瑞銀（UBS）最近對3000名中國消費者進行草根調研，根據收回的3000份調研報告顯示，中國消費者目前消費傾向還在持續下滑，核心原因在于收入下滑+資產下降帶來的財富負效應。

1.居民收入下滑

第一幅圖是對3000名中國消費者的總收入（工資、投資、房租）進行調研，結果顯示工資收入和房租收入增長都出現明顯下滑（其中房租收入的降幅甚至超過工資收入），唯一略微上漲的是投資收入，這也跟今年A股的牛市有關。

不過由于中國的資產大頭在房地產，再加上收入預期不穩定，所以展望未來12個月，受訪者對收入的預期也比2024年的調查更弱，尤其是在工資和房產租賃收入方面，這削弱了他們對未來財務狀況改善的信心。

大家不要小看收入下滑，它和消費可不是簡單的加減關系，而是乘數關系。意思就是假設收入下降了一萬，這可不是意味著消費會下降一萬，而是會下降三萬、五萬之類的。

收入下滑，除了能夠使用的消費金額減少了，消費傾向也會下降，這就是經濟學中的乘數效應。（也即下面這部分要講到的）

2.儲蓄意愿增強，消費意愿減弱

由于收入和資產預期下滑，所以大家也就更傾向于儲蓄，而不是消費。下圖中，儲蓄和投資的占比是提升的，消費的占比是下降的。儲蓄是為了應對未來的不確定性，投資則是因為目前A股的賺錢效應比較好。

還有一個點，就是消費內部也出現了顯著分化，體育、教育、醫療和旅游等領域的消費意愿相對較高，而服裝、線下娛樂等領域的消費意愿則有所減弱。教育、醫療是必選消費，不能省錢；體育、旅游則是花小錢辦大事的典范，其實也就是消費降級；服裝、線下娛樂是經濟下行時期最容易受到影響的可選消費，也是最先被“降本增效”的地方。

3.政策支持效果明顯，但力度不夠

目前政府的很多補貼，比如國補、以舊換新、生育補貼等，確實對刺激消費有作用。但是這個效果并不明顯，每個月讓大家多花錢的也就小幾百塊。

而且現在補貼的效果越來越小，一方面很多有意愿消費的人之前補貼就買過了，現在沒有必要重復購買；另一方面，由于現在財政比較緊張，所以國補金額越來越少，也造成了補貼效果下降的局面。

4.房產的負效應

今年已經賣房的人當中，有大約一半都是虧本的，這個比例大家可能覺得有點高，我給大家解釋下。目前全國的均價已經跌到2015~2016年，也就是說只要在這之后買了房的，都會產生賬面虧損。而中國的房子，其實有一半都是在最近10年造的，之前幾十年造的房子也就跟最近10年一樣多。所以不要看房地產高速發展幾十年，以為覺得部分人都吃到了時代紅利，其實真實比例并沒有這么高。

還有個有趣的數據，預期未來賣能賺錢的比例，比一半更高。其實這也容易理解，現在沒有賣房的，很多是對房產樂觀的（悲觀的話就已經賣了）。人性就是會高估自己持有的資產，所以大家投資一定要戰勝人性，做到絕對的客觀。

之前有人說“一鯨落，萬物生”，就是說房地產垮了，自己就會流向別處，其他資產就會上升。現實情況來看，房地產垮了之后，反而拖累了各行各業，資金沒有轉移，直接消失了。房地產市場的持續下行所帶來的負財富效應，正進一步拖累消費復蘇的步伐。

最后，瑞銀預測我國未來的消費增長將持續放緩，且在缺乏大規模刺激措施的情況下，2026年整體消費增長將維持在溫和的中個位數水平。不得不說，瑞銀的人情世故還是做到了，這個結論已經比較留情面了。歐洲的投行，還是沒有美國的投行剛。

報告最后強調，要實現消費的中長期可持續復蘇，關鍵在于采取措施支持勞動力市場、切實改善社會保障體系以及穩定房地產價格。

瑞銀這篇報告分析完了，其實給的邏輯很簡單，就是收入下滑，導致消費下滑。但是文中給出的數據，一些外資報告特有的真實的草根調研問卷，是我比較喜歡的，比較真實的數據。

但我想說的是，指出問題很容易，但解決問題是很難的。我們消費不行這件事情，可沒那么好解決。不管是發展新型產業增加收入，還是改變分配制度，都任重道遠。

這也是為什么我說，這輪牛市只能看科技，科技能漲上去，牛市就能維持；科技泡沫破了，牛市就結束了。雖然現在其他行業的股票大多已經跌到了3000點的時候，但是因為現在其他行業根本沒有基本面，所以也不具備抄底的性價比，更不要說普漲了。

所以現在，要買就買AI，要么就看空不買。因為AI高了去配置消費，純屬扯蛋。之后AI回調，老登股也跑不掉。老登下跌根本不是因為科技吸血，單純就是沒有業績跟前景支撐。

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