記者 王雅潔

“材料已經(jīng)上會(huì)，被打回來了。”

在一家國(guó)企旗下產(chǎn)業(yè)基金任職的一名投資經(jīng)理，講述著他手中被叫停的項(xiàng)目。這個(gè)項(xiàng)目是一只10億元規(guī)模的消費(fèi)類財(cái)務(wù)投資基金。

在6月5日《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)促進(jìn)私募投資基金高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》（國(guó)辦函〔2026〕54號(hào)，下稱《意見》）印發(fā)前一周，這個(gè)項(xiàng)目還被視為該國(guó)企集團(tuán)市場(chǎng)化探索的創(chuàng)新樣板。

記者多方采訪央國(guó)企相關(guān)人士了解到，自6月5日《意見》印發(fā)后，多家央國(guó)企內(nèi)部辦公系統(tǒng)同步調(diào)整基金業(yè)務(wù)流程，新增私募基金立項(xiàng)審批、項(xiàng)目受理工作普遍進(jìn)入暫緩狀態(tài)。

上述業(yè)務(wù)調(diào)整，源于兩套監(jiān)管規(guī)則同步落地：一是6月5日國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)的國(guó)辦函〔2026〕54號(hào)文《意見》，二是5月國(guó)資委出臺(tái)的《中央企業(yè)私募投資基金管理辦法》（下稱《辦法》），一套統(tǒng)籌全國(guó)私募行業(yè)監(jiān)管、一套規(guī)范央企國(guó)資出資管控的雙層監(jiān)管框架正式落地實(shí)施。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)梳理獲悉，2026年5月中旬至6月中旬，不止一地省級(jí)產(chǎn)權(quán)交易平臺(tái)已集中掛牌清退一批國(guó)資基金相關(guān)資產(chǎn)。

一場(chǎng)以規(guī)范主業(yè)投資、清理低效財(cái)務(wù)型基金為核心的國(guó)資私募基金專項(xiàng)規(guī)范整改工作，已在央地國(guó)資體系同步鋪開。

風(fēng)暴已至

上述國(guó)企旗下產(chǎn)業(yè)基金的投資經(jīng)理表示，原本基金募資對(duì)象已鎖定兩家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備庫(kù)完成了三輪盡調(diào)，合伙協(xié)議也進(jìn)入了法務(wù)終審環(huán)節(jié)。

6月5日《意見》落地后，該國(guó)企集團(tuán)風(fēng)控部下發(fā)了通知：所有新增私募基金立項(xiàng)，暫緩審批，等待存量基金整改方案出臺(tái)。

這位投資經(jīng)理的經(jīng)歷并非孤例。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)從多家國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)公司獲悉，6月5日《意見》發(fā)布后，據(jù)受訪人士反映，已有國(guó)企下發(fā)了內(nèi)部通知，或者進(jìn)行會(huì)議討論，核心要求一致：暫緩新增私募基金立項(xiàng)，啟動(dòng)存量基金臺(tái)賬梳理。

一位國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)公司的投資部負(fù)責(zé)人透露，這次自查的“顆粒度”遠(yuǎn)超往年。“過去我們每年也做基金審計(jì)，但主要是看大額虧損項(xiàng)目。這次要求穿透到每一只子基金、每一個(gè)底層項(xiàng)目，尤其是多層嵌套結(jié)構(gòu)和關(guān)聯(lián)交易。”該人士稱，他所在的團(tuán)隊(duì)僅是進(jìn)行臺(tái)賬整理，就已經(jīng)加班數(shù)日。

與國(guó)央企內(nèi)部整改同步推進(jìn)的，是一批可公開核驗(yàn)的資本運(yùn)作。

近一個(gè)月來，經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)梳理多地產(chǎn)權(quán)交易所公告發(fā)現(xiàn)，上海、遼寧等地國(guó)資平臺(tái)已密集啟動(dòng)非主業(yè)、低效基金資產(chǎn)的清退。

據(jù)公開公告統(tǒng)計(jì)，2026年5月中旬至6月中旬，上海、遼寧省級(jí)產(chǎn)權(quán)交易平臺(tái)集中掛牌國(guó)資私募股權(quán)基金份額、基金管理人股權(quán)、跨行業(yè)財(cái)務(wù)型基金參股資產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓方均為省屬/市屬國(guó)資平臺(tái)，公告披露的轉(zhuǎn)讓動(dòng)因多指向匹配國(guó)資委央企基金新規(guī)、國(guó)辦私募監(jiān)管要求，核心是剝離非主業(yè)、低效、純財(cái)務(wù)投資基金。

例如，5月中旬，據(jù)公開資產(chǎn)統(tǒng)計(jì)口徑為千億級(jí)的上海國(guó)資投資平臺(tái)上實(shí)集團(tuán)，通過上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所掛牌轉(zhuǎn)讓旗下跨區(qū)域醫(yī)藥投融資平臺(tái)上海琉璃光醫(yī)藥發(fā)展有限公司100%股權(quán)。該平臺(tái)設(shè)立于2021年，主要用于天津醫(yī)藥集團(tuán)混改財(cái)務(wù)投資。對(duì)應(yīng)掛牌公告顯示，本次轉(zhuǎn)讓系集團(tuán)落實(shí)最新國(guó)資基金監(jiān)管要求，優(yōu)化跨區(qū)域財(cái)務(wù)類投資布局。

為何要在這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，如此整頓國(guó)資私募？要回答這個(gè)問題，需要回到過去幾年國(guó)資基金高速擴(kuò)張中積累的那些“成長(zhǎng)中的煩惱”。

監(jiān)管盲區(qū)

整改工作正在推進(jìn)，但怎么改，在國(guó)央企內(nèi)部尚不統(tǒng)一。

一位受訪的國(guó)企風(fēng)控部負(fù)責(zé)人向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)描述了內(nèi)部的一場(chǎng)爭(zhēng)論：集團(tuán)要求存量基金分類處置，但對(duì)于“非主業(yè)”的界定標(biāo)準(zhǔn)，不同部門各執(zhí)一詞。投資部認(rèn)為，只要財(cái)務(wù)回報(bào)可觀，跨界投消費(fèi)、投金融不算脫實(shí)向虛；風(fēng)控部認(rèn)為凡是不在集團(tuán)主業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上的，都應(yīng)清退。

爭(zhēng)論的焦點(diǎn)是：邊界究竟在哪里。這位國(guó)企風(fēng)控部負(fù)責(zé)人表示，最終，集團(tuán)高層拍板“從嚴(yán)執(zhí)行”。不能論證與主業(yè)存在協(xié)同效應(yīng)的存量項(xiàng)目，納入退出清單。

長(zhǎng)期服務(wù)國(guó)資基金的律所合伙人邱遠(yuǎn)東向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)拆解了其中邏輯：一家央企設(shè)立一只產(chǎn)業(yè)基金，國(guó)資委管的是“出資行為是否合規(guī)、有沒有造成國(guó)有資產(chǎn)流失”，但基金的日常投資決策、投后管理、退出節(jié)奏，國(guó)資委并不直接過問；證監(jiān)會(huì)管的是“基金備案材料是否齊全、信息披露是否合規(guī)”，但基金投向是否偏離央企主業(yè)、是否存在盲目跨界，不在證監(jiān)會(huì)職責(zé)范圍內(nèi)。

邱遠(yuǎn)東說，據(jù)他觀察，此前國(guó)資出資監(jiān)管與私募行業(yè)監(jiān)管兩套規(guī)則標(biāo)準(zhǔn)獨(dú)立，在基金主業(yè)協(xié)同約束層面存在一定的規(guī)則銜接盲區(qū)。

一些看似“理性”的基層選擇，逐漸積累成問題。

某地方國(guó)有資本投資平臺(tái)負(fù)責(zé)人周興強(qiáng)向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)講述了他的“兩難”：在前一階段地方產(chǎn)業(yè)招商考核體系下，設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金成為各地落地招商項(xiàng)目的主流操作路徑。

周興強(qiáng)說：“我們?nèi)陜?nèi)設(shè)了七八只子基金，投向從文旅到農(nóng)業(yè)到供應(yīng)鏈，什么都有。每只基金都要配團(tuán)隊(duì)、走流程，但真正投出去的錢不到募資額的一半。”

一位能源央企投資經(jīng)理將這種現(xiàn)象概括為“為設(shè)而設(shè)”：“集團(tuán)要講故事，地方政府要成績(jī)單，GP要管理費(fèi)，三方的利益在‘設(shè)立基金’這件事上高度一致。至于投得好不好、和主業(yè)有沒有關(guān)系，那是后面的事。”

上述上海國(guó)資系統(tǒng)受訪人士認(rèn)為，這一次國(guó)務(wù)院層面統(tǒng)籌出臺(tái)頂層文件，打通國(guó)資出資管控與私募行業(yè)監(jiān)管兩套規(guī)則，建立統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、清晰合規(guī)紅線、跨部門協(xié)同追責(zé)機(jī)制。接下來要回答的問題是：這套“三統(tǒng)一”的新規(guī)則，將把國(guó)資私募帶向何方？

定位重塑

就在存量基金整改全面鋪開的同時(shí)，另一項(xiàng)工作也在同步推進(jìn)，那就是重新劃定“往哪投”。

一家航天國(guó)企投資經(jīng)理最近忙的事情，不是清退項(xiàng)目，而是重新梳理投資清單。他告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，基金原本覆蓋的賽道有七八個(gè)，從智能制造到新材料到節(jié)能環(huán)保，覆蓋面很廣但“不夠聚焦”。國(guó)辦新規(guī)和國(guó)資委細(xì)則落地后，集團(tuán)要求所有基金重新提報(bào)投資策略，核心標(biāo)準(zhǔn)只有一條：是否與集團(tuán)主業(yè)形成產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同。

“過去團(tuán)隊(duì)考核核心指標(biāo)為IRR（內(nèi)部收益率）、DPI（投入資本分紅率），今年集團(tuán)新增企業(yè)內(nèi)部硬性考核標(biāo)準(zhǔn)，要求投向集團(tuán)主業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上下游項(xiàng)目占比不低于70%，該比例為企業(yè)結(jié)合自身產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)自主設(shè)定，并非全國(guó)統(tǒng)一監(jiān)管硬性紅線。”這位投資經(jīng)理說，團(tuán)隊(duì)耗時(shí)三周，將原有六十余個(gè)儲(chǔ)備項(xiàng)目精簡(jiǎn)至三十余個(gè)，淘汰標(biāo)的大多是財(cái)務(wù)收益表現(xiàn)良好，但與集團(tuán)主業(yè)無(wú)產(chǎn)業(yè)聯(lián)動(dòng)的項(xiàng)目，同步補(bǔ)充流體動(dòng)力、特種閥門等產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分領(lǐng)域“小而專”硬科技標(biāo)的。

他所在基金的轉(zhuǎn)向，并非個(gè)案。

華南一家國(guó)有資本母基金的投資負(fù)責(zé)人向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)展示了他們最新修訂的《投資負(fù)面清單》：從原來的8條擴(kuò)展到了22條，新增條款包括“不得投資與20+8產(chǎn)業(yè)集群無(wú)關(guān)的純財(cái)務(wù)項(xiàng)目”“不得投向房地產(chǎn)領(lǐng)域”“不得參與單純以賺取短期價(jià)差為目標(biāo)的二級(jí)市場(chǎng)定增財(cái)務(wù)投資”等。與此對(duì)應(yīng)的是，該母基金今年已落地了三只子基金，全部投向半導(dǎo)體設(shè)備和生物制造。

“以前我們看項(xiàng)目，先算IRR；現(xiàn)在先看‘是不是當(dāng)?shù)匦枰摹！边@位國(guó)有資本母基金的投資負(fù)責(zé)人說，考核導(dǎo)向的變化正在倒逼團(tuán)隊(duì)能力重構(gòu)，“過去招的人擅長(zhǎng)財(cái)務(wù)建模，現(xiàn)在我們需要懂產(chǎn)業(yè)、懂技術(shù)的。”

地方國(guó)資層面同樣在調(diào)整。一位參與某央企鏈長(zhǎng)基金的GP告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，該鏈長(zhǎng)基金新版投資協(xié)議中，首次增設(shè)“返投比例”“主業(yè)協(xié)同系數(shù)”兩項(xiàng)約束指標(biāo)，其中約定不低于60%的產(chǎn)業(yè)鏈返投比例為該基金單獨(dú)約定條款，非監(jiān)管統(tǒng)一強(qiáng)制要求；同時(shí)規(guī)定每一筆對(duì)外投資，均需通過集團(tuán)產(chǎn)業(yè)部門完成專項(xiàng)協(xié)同效應(yīng)評(píng)估后方可落地。

轉(zhuǎn)型并非沒有代價(jià)。

上述國(guó)企旗下產(chǎn)業(yè)基金的投資經(jīng)理說：“我們熟悉消費(fèi)項(xiàng)目，盡調(diào)模型都是現(xiàn)成的。硬科技項(xiàng)目不一樣，技術(shù)路線看不懂、產(chǎn)業(yè)化周期說不準(zhǔn)，我們得從頭學(xué)。”團(tuán)隊(duì)已經(jīng)連續(xù)三周請(qǐng)集團(tuán)研究院的技術(shù)專家來做內(nèi)部培訓(xùn)，“以前是看財(cái)報(bào)，現(xiàn)在是看專利。”

更大的壓力來自募資端。

上述國(guó)有資本母基金的投資負(fù)責(zé)人透露，過去幾年募資時(shí)，市場(chǎng)化LP（如保險(xiǎn)資金、銀行理財(cái)）看重的就是財(cái)務(wù)回報(bào)，對(duì)“投產(chǎn)業(yè)鏈”“返投比例”并不敏感。現(xiàn)在基金投資方向被框定在主業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上，部分LP表達(dá)了對(duì)回報(bào)率的擔(dān)憂。“我們正在和LP重新談條款，有的愿意接受稍低一點(diǎn)的回報(bào)預(yù)期，換一個(gè)更穩(wěn)的底層資產(chǎn)；有的直接表示要減資。”

地方國(guó)資平臺(tái)的處境更為微妙。上述地方國(guó)有資本投資平臺(tái)負(fù)責(zé)人周興強(qiáng)坦言：“當(dāng)初為了募資，給LP的回報(bào)承諾寫得很高。現(xiàn)在政策要求我們收縮戰(zhàn)線、回歸主業(yè)，和LP談提前退出，人家不同意，說我們違約。”他預(yù)計(jì)，下半年將面臨一波與LP的談判博弈。

邱遠(yuǎn)東認(rèn)為，本輪新政的長(zhǎng)期影響，不是要弱化國(guó)資私募，而是要為其重新定位：從“規(guī)模至上、財(cái)務(wù)導(dǎo)向”的準(zhǔn)市場(chǎng)化資金，轉(zhuǎn)向“產(chǎn)業(yè)優(yōu)先、耐心為本”的戰(zhàn)略性資本。

邱遠(yuǎn)東總結(jié)了三個(gè)層面的變化預(yù)期：短期看，低效、空殼、純財(cái)務(wù)套利型國(guó)資私募將加速出清；中期看，同質(zhì)化基金將走向合并整合，行業(yè)集中度提升；長(zhǎng)期看，國(guó)有私募基金將逐步減少和民營(yíng)市場(chǎng)化資本同質(zhì)化的純財(cái)務(wù)類投資，避開充分競(jìng)爭(zhēng)的非主業(yè)賽道，聚焦民資投入意愿偏弱的長(zhǎng)周期硬科技領(lǐng)域，回歸“補(bǔ)位”角色，投民資不愿投的長(zhǎng)周期、高風(fēng)險(xiǎn)的硬科技，補(bǔ)產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵短板。

“這不是收縮，是歸位。”邱遠(yuǎn)東說。