剛剛“摘帽”三周的張家界（000430.SZ）就迫不及待地打開自己錢包收購。

2026年6月10日，公司公告擬作價3.55億元，現金收購張家界市武陵源區全域旅游文化有限公司（下稱“全域旅游”）持有的湖南武陵源索道有限公司（下稱“武陵源索道”）51%股權。為了此次收購，張家界國資在前幾年也是頗下了一番功夫。就在去年5月，為避免同業競爭，控股股東才將天子山索道剝離出體系；一年之后，上市公司剛完成司法重整、甩掉“ST”帽子，便火速將其買回。

短短一年內，"先剝離、后購回"，雖然過程曲折，但最終目的還是希望將武陵源核心景區最值錢的交通資產——天子山索道，真正裝進上市公司體內。

不過2025年盈利4000多萬的天子山索道，僅僅是張家界業績修復的第一步，對于一家連續六年累虧超18億元張家界來說，大庸古城的順利運營才是2026年的重中之重。

先賣后買，裝入核心景區資產

這筆交易的結構并不復雜，但背后的資本運作路徑頗為典型。

根據公告，此次收購的標的武陵源索道公司，核心資產便是大名鼎鼎的天子山客運索道。這條全長2091米的“空中走廊”自1997年運行以來，至2024年已安全運客近4000萬人次，是游客往返天子山最便捷的交通設施。為了將其收入囊中，張家界給出了3.55億元的估值，對應標的公司100%股權估值約6.95億元。值得注意的是，這一估值較賬面凈資產增值高達228.67%，理由是“特許經營權”這一無形資產無法在資產基礎法中體現。

圖源：張家界景區官網

然而，筆者翻閱張家界過往的資料發現，天子山索道原本就是“自家人”。

這還要從上市公司控股股東經投集團4年前的一次投資說起。2022年經投集團旗下的武陵源產業公司將天子山索道收入囊中。這就導致了一個尷尬的局面：上市公司手里握著楊家界索道，控股股東手里握著天子山索道，兩者都在武陵源核心景區攬客，形成了直接的同業競爭關系。

為保障中小股東利益，經投集團2023年出具承諾：2024年5月31日前將所持武陵源索道公司100%股權對外轉讓剝離，且今后不再從事同類競爭業務。

2025年5月30日，天子山索道100%股權被轉給張家界市武陵源區峰景通途索道有限公司（武陵源區財政局持股51%、張家界產投公司持股49%）100%持股的全域旅游?？毓晒蓶|層面完成"剝離"，同業競爭宣告解決。天子山索道雖然在形式上離開了控股股東的口袋，但實際上仍在國資體系。

在剝離后的近13個月期間，上市公司完成了司法重組，引入包括電廣傳媒等投資人，并在近期完成了摘帽，這一切準備動作完成，收購方案也隨之出爐。

有熟悉資本運作的人士向筆者表示：“這種操作在資本運作中并不罕見，其本質就是在合規解決同業競爭的同時，等待上市公司基本面修復、具備現金收購能力后再將優質資產注入，加速上市公司業績修復?！?/p>

3.55億買來的底氣能否撐起業績拐點？

張家界為什么要急著買？因為太缺優質資產了。

在此次收購之前，上市公司的業績底色是一片慘淡。2020年至2025年，張家界歸母凈利潤分別為-0.92億、-1.35億、-2.60億、-2.39億、-5.82億、-5.49億元，六年累計虧損逾18億元。雖然2026年一季度憑借司法重整確認了3.27億元債務重組收益，賬面凈利潤飆升至3.06億元，但扣除非經常性損益后，主營業務依然虧損2142.34萬元。那個曾經被寄予厚望的大庸古城，如今成了業績黑洞——2025年營收僅501.81萬元，凈虧損卻高達5.55億元，計提減值準備4.59億元，直接將年報砸穿。

圖源：根據公開數據整理

相比之下，天子山索道簡直是“金疙瘩”。

財務數據顯示，武陵源索道公司2025年實現營收1.12億元、凈利潤3932.60萬元；2026年一季度營收1647.14萬元、凈利潤437.13萬元。這對于上市公司還在虧損的各個版塊來說，是實打實的“利潤奶牛”。更誘人的是客流數據：據天子山索道官微披露的信息，這條老牌索道2025年上半年接待游客逾150.54萬人次，而上市公司旗下的楊家界索道2025年全年接待人數僅為173.28萬人次。顯然，在“三索一梯”的格局中，天子山才是流量擔當。

但收購并不意味著高枕無憂，反而可能面臨新的結構性矛盾。

年報問詢函回復透露了一個關鍵細節：由于核心景區推行“三索一梯”一票制聯營模式，楊家界索道2025年雖然接待人數大增40.66%，但因按聯營總收入的13%固定比例分成，且票種結構調整導致客單價大跌30.71%，最終營收反而下降了2.54%。這是不是意味著，即便天子山索道客流再強，一旦進入這個聯營池子，其定價權和盈利能力也可能將受制于整體票種策略。

對于張家界而言，收購天子山索道無疑是業績修復的第一步，也是最關鍵的一步。它用真金白銀換回了核心景區的核心交通資產，補全了資產拼圖。但上市公司何時能夠站上盈虧平衡線，不僅要看天子山索道，更要看上市公司能否真正盤活那個吞噬了巨額資金的“大庸古城”。如果大庸古城的運營困局不解，僅靠一條索道帶來的幾千萬利潤，恐怕很難撐起這家老牌文旅國企的長期估值。( 文| 公司觀察,作者 | 曹晟源 ,編輯 | 鄧皓天 )