià)值：大樣本III期OS驗(yàn)證、多適應(yīng)癥重復(fù)成功、海外注冊(cè)落地。路徑周期通常3-5年，不確定性較高。但一旦走通，價(jià)值上限也最高，這也是為什么康方、信達(dá)、三生等企業(yè)紛紛尋求BD合作，用外部資金分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、加速推進(jìn)。

• ADC：化療迭代，路徑短但競(jìng)爭(zhēng)激烈

ADC更多扮演“化療升級(jí)”角色，可通過(guò)聯(lián)合已上市的IO藥物快速推進(jìn)注冊(cè)臨床，無(wú)需頭對(duì)頭OS驗(yàn)證，周期2-3年相對(duì)更短。科倫SKB264聯(lián)合K藥PFS HR=0.35，百利iza-bren兩項(xiàng)NDA已獲受理，都是典型代表。但ADC賽道擁擠度高，HER2、TROP2等熱門(mén)靶點(diǎn)扎堆，最終價(jià)值取決于差異化適應(yīng)癥選擇和聯(lián)合策略的精準(zhǔn)度。

• 其他技術(shù)：小分子靶向藥、CAR-T等，各有各的節(jié)奏

雙抗和ADC之外，本屆ASCO還有小分子靶向藥和CAR-T等技術(shù)路線。小分子靶向藥的邏輯是精準(zhǔn)打擊，靶點(diǎn)明確、成藥路徑成熟、監(jiān)管審批通道清晰。一旦靶點(diǎn)驗(yàn)證通過(guò)，從臨床到上市的路徑相對(duì)可預(yù)測(cè)，確定性高，但適應(yīng)癥往往局限于特定突變?nèi)巳海袌?chǎng)空間天然受限。

CAR-T的研發(fā)周期和失敗風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于小分子。本屆以壁報(bào)形式展示長(zhǎng)期隨訪數(shù)據(jù)的科濟(jì)藥業(yè)CT041，代表了中國(guó)企業(yè)在實(shí)體瘤CAR-T領(lǐng)域的前沿探索。這條路一旦走通，價(jià)值巨大，但驗(yàn)證周期以十年計(jì)。這些技術(shù)路線與雙抗、ADC形成了完整的差異化技術(shù)光譜：有的追求路徑確定性，有的押注顛覆性突破。市場(chǎng)對(duì)不同路線的定價(jià)邏輯本就不同。

無(wú)論是哪條路線，單純臨床數(shù)據(jù)已不足以支撐估值。真正的確定性來(lái)自“數(shù)據(jù)+BD+注冊(cè)”的疊加效應(yīng)：康方（Plenary LBA+FDA申報(bào)+OS驗(yàn)證）、信達(dá)（差異化數(shù)據(jù)+輝瑞百億合作）、百利（臨床數(shù)據(jù)+NDA受理）。市場(chǎng)正在為路徑清晰+進(jìn)度可預(yù)期的資產(chǎn)集中定價(jià)。

看點(diǎn)2：瘤種賽道分化

不同瘤種的商業(yè)含金量差異巨大，但決定價(jià)值的不只是患者規(guī)模，更是競(jìng)爭(zhēng)格局和兌現(xiàn)路徑。

• 肺癌：市場(chǎng)龐大，競(jìng)爭(zhēng)激烈

全球腫瘤藥最大的單一市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)邏輯極其清晰：要么頭對(duì)頭擊敗現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)療法，要么聯(lián)合K藥優(yōu)化增效。兩種路徑都沒(méi)有小而美的生存空間，都需要大樣本III期驗(yàn)證和注冊(cè)進(jìn)展背書(shū)。康方選擇了正面挑戰(zhàn)，科倫選擇了聯(lián)合增效，方向不同，但都需要BD或注冊(cè)里程碑來(lái)確認(rèn)確定性。僅憑一個(gè)漂亮HR值，已不足以支撐估值。

• 消化道腫瘤：數(shù)據(jù)密集，但增量?jī)r(jià)值邊際遞減

胃癌、食管癌是中國(guó)高發(fā)瘤種，國(guó)產(chǎn)數(shù)據(jù)密集。但隨著免疫和ADC逐步成為標(biāo)準(zhǔn)治療，新方案的增量獲益空間正在收窄。統(tǒng)計(jì)學(xué)顯著不等于商業(yè)價(jià)值驚艷，市場(chǎng)對(duì)HR=0.7左右的改善已逐漸脫敏，除非能在特定亞組（如HER2高表達(dá)、MSI-H等）中實(shí)現(xiàn)更大突破。

• 乳腺癌：市場(chǎng)巨大，但差異化驗(yàn)證周期長(zhǎng)

年新發(fā)超200萬(wàn)例，但DS-8201已樹(shù)立極高標(biāo)桿。國(guó)產(chǎn)ADC短期內(nèi)難以撼動(dòng)其地位，差異化驗(yàn)證通常需要3-5年，且必須在HER2低表達(dá)、突變等細(xì)分人群中找到突破口。這是一個(gè)長(zhǎng)期主義賽道，短期催化劑有限。

• 血液瘤與罕見(jiàn)靶點(diǎn)：規(guī)模有限，但創(chuàng)新溢價(jià)高

BCL2、KRAS G12C等稀缺靶點(diǎn)雖然患者基數(shù)小，但創(chuàng)新性突出，容易獲得突破性療法認(rèn)定和加速審批，競(jìng)爭(zhēng)格局遠(yuǎn)未飽和。這類(lèi)資產(chǎn)的估值邏輯不是市場(chǎng)規(guī)模，而是臨床急需+定價(jià)權(quán)。

簡(jiǎn)而言之，肺癌拼的是頭部卡位和注冊(cè)進(jìn)度；消化道拼的是亞組突破和邊際增量；乳腺癌拼的是長(zhǎng)期差異化驗(yàn)證；罕見(jiàn)靶點(diǎn)拼的是稀缺性和加速通道。不同賽道，定價(jià)邏輯完全不同。

看點(diǎn)3：商業(yè)價(jià)值兌現(xiàn)

第一部分表格已經(jīng)列出了各企業(yè)的商業(yè)化里程碑。這里需要回答一個(gè)更深的問(wèn)題：為什么這些里程碑比臨床數(shù)據(jù)更重要？

• 邏輯一：BD合作是“確定性折價(jià)”的轉(zhuǎn)換器

信達(dá)與輝瑞的105億美元合作、三生授權(quán)輝瑞60.5億美元、恒瑞與BMS的152億美元潛在交易等等，這些BD事件本質(zhì)上是用跨國(guó)藥企的真金白銀為管線的臨床價(jià)值和可開(kāi)發(fā)性提供了第三方驗(yàn)證。對(duì)于投資者而言，BD首付款是比任何臨床數(shù)據(jù)都更實(shí)在的確定性信號(hào)。這也是為什么信達(dá)、三生、恒瑞在ASCO期間受到的關(guān)注度遠(yuǎn)超僅有數(shù)據(jù)的同行。

• 邏輯二：NDA或上市是估值錨點(diǎn)的分水嶺

一個(gè)資產(chǎn)從臨床數(shù)據(jù)到NDA受理，估值邏輯會(huì)發(fā)生根本變化，是從概率乘以峰值過(guò)渡為折現(xiàn)現(xiàn)金流。康方依沃西已向FDA提交BLA、百利iza-bren兩項(xiàng)NDA獲受理、迪哲舒沃替尼中美雙獲批，這些企業(yè)已經(jīng)跨過(guò)了證偽階段，進(jìn)入了兌現(xiàn)階段。而僅有II期或III期中期數(shù)據(jù)的企業(yè)，仍停留在故事階段。

• 邏輯三：市場(chǎng)正在為里程碑逐一定價(jià)，不再為管線打包買(mǎi)單

過(guò)去市場(chǎng)愿意為一籃子在研管線支付溢價(jià)，賭其中一兩個(gè)成功。現(xiàn)在，產(chǎn)業(yè)界和投資方更傾向于看到NDA受理，給一個(gè)價(jià)格；看到FDA批準(zhǔn)，再給一個(gè)價(jià)格；看到銷(xiāo)售放量，再給下一個(gè)價(jià)格。每個(gè)里程碑都是獨(dú)立的定價(jià)事件，而不是模糊的管線價(jià)值。這意味著，企業(yè)需要主動(dòng)拆解自己的里程碑節(jié)奏，讓市場(chǎng)看得見(jiàn)、算得清。

03

結(jié)語(yǔ)

口頭報(bào)告翻倍、LBA批量入選、中國(guó)研究登上全體大會(huì)，這些數(shù)字是中國(guó)創(chuàng)新藥的成人禮。但成人禮之后，真正的考驗(yàn)才剛剛開(kāi)始。

本屆ASCO釋放的最強(qiáng)烈信號(hào)，并非某個(gè)分子的驚艷數(shù)據(jù)，而是市場(chǎng)對(duì)確定性的系統(tǒng)性定價(jià)。回頭來(lái)看，本屆國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥最大的看點(diǎn)，不只是是誰(shuí)的數(shù)據(jù)最重磅，還需評(píng)估誰(shuí)在確定性上更扎實(shí)。康方的全體大會(huì)榮譽(yù)+FDA申報(bào)+OS驗(yàn)證三重疊加，信達(dá)的差異化數(shù)據(jù)+百億級(jí)BD，百利天恒的臨床數(shù)據(jù)+NDA受理，這些案例反應(yīng)出一個(gè)市場(chǎng)轉(zhuǎn)變，即中國(guó)創(chuàng)新藥的估值體系，正在從管線驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向里程碑驅(qū)動(dòng)。市場(chǎng)不再為一籃子在研管線買(mǎi)單，而是為每一個(gè)可驗(yàn)證的里程碑，BD首付款、NDA受理、上市批準(zhǔn)、銷(xiāo)售放量逐一定價(jià)。

當(dāng)數(shù)據(jù)不再是稀缺品，確定性將是這個(gè)時(shí)代最昂貴的通行證。未來(lái)，真正的護(hù)城河極大概率將向商業(yè)化的深水區(qū)遷移，BD里程碑的兌現(xiàn)、海外注冊(cè)的通過(guò)、全球臨床的推進(jìn)，這些可驗(yàn)證的節(jié)點(diǎn)，將成為衡量企業(yè)價(jià)值的核心標(biāo)尺。

參考來(lái)源：

[1]藥智數(shù)據(jù)

[2]同花順財(cái)經(jīng).中國(guó)藥企“炸場(chǎng)”全球腫瘤年度盛會(huì)！多款原研藥改寫(xiě)治療標(biāo)準(zhǔn).2026-06-01.https://field.10jqka.com.cn/20260601/c677113912.shtml

[3]康方生物（9926.HK）.OS顯著陽(yáng)性，HR=0.66！依沃西聯(lián)合化療戰(zhàn)勝PD-1聯(lián)合化療OS結(jié)果在ASCO盛大發(fā)布.2026-05-31.https://akesobio.com

[4]信達(dá)生物（01801.HK）.與輝瑞簽署全球戰(zhàn)略合作公告.2026-05-29.https://www.innoventbio.com（騰訊新聞轉(zhuǎn)載：https://news.qq.com/rain/a/20260530A035W000）

[5]恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）.與百時(shí)美施貴寶簽署全球戰(zhàn)略合作協(xié)議公告.2026-05-12.https://www.hengrui.com

[6]迪哲醫(yī)藥（688192.SH）.自愿披露關(guān)于在2026年美國(guó)臨床腫瘤學(xué)會(huì)（ASCO）年會(huì)公布多項(xiàng)肺癌領(lǐng)域最新研究進(jìn)展的公告.2026-06-01.https://finance.sina.com.cn

[7]科倫博泰（06990.HK）.OptiTROP-Lung05 Phase III Study of Sacituzumab Tirumotecan(sac-TMT)Presented as ASCO Oral Presentation.2026-05-29.https://www.1stoncology.com

[8]百利天恒（688506.SH）.2026 ASCO摘要搶先看！天生爆品iza-bren領(lǐng)銜，5款創(chuàng)新藥7項(xiàng)研究.2026-05-22.http://www.yhxrc.cn

[9]榮昌生物（09995.HK/688331.SH）.RC48-C016研究：維迪西妥單抗一線治療HER2表達(dá)尿路上皮癌III期臨床數(shù)據(jù).2026-04.https://remegen.cn

[10]騰訊新聞.中國(guó)創(chuàng)新藥或?qū)⒃儆竽辏^部Biotech創(chuàng)新進(jìn)入兌現(xiàn)期.2026-06-01.https://news.qq.com/rain/a/20260601A04QUJ00

[11]華泰證券.ASCO一線肺癌成焦點(diǎn)，國(guó)產(chǎn)新藥有望重塑全球腫瘤治療范式.2026-04-27.https://m.163.com

來(lái)源|藥智網(wǎng)（ID: yaozh008）

作者|Haia

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