證券之星 劉浩浩

全球飼料行業龍頭海大集團(002311.SZ)正面臨嚴峻的“增收不增利”考驗。2025年，雖然公司營收規模創新高，扣非后凈利潤卻同比下降超5%。今年一季度，這一業績頹勢仍未能扭轉，公司扣非后凈利潤同比大降超55%。

證券之星注意到，成本費用高企是導致海大集團去年和今年一季度業績承壓的主要因素。去年，其營業成本和期間費用分別同比增長13.4%、9.98%，對利潤空間造成嚴重擠壓。主營業務方面，公司三大主業去年同步承壓。其中，核心飼料業務收入雖創新高，毛利率卻同比下滑。農產品板塊受生豬養殖業務拖累，則是收入和毛利率同時下降。更嚴峻的是，海大集團國內業務明顯疲軟，去年公司國內四大主要市場中的三大市場業績承壓。在此背景下，海大集團試圖將子公司海大控股分拆赴港上市，借助國際資本市場力量來加速海外業務發展，從而提升公司整體盈利水平。當前，相關工作尚在推進中。

去年Q4業績嚴重下滑拖累全局

海大集團于2009年上市，是一家全球化農業龍頭企業。公司圍繞為動物養殖提供整體解決方案進行業務布局，主要產品為動物飼料、動保產品、農產品(生豬、動物種苗等)。

財報顯示，海大集團2025年實現收入1285億元，同比增長12.1%；實現歸母凈利潤42.8億元，同比下降4.97%；實現扣非后凈利潤42.79億元，同比下降5.72%。

證券之星注意到，雖然海大集團去年收入創新高，但近幾年其收入增速并不穩定。2023-2025年，其收入增速分別為10.89%、-1.31%、12.1%，呈現明顯波動狀態。業績層面，海大集團盈利在2024年達到峰值，但去年已轉入負增長軌道。成本費用高企則是拖累其去年業績的主要因素。

2025年，受飼料材料成本大幅上漲等因素影響，海大集團營業成本同比增長達13.4%，超過了收入增幅，公司毛利潤同比僅實現微弱增長。此外，公司研發費用、銷售費用、管理費用分別同比增長8.53%、8.84%、16.07%，公司期間費用整體增幅達到9.98%，對公司利潤空間造成嚴重擠壓。

據海大集團披露，公司銷售費用增長主要因銷售服務人員增加、薪酬水平提升所致；管理費用增加主要因員工薪酬水平提升及與辦公費用增加所致；研發費用增加主要因研發人員增加、薪酬水平提升及相關咨詢服務增加所致。

分季度來看，海大集團去年Q4業績嚴重下滑，拖累了全局。

去年Q4，海大集團實現收入323.7億元，同比增長8.86%。不過，該季度公司營業成本增幅高達12.92%，公司毛利潤同比大幅下滑。此外，該季度公司期間費用同比增長17.99%，進一步對當期利潤造成侵蝕。去年Q4，海大集團扣非后凈利潤同比大降89.98%至1.023億元。該季度成為公司去年唯一盈利負增長的季度。

今年Q1，海大集團的業績頹勢仍未能扭轉。報告期內，公司實現收入13.19億元，同比增長13.19%；實現扣非后凈利潤5.698億元，同比下降55.51%。

成本費用大幅增長依然是拖累海大集團Q1業績的核心因素。報告期內，公司營業成本同比增長16.76%，期間費用同比增長11.38%，均對公司盈利形成較大壓力。海大集團連續兩個季度“增收不增利”，表明其面臨的經營困境顯然并非短期業績波動。

三大主業去年業績同步承壓

飼料業務、農產品業務、動保產品業務是海大集團三大主要業務。2025年，該三大業務均面臨承壓。

2025年，海大集團飼料銷量在上年高基數的基礎上依然實現了較大增長。其中，其國內市場飼料外銷量達到2640萬噸，同比增長20%；海外市場飼料外銷量達346萬噸，同比增長47%。2025年，海大集團飼料總銷量達3208萬噸，同比增長約21%，再創歷年新高。公司成為全球首家飼料年銷量突破3000萬噸的農業企業。

受益與此，2025年，海大集團核心飼料業務實現營收1052.58億元(營收占比81.93%)，同比增長15.41%，再創歷年新高。不過，因營業成本漲幅較大，該業務毛利率同比下滑0.07個百分點至9.67%。

農產品業務方面，該板塊主要涵蓋動物種苗、禽畜養殖(主要是生豬養殖)、水產養殖等業務。其中，生豬養殖業務收入占據比重最高。據海大集團披露，2025年國內生豬價格持續下行且在當年9月后一直低于養殖成本。這導致公司生豬養殖業務利潤同比減少超9億元，對農產品板塊整體業績造成拖累。

反映到財報上，2025年，海大集團農產品板塊整體實現收入179.59億元，同比下降4.61%，該板塊營收占比由上年的16.43%下滑至13.98%。因營業成本同比增長0.79%，該板塊毛利率同比下降4.62百分點至13.66%。相較于22.4%的歷史高點，該指標已近乎“腰斬”。

海大集團動保產品業務產品主要為畜禽和水產養殖所需的生物制品、獸藥、疫苗等。2025年，該業務實現收入8.91億元(營收占比0.69%)，同比增長5.35%。不過，因該業務營業成本同比大增32.02%，其毛利率同比下降11.01個百分點至45.47%。相較歷史高點，該業務收入已下降近兩成，其毛利率則減少逾4個百分點。

2025年，海大集團整體毛利率由上年的11.31%下滑至10.33%。今年一季度，該指標進一步下滑至9.92%，同比減少2.74個百分點。

分拆子公司赴港上市尚在推進中

分區域來看，海大集團國內業務去年業績明顯疲軟。

2025年，海大集團華南、華東、華北、華中四大區域市場分別實現收入686.11億元(合并抵消前，下同)、181.4億元、291.97億元、346.62億元，營收占比分別為53.41%、14.12%、22.73%、26.98%。不過，華南、華東、華北三大市場去年收入增幅分別為1.81%、10.99%、6.42%，均不及公司整體收入增幅。

從收入絕對值來看，海大集團華南、華北兩大市場收入相較2023年高點均呈現下滑趨勢，分別下降了0.94%、9.78%。

毛利率方面，海大集團華南、華東、華北、華中四大市場去年毛利率分別為9.04%、6.11%、4.92%、4.49%，均不及公司去年整體毛利率水平。其中，華南、華東、華中三大市場去年毛利率同步下滑，分別同比減少1.24、0.01、2.03個百分點。

在國內市場業績整體疲軟的情況下，海大集團試圖通過海外擴張與資本運作來為公司打開新的增長空間。

去年10月，海大集團公告，公司擬將控股子公司海大控股分拆至香港上市。在本次分拆實施前，公司擬將下屬境外與飼料、種苗和動保產品生產經營相關的子公司股權重組至海大控股旗下。海大控股未來將聚焦在亞洲(不含東亞)、非洲和拉丁美洲三個地區獨立經營飼料、種苗和動保業務。

海大集團認為，當前境外飼料行業發展空間廣闊，競爭格局尚較為分散。公司境外業務面臨快速發展的窗口期。如海大控股成功在香港上市，將有利于公司借助國際資本市場的資源與機制優勢，加快境外業務發展，提升上市公司整體盈利水平。

據海大控股模擬合并財務數據，2023年、2024年，海大控股收入分別為90.97億元、117.04億元，分別同比增長28.71%、28.66%；凈利潤分別為5.31億元、7.55 億元，分別同比增長80.61%、42.18%。不過，值得注意的是，海大控股2024年凈利潤增速同比明顯放緩，相較上年已近乎“腰斬”。

今年1月，海大集團披露了分拆海大控股至香港上市的最新進展情況。其表示，海大控股已正式向香港聯交所遞交上市申請文件。相關申請尚需通過香港證監會、香港聯交所審核及取得相關部門批準或同意。截至公告披露日，相關工作仍在推進過程中。

(本文首發證券之星，作者|劉浩浩)