北京
高盛表示，目前股票配置不到居民總資產的10%，上升空間不小，但居民風險偏好仍偏保守，財富分布不均衡，轉移不會是一條直線
文 |《財經》研究員 成孟琦
編輯 | 郭楠
未來，中國居民的資產負債表如何轉變？
高盛中國宏觀經濟團隊近日發布名為《中國居民資產負債表：持續去杠桿背景下從房地產到金融資產的結構性轉移》的研究報告。高盛在報告中表示，中國居民資產配置正處于結構性轉型的初期階段，由于房地產在財富積累中的作用逐漸減弱，且存款利率保持在低位，儲蓄可能逐步向更廣泛的金融資產轉移，而股票和保險有望成為中期的主要受益者。
研報分析了20多年來中國居民財富變遷，其間住房一直是中國居民財富的主要載體，在居民總資產中的占比超過一半。由于名義房價自峰值已下跌約30%，由此帶來的負面財富效應已經成為居民信心和消費的持續性拖累，也成為左右信心、消費以及資本市場表現的關鍵驅動因素之一。
如何跟蹤居民資產負債表的變化？報告提到，國家金融與發展實驗室下屬的國家資產負債表研究中心曾發布1978年-2022年的年度數據。數據顯示，中國居民凈財富占名義GDP（國內生產總值）的比重從1997年的200%升至2022年的約400%。同時，截至2022年，中國居民資產集中于有限的投資工具——主要是住房和現金/存款。
由于上述數據僅更新至2022年，高盛在研報中自建了一套季度追蹤模型，匯總多方數據，主要指向金融資產、房地產價值、汽車價值和負債四大方向。
高盛經濟學家楊玉婷在報告中分析稱，中國居民總資產在2023年初見頂，此后連續六個季度下降，近幾個季度穩定在730萬億元人民幣左右。穩住總量的原因并非房價反彈，而是存款積累和金融資產升值對沖了房產縮水。真正的變化在結構層面，房地產下行之后，居民財富增長的引擎從房產切換至金融資產。
根據高盛的測算，2021年年中房地產巔峰期，房子占居民總資產67%，現金和存款占16%，股票債券等其他金融資產占15%。到2026年一季度，這三個數字變成52%、25%和20%。五年間房產占比下降15%，存款和金融資產分別上升9%、5%，直接持有的股票占比從5%升至6%。
因此，高盛認為，房地產已經從資產增長的驅動力轉變為拖累因素，同時自2024年9月轉向以來，股票和其他金融資產對總資產增長的貢獻更加顯著。“這一資產配置的輪動并非在短期內發生。當房地產不再產生資本利得、資產負債表修復成為首要任務時，居民部門通常只會逐步轉向金融資產，其偏好受到居民信心、收入保障以及回報（經波動率調整后）相對吸引力的影響。”
此外，高盛表示，存款利率的穩步下行可能成為資產配置逐步轉移的催化劑。三年期定存利率從2023年初的2.60%降至2024年初的1.95%，目前已至1.25%。三年期與一年期利差從50個到100個基點縮窄到30個基點。這意味著，定期存款收益越來越低，居民財富也開始往理財、公募基金、保險和股票里挪，初期信號是非銀金融機構的存款在增加。
在資產轉移的大方向上，高盛認為股票和保險是中期主要受益者。目前，股票配置不到居民總資產的10%，上升空間不小。但報告提醒，居民風險偏好仍偏保守，財富分布不均衡，轉移不會是一條直線。只要信心穩住、市場回報有吸引力，股票在新增儲蓄中的占比有望逐步提升。
展望未來十年，高盛預測，到2035年，房地產在中國居民總資產中占比從52%降至42%，房價漲幅放緩加上新增住房需求減少是主因；股票占比從6%升至11%，按每年10%的資產增速估算，由于越來越多居民通過公募基金間接持股，實際數字可能更高；保險占比從6%升至10%左右，每年約有6萬億元增量資金從居民端流入，扣除賠付和退保后的凈額同樣可觀；存款占比基本穩定，因為預防性儲蓄需求還在。
責編 | 陳湘
題圖來源｜視覺中國
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