“萬億”恒大落幕：起底恒大暴雷始末 | 事件復盤

8月25日上午九時，中國恒大在港交所正式摘牌。

回溯過往，2020年恒大總資產約2.3萬億元，到2023年負債約2.4萬億元。曾經的“宇宙第一房企”恒大，在停牌18個月后，最終迎來了退市定局。

財務造假、欺詐發債、變賣資產、高管被捕……作為曾經的房地產巨頭之一，恒大爆雷事件的發生并非偶然，其背后是長期的高杠桿擴張、內部管理失控以及對市場風險的嚴重低估。從早期的快速擴張到后期的資金鏈斷裂，每一個環節都暴露出恒大在企業治理和風險管理上的重大缺陷。

本文系統整理了業內相關報道，并特邀任職于“澎湃新聞”的李曉青記者和“第一財經”的鄭娜記者展開交流，共同復盤恒大暴雷事件的發展脈絡，試圖探尋這個曾經的房地產巨頭如何在市場波動中一步步走向崩潰，又是如何在監管的重拳下暴露出深層次的問題。

（一）危機初現

第一財經 2021年11月16日 作者：鄭娜 編輯：張歆晨

《許家印變賣個人資產，已為恒大注入超70億續命資金》

財經網 2021年11月16日

《許家印為恒大注入超70億資金續命》

2021年下半年，關于恒大“資金鏈緊張”的傳聞已在坊間發酵，但真正由權威財經媒體以“硬事實”形式落地的報道并不多。多數文章停留在市場猜測或匿名信源層面，缺乏可驗證的動作。11月16日，第一財經率先發出的報道《許家印變賣個人資產，已為恒大注入超70億續命資金》，引用接近恒大的資本圈信源，明確給出“7月1日至今累計70億元”這一數字及用途。隨后，財經網等媒體以快訊形式跟進轉載，標題更短、信息更精煉。

由于恒大暴雷波及面極廣，在司法部門正式介入之前，機構媒體普遍謹慎，很少把未經證實的猜測推上前臺。而這篇“70 億元個人輸血”的報道，第一次用可驗證的數據把危機從暗處拉到聚光燈，11月16日視為危機正式爆發的起點。

（二）危機爆發

經濟觀察網 2021年9月27日 記者：丁文婷

《診病恒大 | 供應商：恒大商票鏈中的“水鬼”游戲》

本篇是在“危機爆發”這一重要節點上，最具標志性的一篇。報道把復雜的商票講得通俗易懂：恒大欠錢不給，拿商票頂賬，結果票到期還是兌不了，收票的老板只能把上一家供應商告上法庭。商票像是推倒了第一塊的多米諾骨牌，讓整條產業鏈上的老板們互相起訴、賬戶凍結、朋友翻臉——恒大“沒錢”第一次被擺在法庭上。“恒大事件”不再是地產圈內部風險，而是整條產業鏈的公共危機。

（三）危機加劇

華夏時報 2023年9月17日11:15 記者：李貝貝 責編：張蓓

《恒大財富被立案調查！8月底已無法兌付，未兌付本息高達340億元》

9月16日晚，深圳公安一紙《案情通報》，宣布對恒大財富高管采取刑事強制措施，華夏時報17日頭版跟進，聚焦于恒大財富因無法兌付本息被立案調查的事件，揭示了恒大財富在兌付危機中的困境以及恒大集團的整體債務重組進展。同時，報道也提到了恒大財富高管提前兌付的爭議以及警方對相關涉嫌犯罪人員的調查。這篇報道標志著恒大暴雷從“經濟糾紛”正式滑向“刑責追究”，成為“危機加劇”階段最具沖擊力的里程碑。

（四）處罰落地

每日經濟新聞 2024年3月18日 編輯：段煉 易啟江 校對：劉思琦

《2年虛增收入5600億！恒大地產被罰41.75億，許家印“手段特別惡劣、情節特別嚴重”，被罰4700萬！回應來了》

這篇報道介紹了恒大地產因財務造假等違法違規行為受到證監會的嚴厲處罰，以及相關責任人的具體處罰情況，同時涉及了恒大地產的債務狀況和市場反應，既是恒大暴雷“處罰落地”階段的終點，也是后續民事索賠、刑事追責的起點，具有重要意義。

在梳理完相關節點重要報道后，“深度訓練營”特邀長期追蹤恒大事件的資深記者——

“第一財經”記者鄭娜

相關代表作品：

《解碼房企票商鏈條，行情好時貼現收益可超20%》

《突發！中國恒大董事會迎來“外援”，信達香港董事長梁森林“入局”》

《千億境外債面臨重組，恒大為保交付爭取時間與空間》

《恒大兩年虛增收入5640億，許家印等受罰》

《許家印變賣個人資產，已為恒大注入超70億續命資金》

《許家印成被執行人沖上熱搜！恒大地產戰投往事埋雷被引爆》

《中國恒大清盤人謀劃資產處置，欲出售恒大汽車29%股份》

“澎湃新聞”記者李曉青

相關代表作品：

《獨家｜恒大集團退租深圳總部大樓，將總部搬回廣州》

《“員工背負KPI賣車”，有地產商被曝陷“停擺”危機》

《“3名原高管參與”，134億元存款被劃走，恒大公布調查結果》

《許家印，成被執行人！》

《中國恒大將復牌！許家印最新表態》

深度訓練營與她們圍繞新聞選題、事實核查、采編實務等維度展開對話，深入剖析恒大暴雷案，并借此提煉出一套操作財經新聞的方法論。

以下為對話實錄：

（一）為何“盯上”恒大

Q：您是在怎樣的背景下決定深入報道恒大事件的？當時是否有某些特定的事件或現象觸發了您對這一選題的關注？

第一財經 鄭娜：商票在過去算是比較隱秘的一種融資方式。大概在2021年下半年，自媒體上出現了很多關于恒大商票兌付的討論，越說越熱鬧，引起了我們的關注。

澎湃新聞 李曉青：最早意識到恒大即將暴雷是源于偶然。

2021年7月，恒大正式暴雷前，我翻看港交所公告時發現，恒大前行政總裁夏海鈞在逐步減持所持有的恒大股份進行套現。據我當時估算，夏海鈞減持恒大系股份相當之多，套現金額超過10億，該舉動也沒有在規定時間內向港交所通報。

這是一個很不正常的現象：作為一家公司負責融資的高管，不會無緣無故大手筆減持公司股份，要么他意識到公司即將出問題，需要趕緊套現跑路；要么他急需用錢，但后者的可能性非常小。

恒大作為當時民營房企的龍頭，關聯上下游企業超千家，覆蓋建筑、建材、家居、物業服務等多個行業，在全國各地持有大量項目，牽扯到非常龐大的購房者群體，還涉及到債權人、供應商、員工就業等問題。如果恒大出現了資金鏈問題，影響將難以估量。夏海鈞的這一舉措瞬間引起了我的警覺。

2021年8月份，恒大集團旗下的理財產品出現逾期不能兌付的情況，網絡傳言稱恒大集團出現了資金鏈問題。第一時間，我開始尋找購買了恒大的理財產品的人，進一步核實消息。

Q：剛接到恒大相關報道任務時，您是如何評估這個選題的新聞價值和社會意義的？您認為它與其他財經新聞選題相比，獨特之處在哪里？

第一財經 鄭娜：恒大公司規模龐大，其暴雷事件影響極為深遠。是此次房地產行業暴雷潮的重要開端，影響極為深遠。

恒大暴雷后，直接影響到了其他相關對地產行業的信心。首先，國際評級機構將國內房企信用評級集中下調；同時，金融機構開始擔心其他房企也會出現類似問題，導致許多房企面臨金融機構的抽貸。房企可能具有按時償還利息或到期債務的能力，但難以承受金融機構突然的集中還款要求，從而因此暴雷。

同樣在恒大暴雷后，房地產市場開始下行，銷售不佳，房地產公司現金流越來越緊張，債務越來越難以償還。后期融創、碧桂園等房企的暴雷，則更多是受到市場下行的影響。

澎湃新聞 李曉青：恒大并非一個單純的地產企業，其業務涉足新能源汽車、文旅、健康等多個領域，是一個“地產+多元化”的龐大商業帝國。這種跨行業、大規模的布局，使得其風險傳導鏈條極長。一旦爆發危機，其暴雷事件可能影響金融市場穩定和相關產業鏈發展，甚至是對中國經濟整體運行產生影響，具有很高的關注價值。

Q：您認為恒大事件在整個房地產行業乃至整個經濟領域中的特殊性和代表性體現在哪些方面？

澎湃新聞 李曉青：恒大的發展嚴重依賴 “高負債、高周轉、高杠桿”模式——通過不斷融資拿地、擴張規模，負債率長期處于行業高位。這種模式在房地產行業黃金期曾快速推動企業擴張，但也埋下了巨大隱患。恒大爆雷被視為該模式不可持續的標志性事件，成為行業過度依賴金融杠桿的 “縮影”。

在過度依賴金融杠桿的同時，恒大自身還存在對風險管控的全面缺失，以及對市場規律和政策紅線的漠視，三者最終共同導致了“高負債、高擴張、更高負債”的惡性循環。

恒大暴雷事件背后反映出房地產企業過度依賴債務和資本運作的風險，以及在房地產的高速發展中也應做好風險管理的教訓，對整個房地產行業發展模式、風險管控等方面都有啟示意義。

Q：在報道過程中，您是如何挖掘和展現這些特殊性的？

澎湃新聞 李曉青：作為記者，需要將真實的情況呈現給讀者。我從投資者、購房者等多角度去搜尋線索和消息，試圖將恒大暴雷前的一些不同尋常的表現和爆雷后的動作相結合，共同探尋其暴雷的主要原因。

在此過程中，恒大的債務規模究竟有多大、具體的債務構成各有多少、債務違約的時間節點和違約金額等，都是重要新聞點。

事件對房地產行業的影響也值得關注：恒大暴雷是否會引發房地產行業的連鎖反應，導致其他房企也出現類似危機？事件將對房地產市場的供需關系、房價走勢、土地市場等會產生怎樣的影響？

隨著事件發展，除了最初關注的債務等問題，還有許多問題隨之顯現。許家印及恒大高管的相關法律問題逐漸凸顯，如許家印因涉嫌違法犯罪被依法采取強制措施；恒大的清盤進程也成為重要新聞點，從2024 年 1 月 29 日香港高等法院向其頒布強制清盤令，到之后清盤過程中的各種裁決、資產處置等，始終備受關注；恒大財富相關問題的熱度也居高不下，如高管提前兌付、投資者維權等。在房地產行業影響方面，除了關注市場整體走勢，還會更多聚焦于恒大項目的“保交樓”情況，因為這直接關系到眾多購房者的利益，也是穩定社會民生的重要環節。

Q：在報道恒大事件的過程中，您是如何通過財報發現其中的問題和線索的?

第一財經 鄭娜：我們有一篇稿子是專門分析恒大財報的。恒大有一個關鍵問題，就是關于確認收入的時間點。他們之前改變了會計準則，這與后來被認定的財務造假有關。財務造假是一個非常嚴重的指控，不可能輕易從財報中直接得出結論。我們不會僅憑財報中的一個數據就指控公司造假，因為這需要充足的證據。通常是先有明確的指向，我們才會去翻閱財報，對比數據，看看中間的變化。

（二）找人、找數、找證據

Q：在報道企業危機事件時，內部知情人是關鍵信源。在2023年發表的《恒大清盤前夕：一位美元債持有人的掙扎》中，您采訪到一位匿名境外債權人，披露了債務重組談判中的關鍵分歧。您當時是如何接觸到這一信源的？

澎湃新聞 李曉青：關于尋找內部知情人士，每個記者都會有自己的方法。這篇稿件中的債權人是我在參加某次會議時認識的，但我當時不知道他所在的機構持有恒大美元債，也是在后續聊天的過程中才得知了這一信息。

首先，多去參加一些會議論壇是一個有效渠道。在這些活動上會有很多行業相關人士，至于能不能認識到要看自己本事。

另一方面，建立自己的消息網絡也很重要。就我自己來說，我有很多微信群，這些群里有各行各業的人，大家也會互相拓展人脈。通過大家的日常發言，可能會從中發現和事件有關聯的人，從而去跟對方進一步交流。

但這個過程可能比較漫長：很多人對于“記者”這一身份存在警惕，這需要跟對方逐步建立信任關系。所以，在采訪時也要注重對信源給予保護。

Q：在跟蹤企業事件的過程中，您是如何敏銳地發現有價值的延伸選題的？您通常會關注哪些渠道或信息平臺來獲取這些線索？

第一財經 鄭娜：自媒體是很重要的線索來源。很多自媒體背后是房企內部員工或者金融機構的從業人員，他們對整個房地產公司的業務、資本市場的情況都相當熟悉；還有很多自媒體就在事件發生地，對市場的風吹草動都有更敏銳、更直接的感知……這些消息都可以作為線索和信息來源。

澎湃新聞 李曉青：有價值的選題往往藏在信息碎片中，需要主動拓展信息源。緊盯宏觀政策（如房地產調控、金融監管），關注企業財報中的“異常指標”（如負債增速遠超營收、現金流連續為負、商票逾期激增）、資本市場反應（如股價暴跌、債券價格跳水、評級機構下調評級）、行業數據偏差（如某企業拿地規模與銷售回款嚴重失衡）。

Q：您認為對于一名財經記者來說，如何才能在短時間內從普通消費者的角色轉變為對相關行業有深入了解的專業人士？您在這一轉變過程中有哪些經驗和方法可以分享？

第一財經 鄭娜：第一，借助網絡資源。以商票為例，可以通過查詢網絡，初步了解商票的基本概念。

第二，查詢券商發布的研報。對于財經類報道，這些研報專業性強，能提供豐富的行業詳細信息。

第三，查詢專業研究機構的相關報告。地產行業有許多專業研究機構，如科爾瑞、易居等，他們的報告具有很高的參考價值。

第四，咨詢相關機構的專業人士。與他們建立聯系后直接進行交流、咨詢具體問題，他們能給出清晰的解答。

第五，咨詢房企內部人員。這是最理想的渠道，但難度較大，通常需要與對方有一定的私交，對方才會透露相關信息。

第六，咨詢相關專家。專家也是非常重要的資源。部分專家雖不常接受采訪，但他們專業知識豐富，不僅能分享專業知識，說不定還能幫忙介紹采訪資源；有些專家常年和媒體宣傳打交道，但私下交流說不定得到更多信息。

Q：你是如何接觸到內部知情人的？有什么策略能夠讓他們愿意開口？

第一財經 鄭娜：過去常用的方式是通過會議去認識相關人士。但這些年房地產越來越不景氣，行業會議也明顯變少，拓展信源的難度會有所增加。不過對于其他行業來說，這依舊是個很好的渠道。

此外，行業群里、微博等各類社交媒體上也會有知情人士，可以通過這些渠道聯系到他們。

同時，可以與公司PR建立良性關系。有些公司內部溝通機制順暢，PR們也掌握著許多有用的信息。

如何才能讓知情人士開口，也是我也一直在探索的問題。但我認為，真誠始終是一個必殺技。可以嘗試多種方式，摸索適合自己和當下情境的方法。

澎湃新聞 李曉青：保持與采訪對象或關鍵信源的長期聯絡，是記者獲取持續信息、挖掘深度選題的核心能力之一。

采訪稿件發表后，第一時間將鏈接或報道全文（尤其標注對方觀點的部分）發給對方，附言感謝其貢獻的專業視角，即使對方觀點未被采用，也可以坦誠說明原因，避免對方因 “被忽視” 而疏遠。

要定期 “無目的” 分享，成為 “信息節點”，不要等到有事情的時候才去找對方。比如，分享行業政策原文、細分領域數據報告、分享與其工作相關的實用信息，這種 “無目的分享” 能讓對方意識到，你不僅是 “提問者”，也是 “信息提供者”。

這種聯絡的本質是建立 “信任聯結” 與 “價值互換”，而非單純的 “資源儲備”。你需要讓信源相信，與你保持聯系不僅能傳遞其觀點、獲得行業反饋，還能收獲對等的信息價值與尊重。從 “需要時才找” 到 “想起時就聊”，從 “采訪對象” 到 “行業伙伴”，這種關系的沉淀往往能帶來意想不到的深度選題與獨家信息。

但是需要注意的是，長期聯絡的前提是 “不越界”：避免在非工作時間發送工作相關請求，確有必要時先致歉并說明緊急性；對方婉拒或未回復時，不反復追問，可隔段時間再以其他話題重新開啟對話；涉及敏感信息時，明確告知用途和保密原則，讓對方有安全感。

Q：在報道公司危機事件時，是否更容易收到企業的律師函？您在報道恒大事件的過程中有沒有遇到過這種情況？

澎湃新聞 李曉青：報道公司危機事件確實可能面臨更高的法律風險（包括收到律師函），因為這類報道往往涉及企業負面信息、利益相關方糾紛等敏感內容，容易觸動企業的風險防控神經。

但風險并非不可控。做企業報道，要以 “事實扎實” 為根基，以 “程序合規” 為防線，預留 “解釋空間”。

第一，拒絕單一信源。尤其是關鍵指控，必須至少有兩個獨立信源交叉驗證。若信源為匿名，需備注 “匿名信源因擔心報復要求保密，其身份已由記者核實”，并留存核實證據（如聊天記錄、身份憑證截圖）。

第二，優先采用 “書面證據”。企業官網公告、法院判決書、監管部門處罰文件、財務報表等 “白紙黑字” 的信息，法律效力遠高于口頭陳述，可大幅降低“失實” 風險。

第三，向企業 “核實時效性信息”。對于涉及企業當前狀態的內容，必須通過正式渠道（如企業公關郵箱、官方電話）向企業求證，并保留溝通記錄（如郵件往來、微信截圖、錄音）。即使企業拒絕回應，也要在報道中注明，這既是專業操作，也能證明已履行核實義務。

第四，留存 “報道全流程證據”。從選題策劃到發布，全程保留證據鏈：包括信源溝通記錄（錄音需征得對方同意，避免非法取證）、核實企業的郵件/截圖、引用文件的原件或官方鏈接、稿件修改記錄等。這些證據在發生爭議時，可證明報道 “盡到了合理核實義務”。

Q：恒大事件涉及眾多復雜的信息和利益相關方，暴雷是一個逐漸發展的過程，前期有很多動作和跡象。您覺得在這些不確定的風聲出現時，我們可以通過哪些渠道去核實和求證呢？

第一財經 鄭娜：在前期一些不確定的事件出現時，更多的是針對單個事件進行求證。因為一開始大家可能都不清楚這些事件到底意味著什么，所以看到什么就寫什么。例如，最初銀行起訴恒大某個項目公司，我們可以尋找銀行發布的通告或網上流傳的相關文件，拿到文件后可以找銀行相關人員核實、找公司的人詢問情況，先把點寫出來。隨著時間推移，事情的全貌會逐漸浮出水面。在早期，要通過孤立事件去做出整體的預判，難度很大。在這個過程中，離不開編輯部的支持和判斷，他們經驗豐富，對公司和行業的了解也更深入，他們的判斷和指導對我們非常重要。

澎湃新聞 李曉青：采用5W+1H的方法進行核實。

Who：傳言涉及的主體；

What：具體事件；

When：傳言中的時間節點；

Why/How：傳言的 “支撐點”。

直接聯系傳言中的主體，如公司，可以通過公開電話、郵箱或者尋求同行，看是否有人接觸過這家公司，直接聯系公司進行核實。

（三）把故事寫深、寫透、寫明白

Q：您認為寫好一篇企業深度報道最關鍵的是什么？

第一財經 鄭娜：寫好一篇企業深度報道，很多時候需要先積累經驗，對行業和公司有了深入了解后，才能在看到新事件時，發現其中的不尋常之處。

澎湃新聞 李曉青：一篇好的企業深度報道的核心是回答“這家企業到底是什么樣的？”，用專業能力還原企業的復雜性，用邏輯串聯起企業的成長軌跡、矛盾沖突和未來走向。好的企業深度報道要讓讀者看到一個立體、真實、充滿矛盾的企業，而不是簡單地堆砌信息。

Q：對于尚未入職財經媒體但有志于從事財經報道的入門者來說，您認為他們應該如何開啟自己的第一步？您有沒有推薦的書籍、課程或其他學習資源？

第一財經鄭娜：從個人經驗出發，最容易上手的方式就是先去看別人怎么寫，看看別人都用了什么數據，對比了哪些點，去思考他們為什么這么寫，想表達什么，時間長了，你也就能夠形成自己的思路了。與此同時，也需要積累對關注行業和公司的認知。不同的行業和公司有不同的經營模式和邏輯，有了基礎認識后才能更好地理解很多動作背后的意義。

澎湃新聞 李曉青：對于想入門財經報道的新手來說，第一步的核心是搭建認知框架和積累實操素材。找一些優質財經媒體看看他們的深度報道。不用急著學復雜的財報分析，要看看別人在寫什么，怎么寫，怎么拆解財報，了解財經新聞到底在說什么。外界很多人會認為財經報道專業術語多，邏輯鏈條長。第二步在于掌握一些夠用的基礎知識。比如，看懂簡化版財務報表（營收、利潤、毛利率、負債率），不用死記硬背公式，重點是 “理解邏輯”。

在梳理完恒大事件全部關鍵節點、并系統回放兩位一線記者（第一財經鄭娜、澎湃新聞李曉青）的完整采訪記錄后，我們將她們散落在對話中的“選題-采訪-寫作”經驗逐條拆解、系統整合，提煉出以下可復用的方法論：

（一）在選題方面，“對異常信號的捕捉尤為關鍵”。

在發現選題上，鄭娜通過自媒體發現隱秘的商票問題，李曉青則關注高管反常減持。

在判斷選題價值上，房地產行業嚴重依賴 “高負債、高周轉、高杠桿” 的特殊模式，行業內關聯的上下游企業和對其他相關行業的覆蓋都是判斷選題重要程度的參考因素。

（二）在采訪環節，難點在于信源獲取。

這里有介紹短期技巧和長期信任搭建的重要性。

快速地認識相關人士的途徑包括行業會議搭訕、行業群潛水等。可以線下會議主動換名片，備注“機構+專業領域+潛在價值點”。每日添加3個行業相關微信，混跡垂直社群觀察高頻發言者。

而在長期信任的建設上，李曉青強調了“無目的分享”的必要性，這種無目的的分享可以搭建彼此日常溝通的橋梁。此外，鄭娜也提醒注意“信源層級差異”，比如企業PR、業務線員工、維權者的信息價值和分享立場并不相同，要會識別判斷采訪對象在行業內的角色身份。理解采訪對象的工作內容也是在更進一步地理解選題本身。

稿件完成后可以標注信源貢獻并致謝，如果采訪對象的內容未采用也要向其說明原因，以示尊重。

（三）在寫作方面，最有啟發的點是“立體還原企業本質”。

對于采訪對象提供的素材，李曉青反對非黑即白的敘事，強調呈現企業矛盾性。“企業深度報道不是信息的堆砌，而是用邏輯串聯起企業的成長軌跡、矛盾沖突與未來走向。”

鄭娜則提到通過小的表象來切入大問題。這就像“冰山寫作法”，表面寫具體事件，而在水下揭示企業或行業的系統性風險。

最后，對于報道企業危機可能會遇到的法律風險部分，需要注意采訪時證據鏈的管理，確保錄音，以書面證據優先。知道十分寫八分，報道時有爭議不確鑿的部分可以有所保留，但一定要確保所寫的內容是經過反復核實確鑿的部分。

系列統籌｜黑佳慧 黃柏涵

作者｜ 黑佳慧 郭英姿 葉佳鑫

編輯｜胡頡頏

值班編輯｜沈 忱

編委｜黃柏涵

運營總監｜葉沛琪