國際投行開始看多中國一線城市樓市

2026.04.23

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作者 |第一財經 馬一凡

多家國際投行陸續對中國房地產市場釋放積極信號，普遍看好一線城市樓市的修復前景，市場情緒出現明顯改善。

其中，高盛（GoldmanSachs）發布的一篇報告影響尤為廣泛。報告指出，上海和深圳房地產市場有望在今年底或2026年下半年觸底，并預計兩地房價將在2025年底至2028年底期間累計上漲約15%。

該報告原標題為《Positioning Ahead of Tier-1 Cities Turnaround》（搶在一線城市復蘇之前布局），其核心邏輯在于：中國香港房地產市場已率先復蘇，而上海、深圳在多項基本面上與香港具有相似性，或將復制其修復路徑。

從市場表現來看，高盛指出，自2025年4月以來，香港開發商股價平均上漲約65%，而內地開發商股價同期仍下跌約17%。在過往周期中，內地開發商通常享有更高估值和盈利能力——平均市凈率約為1.9倍，高于香港開發商的0.8倍；凈資產收益率（ROE）也顯著領先（14% vs. 5%）。這主要源于內地房企開發業務占比更高、資產周轉更快以及更高杠桿水平。

不過，在本輪房地產下行周期中，盡管ROE溢價有所收窄，但內地開發商估值卻經歷了更為明顯的壓縮。即便是被視為行業整合者的優質國有房企，目前平均市凈率也僅為0.5倍，對應2026–2027年約5%的ROE；而香港開發商同樣約為0.5倍市凈率，但ROE僅約為3%。

這些數據意味著市場此前可能已經過度悲觀，甚至低估了未來，也意味著市場面臨反轉機會。

在基本面層面，高盛認為，房地產復蘇的四大關鍵驅動因素——人口結構、收入水平、住房可負擔性以及供給情況中，上海和深圳表現最為突出。雖然當前兩地租金回報率仍低于按揭利率，尚未形成正向持有收益，但二者利差已收窄至近十年來最低水平。此外，類似香港市場，股市反彈帶來的財富效應也可能逐步傳導至房地產需求端。

基于上述因素，高盛判斷，上海和深圳有望成為本輪房地產復蘇的領頭城市，并領先其他一線及二線城市約6至24個月實現企穩。與此同時，2024至2025年間，這兩座城市已吸納約60%的優質資源配置，占優質國有開發商土地儲備的約30%，進一步強化其領先優勢。

與高盛觀點相呼應，摩根大通（J.P.Morgan）近期也表達了類似看法。

摩根大通駐新加坡策略師巴拉特（Rajiv Batra）近期表示，香港房地產市場的復蘇正逐步外溢至中國主要城市，而中國股市反彈所帶來的延后財富效應，也正在提振住房需求。

巴拉特稱：“在中國（樓市）經歷5年的調整之后，我們現在可能正接近一個轉折點，3月份中國房地產市場已經出現初步復蘇跡象。”

巴拉特同時也是摩根大通亞洲區主管及全球新興市場股票策略聯席主管，他對中國股市相對于其他新興市場的表現，也持較為正面的看法，他認為中國股市如果要表現優于其他市場，房地產市場回溫可能是其中一項主要驅動因素。

此外，瑞銀證券也在更早前釋放出積極信號。今年3月，該機構首席中國經濟學家宋宇表示，自2025年末以來，北京、上海等地陸續推出限購放松及補貼政策，盡管力度存在差異，但政策方向已發生明顯轉變。隨著市場預期逐步修復，一線城市未來仍存在進一步松綁空間，房地產對宏觀經濟的拖累有望明顯減弱。

總體來看，隨著政策環境逐步寬松、資本市場回暖以及核心城市基本面支撐增強，國際機構對中國房地產的判斷正從謹慎轉向結構性樂觀。一線城市能否率先企穩，不僅將成為行業復蘇的風向標，也將在很大程度上影響中國經濟后續的修復節奏。

微信編輯| 蘇小

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