2026年6月23日，香港聯合交易所主板上演港股新股市場罕見的分化行情：同步掛牌的兩家行業頭部企業，走勢卻走出天差地別;的曲線。星源材質（06067.HK）暗盤及早盤漲幅一度逼近50%，截至收盤仍收漲22.49%；華健未來-B（06132.HK）平開后持續走低，收盤跌幅鎖定在56.89%。

二者均斬獲超千倍公開發售超額認購，同屬行業頭部梯隊，卻在二級市場走出截然相反的走勢，可以說二者的分化行情本質是資本對真實成長價值;的精準定價。

確定性成長周期vs無流量支撐價值紅海

行業發展趨勢的底層鴻溝是二者走勢分化的宏觀前提。

星源材質主營鋰電池隔膜，賽道正處于從周期底部向成長價值升級的明確反轉節點。2026年二季度，全球新能源汽車及儲能下游需求持續回暖，此前行業集中出清的低端產能，已無法匹配上游頭部電池企業的訂單增量。海外區域隔膜供需缺口進一步擴大，直接推動行業頭部企業在2026年3月、5月連續兩輪上調高端涂覆隔膜產品價格，行業盈利修復的量化邏輯完全坐實。

作為連續六年鋰電隔膜出貨量全球第二的頭部企業，星源材質2025年干法隔膜全球市占率約21.5%、位居第一，濕法隔膜全球市占率約9.0%、排名第四。公司具備干法、濕法及高端涂覆隔膜全品類量產能力，客戶覆蓋LG新能源、三星SDI、寧德時代、比亞迪等全球頭部電池廠商。海外產能布局方面，歐洲瑞典基地已進入量產階段，美國北卡羅來納州生產基地及馬來西亞檳城生產基地正按計劃推進，精準錨定歐洲、北美市場的缺口需求。賽道成長邏輯明確，且完全可通過產能、出貨量、產品價格等數據驗證。

華健未來-B則身處港股18A章生物科技板塊的流量紅海;。公司核心管線布局自身免疫、代謝及腫瘤領域，均為全球創新藥企業扎堆布局的熱門賽道。臨床進度方面，三款核心產品HJ787、HJ178、HJ891均處于臨床階段，尚無產品進入臨床后期或獲批上市，行業競爭壁壘被持續壓縮。更關鍵的是，支撐創新藥高估值的商業化能力完全缺失——公司尚無任何獲批銷售的產品，2024年及2025年全部營收僅來自與君實生物等合作伙伴的授權許可及合作協議，分別約為180萬元及1298.2萬元，合計約1478.2萬元。同期凈虧損分別約為2.02億元及1.35億元，兩年合計虧損約3.37億元。

自2025年以來，港股18A板塊估值邏輯已明確轉向商業化進展驅動;，資金持續從無落地支撐的概念型標的撤出，集中投向有差異化臨床數據的管線。而華健未來-B的賽道熱度恰好與這一趨勢背道而馳。

估值安全墊vs無基本面支撐高估值

在行業賽道的宏觀差異下，企業個體壁壘與估值的匹配度差異是二級市場走勢分化的直接內因。

星源材質的核心優勢在于頭部技術壁壘+折價發行+穩定股權結構;組成的三重安全墊。技術與產能壁壘的難以復制使得公司成為國內少數覆蓋全品類隔膜技術的企業，高端產能與頭部客戶訂單深度綁定，客戶覆蓋LG新能源、三星SDI、寧德時代、比亞迪等全球頭部電池廠商，不可替代的客戶資源鎖定了長期出貨增量。估值讓利充分——此次港股發行價上限8.98港元較A股同期股價折價約55%，與行業頭部企業恩捷股份的動態估值區間基本持平，并未因港股新股熱度溢價發行，給二級市場預留了明確的上漲空間。股權結構方面，創始人陳秀峰及其配偶合計持股僅約12.7%，從根源上降低了核心股東層面的短期套現壓力。

反觀華健未來-B，三大基本面短板提前透支了二級市場成長空間。三條核心管線均布局在自身免疫、代謝及腫瘤等熱門賽道，均為全球創新藥企業扎堆布局的領域，臨床進度方面尚無產品進入臨床后期或獲批上市，行業競爭壁壘明顯不足。估值短期內無支撐性大幅修正——2025年7月公司C2輪融資投后估值約27億元人民幣，而此次港股IPO以發行價81.8港元計算，市值躍升至約490億港元，不到一年時間估值增長近15倍，而同期公司管線沒有任何突破性臨床進展或商業化落地進展，估值上漲完全缺乏基本面邏輯支撐。再加上創始人姬建新在IPO前多次通過股權轉讓累計套現約6910萬元，進一步加重了二級市場對套現拋壓的擔憂。

機構長期鎖倉vs短線投機博弈

一級市場配售結構的差異同樣是上市后股價走勢分化的最直接觸發因素。

星源材質的配售結構是港股IPO中最受長線機構認可的高比例基石+籌碼集中;模式。本次IPO共引入14名長期機構作為基石投資者，合計認購份額占總發售股份的45.14%，均設置了不少于6個月的鎖定期。國際配售部分認購倍數達14.34倍，承配人共104名，均為國際長線機構，籌碼高度集中。獨家保薦人為中信建投國際。

更關鍵的是，公開發售部分雖獲1563.16倍超額認購，但并未觸發回撥機制，機構配售籌碼未被公開發售熱度稀釋。這一結構直接決定了二級市場表現。暗盤交易階段，星源材質報收12.64～12.68港元/股，較發行價8.98港元漲40%以上；正式掛牌后，少量短線獲利盤的拋壓很快被機構承接，可流通籌碼的稀缺性進一步推升了股價，下跌空間被有效封堵。

華健未來-B的配售結構則呈現出典型的表象熱、實質冷;的矛盾特征。香港公開發售部分確實創下了約2007.6倍的超額認購，但這一熱度的本質是低門檻、博短線;的投機邏輯。公開發售一手中簽率僅2%，中簽難度較高，散戶獲配數量極為有限，參與投資者大多抱著中新股就賺差價;的短期博弈心態，完全無視基本面邏輯。

真正的問題出現在國際配售端。雖有6家基石投資者認購合計約622.78萬股發售股份，占根據全球發售將予發行的發售股份約45.7%(假設超額配股權未獲行使)及占根據全球發售將予發行的發售股份約39.8%(假設超額配股權獲悉數行使)，但國際配售認購倍數僅為約7倍。在專業機構的估值體系中，公司的管線價值與IPO定價嚴重不匹配，加上本次IPO僅由中信證券單一保薦人，缺乏聯席承銷團的穩價支撐，進一步放大了資金疑慮。上市后，暗盤階段即上演過山車;——盤中一度沖至159.60港元（較發行價漲95.1%），隨后跳水至73.85港元（跌9.7%）；正式掛牌首日截至收盤，股價報35.26港元，暴跌56.89%。短線投機資金的集中拋售與部分機構的快速離場形成共振，估值泡沫瞬間破裂。

總體來看，本次極端分化行情是行業周期、基本面壁壘、估值匹配度、資金結構的全維度共振結果，同時也澄清了市場的兩類常見誤區。

首先，并非基石投資者機制失效;。兩只新股的基石認購占比均在45%左右，且均設有6個月鎖定期，但支撐差異來自基石之外的配售籌碼集中度——星源材質國際配售承配人共104名，認購倍數達14.34倍，籌碼全部鎖定于長線機構；而華健未來-B的國際配售認購倍數僅約7倍，公開發售部分一手中簽率僅2%、籌碼高度分散在短線投機者手中?；壤旧聿⒎菦Q定股價走勢的唯一核心變量，真正的分水嶺在于長線資金與短線籌碼的配比結構。

第二，并非行業板塊情緒差異;。同期A股新能源板塊雖有階段性調整，但星源材質的強勁表現完全獨立于行業短期行情，是資金對周期反轉+估值優勢;的精準選擇；而港股18A板塊中，具備差異化臨床價值、有明確商業化進展的標的，仍在獲得長期資金加倉。分化的本質是企業個體價值篩選，而非板塊整體情緒驅動。

這一場行情的長期價值在于直觀驗證了2026年港股IPO市場的徹底轉型——從過去的流量概念驅動、散戶博弈熱度;，轉向全維度基本面定價、機構長線邏輯主導;的估值體系。千倍超額認購的公開發售熱度不再是新股長期表現的保障；只有同時滿足行業成長可量化、企業壁壘不可替代、估值水平有支撐性、機構資金長期鎖定;的標的，才能在二級市場獲得穩定估值。（作者｜李婧瀅，編輯｜劉洋雪）