2025年，風(fēng)電行業(yè)整體迎來業(yè)績(jī)修復(fù)拐點(diǎn)，主要企業(yè)普遍走出2024年因供需錯(cuò)配、價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)所導(dǎo)致的盈利低谷，行業(yè)景氣度迎來新一輪向上周期。

“十五五”期間，中國(guó)風(fēng)電年均新增裝機(jī)量目標(biāo)將提升至約120GW，較“十四五”年均約60GW的裝機(jī)量實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，為上游核心零部件企業(yè)打開了確定性強(qiáng)、空間廣闊的長(zhǎng)期成長(zhǎng)通道。

作為全球風(fēng)電主齒輪箱領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)，德力佳憑借深厚的技術(shù)積累和產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，在全球市場(chǎng)占有率穩(wěn)居前三、中國(guó)市場(chǎng)排名第二。公司產(chǎn)品覆蓋1.5MW至22MW全功率段，具備高可靠性、高功率密度、模塊化平臺(tái)等核心優(yōu)勢(shì)，并深度綁定金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源、明陽智能、三一重能、電氣風(fēng)電等主流整機(jī)廠商。

在本輪風(fēng)電行業(yè)復(fù)蘇過程中，德力佳憑借其在主齒輪箱這一核心零部件領(lǐng)域頭部供應(yīng)鏈地位，率先實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)反彈。

根據(jù)公司11月6日德力佳發(fā)布的公告，2025年前三季度德力佳實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入40.59億元，同比增長(zhǎng)66.37%，規(guī)模已超越2024年全年水平；前三季度扣非歸母凈利潤(rùn)達(dá)6.10億元，突破2023年5.74億元的利潤(rùn)峰值，刷新近年來盈利紀(jì)錄，展現(xiàn)出強(qiáng)勁的恢復(fù)動(dòng)能和成長(zhǎng)質(zhì)量。

資料來源：公司公告

在行業(yè)需求持續(xù)釋放、全球政策對(duì)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)支持力度明確的背景下，德力佳憑借深厚的技術(shù)壁壘、優(yōu)質(zhì)的客戶資源和前瞻性的產(chǎn)能布局，有望充分受益于“十五五”期間風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模的大幅提升，未來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具備堅(jiān)實(shí)支撐與良好持續(xù)性。

接下來，我們將從產(chǎn)品布局、技術(shù)實(shí)力、客戶結(jié)構(gòu)、募投產(chǎn)能規(guī)劃和財(cái)務(wù)質(zhì)量等多個(gè)維度，深入解讀這家成長(zhǎng)路徑清晰、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出的風(fēng)電核心部件領(lǐng)軍企業(yè)——

一、業(yè)務(wù)情況

德力佳是一家精密齒輪傳動(dòng)產(chǎn)品制造企業(yè)，主營(yíng)產(chǎn)品是風(fēng)電主齒輪箱，應(yīng)用于風(fēng)電領(lǐng)域。

收入構(gòu)成如下：

資料來源：公司招股書

風(fēng)力發(fā)電由風(fēng)電機(jī)組、支撐基礎(chǔ)以及輸電控制系統(tǒng)三大部分組成，風(fēng)帶動(dòng)葉片旋轉(zhuǎn)，推動(dòng)風(fēng)電機(jī)組內(nèi)部齒輪轉(zhuǎn)動(dòng)，再通過發(fā)電機(jī)形成電能。

如下圖所示，風(fēng)電機(jī)組內(nèi)部主要由主齒輪箱、發(fā)電機(jī)、葉片、軸承等部件組成。

其中主齒輪箱是價(jià)值量和技術(shù)難度較高的部件之一，直接影響風(fēng)電裝備的性能、運(yùn)行效率、壽命和可靠性，公司主營(yíng)產(chǎn)品就是主齒輪箱。

風(fēng)電主齒輪箱按技術(shù)路線可分為雙饋（高速傳動(dòng)）、半直驅(qū)（中速傳動(dòng)）和直驅(qū)三種類型。

雙饋和半直驅(qū)都采用了齒輪箱結(jié)構(gòu)，是目前風(fēng)電領(lǐng)域的主要技術(shù)路線。其通過減速比提升發(fā)電機(jī)轉(zhuǎn)速，類似于變速自行車，大齒輪帶著中/小齒輪轉(zhuǎn)，風(fēng)電葉片每轉(zhuǎn)一圈，發(fā)電機(jī)齒輪要轉(zhuǎn)很多圈，所用的發(fā)電機(jī)會(huì)略小。雙饋技術(shù)路線具有成本優(yōu)勢(shì)，目前是陸上風(fēng)電的主要技術(shù)路線。

直驅(qū)則完全取消了齒輪箱，由葉片直接驅(qū)動(dòng)發(fā)電機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)，葉片每轉(zhuǎn)一圈發(fā)電機(jī)齒輪就轉(zhuǎn)一圈，通常搭配大號(hào)發(fā)電機(jī)，主要用于海上風(fēng)電，但也并非主流技術(shù)路線，海上風(fēng)電主流技術(shù)路線是半直驅(qū)技術(shù)。

德力佳對(duì)雙饋和半直驅(qū)兩種技術(shù)路線都有覆蓋，目前下游領(lǐng)域以陸上風(fēng)電為主，海上風(fēng)電占比還相對(duì)較小。

資料來源：公司招股書

德力佳的下游客戶已涵蓋金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源、明陽智能、三一重能、電氣風(fēng)電等主要的風(fēng)電整機(jī)制造商。

二、業(yè)績(jī)情況

2021至2023年，德力佳的營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，主要受益于全球新能源產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。在能源安全日益受到重視的背景下，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)均加速推進(jìn)以風(fēng)電、光伏及儲(chǔ)能為核心的新型能源體系建設(shè)，推動(dòng)了風(fēng)電行業(yè)的高速發(fā)展。

進(jìn)入2024年，盡管全球風(fēng)電裝機(jī)容量繼續(xù)保持增長(zhǎng)，但隨著前期需求集中釋放與產(chǎn)能快速擴(kuò)張，風(fēng)電供應(yīng)商市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇，在此背景下，公司經(jīng)營(yíng)節(jié)奏亦相應(yīng)調(diào)整。

2021至2023年，公司扣非歸母凈利潤(rùn)伴隨收入規(guī)模的高速擴(kuò)張同步實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。進(jìn)入2024年，營(yíng)業(yè)收入雖然出現(xiàn)一定回調(diào)，但利潤(rùn)端展現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，整體波動(dòng)幅度有限。這主要得益于管理運(yùn)營(yíng)效率的提升，以及風(fēng)電大型化和上游材料降本對(duì)毛利率的持續(xù)優(yōu)化。

近四年，德力佳的業(yè)績(jī)總體呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，前期增長(zhǎng)顯著，后期隨行業(yè)節(jié)奏有所調(diào)整，主要原因如下：

在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，順應(yīng)風(fēng)電機(jī)組大型化趨勢(shì)，公司7MW及以上功率的機(jī)型收入快速提升，推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；

資料來源：公司招股書

（2）量?jī)r(jià)關(guān)系上，銷量持續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)，單位成本與產(chǎn)品單價(jià)均有所下降，但得益于優(yōu)秀的成本管控與規(guī)模效應(yīng)的強(qiáng)化，毛利率有所提高；

（3）客戶合作方面，公司與三一重能、明陽智能等下游知名風(fēng)機(jī)企業(yè)合作深化，相應(yīng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)顯著，對(duì)整體業(yè)績(jī)形成有力支撐。

三、主要關(guān)注點(diǎn)

1、“十五五”風(fēng)電年均裝機(jī)目標(biāo)較“十四五”翻倍提升，風(fēng)電行業(yè)將繼續(xù)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)

2020年以來，全球主要國(guó)家相繼提出“雙碳”目標(biāo)，新能源步入高速發(fā)展期。風(fēng)電依托以大型化為主的技術(shù)進(jìn)步，度電成本顯著下降；同時(shí)，在電力交易機(jī)制下，其出力特性相較光伏具備更優(yōu)的負(fù)荷同步性，未來發(fā)展空間廣闊。據(jù)GWEC預(yù)測(cè)，2024–2030年，海外陸上風(fēng)電新增裝機(jī)CAGR將達(dá)15%，海上風(fēng)電更高達(dá)27%。

2025年10月20日，在2025北京國(guó)際風(fēng)能大會(huì)暨展覽會(huì)（CWP2025）上，全球1000余家風(fēng)能企業(yè)代表聯(lián)合發(fā)布《風(fēng)能北京宣言2.0》，明確中長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)與行動(dòng)路徑：中國(guó)“十五五”期間年均新增風(fēng)電裝機(jī)不低于1.2億千瓦（120GW/年），其中海上風(fēng)電年均新增不低于1500萬千瓦；確保2030年累計(jì)裝機(jī)達(dá)13億千瓦，2035年不少于20億千瓦，2060年達(dá)到50億千瓦。

《風(fēng)能北京宣言》將中國(guó)風(fēng)電年均裝機(jī)目標(biāo)從“十四五”的60GW/年水平提升至“十五五”的120GW/年，實(shí)現(xiàn)了翻倍提升，為風(fēng)電行業(yè)未來發(fā)展提供了清晰的規(guī)劃指引，也為德力佳所處的風(fēng)電齒輪箱行業(yè)帶來了堅(jiān)實(shí)的需求保障。

2、風(fēng)電齒輪箱技術(shù)難度高，德力佳產(chǎn)品實(shí)力全球領(lǐng)先，市占率全球前三

風(fēng)電齒輪箱作為風(fēng)電整機(jī)最為關(guān)鍵的核心部件之一，約占風(fēng)電機(jī)組成本比例的15%，其質(zhì)量好壞直接影響風(fēng)電機(jī)組的運(yùn)行可靠性與經(jīng)濟(jì)性，整機(jī)客戶對(duì)產(chǎn)品技術(shù)要求高，故而行業(yè)技術(shù)門檻及產(chǎn)品附加值較高。

資料來源：券商研報(bào)

風(fēng)電齒輪箱的技術(shù)難度較大，不僅需要多級(jí)減速結(jié)構(gòu)以確保高精度和工藝要求，還需承受超大葉片產(chǎn)生的巨大扭矩，同時(shí)兼顧噪音控制、震動(dòng)抑制與高傳動(dòng)效率。此外，由于戶外及海上工作環(huán)境通常惡劣，齒輪箱的耐候性和抗腐蝕能力也是關(guān)鍵考量因素。

風(fēng)電齒輪箱內(nèi)部結(jié)構(gòu)與主要零部件如下：

上述復(fù)雜性使得風(fēng)電齒輪箱的研發(fā)與制造具有極高的技術(shù)和可靠性門檻。加之風(fēng)電設(shè)備日益大型化及環(huán)境條件的不斷變化，對(duì)齒輪箱及其零部件提出了更高的功率密度、輕量化設(shè)計(jì)以及極限性能的需求。

對(duì)于下游風(fēng)電整機(jī)廠來說，鑒于齒輪箱工作環(huán)境的極端性及其高昂的價(jià)值和更換維修成本，材料質(zhì)量和零部件強(qiáng)度、韌性、抗疲勞性能的要求也極為嚴(yán)格。風(fēng)電主齒輪箱企業(yè)進(jìn)入風(fēng)機(jī)制造商合格供應(yīng)商名錄需經(jīng)過2-3年的驗(yàn)證周期，且一旦成為合作伙伴，替換新供應(yīng)商的意愿較低。

這種行業(yè)特性進(jìn)一步增強(qiáng)了雙方的合作粘性，并導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的高度集中。目前，南高齒、威能極和德力佳等三家頭部企業(yè)占據(jù)了超過六成的市場(chǎng)份額，處于市場(chǎng)主導(dǎo)地位。

在領(lǐng)先的公司中，德力佳憑借其突出的技術(shù)創(chuàng)新能力和被廣為認(rèn)可的產(chǎn)品質(zhì)量脫穎而出。截至2024年，德力佳在全球市場(chǎng)的占有率達(dá)到了10.36%，位居全球第三；在中國(guó)市場(chǎng)則以16.22%的市占率位列第二。

客戶方面，德力佳已成功進(jìn)入了金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源、明陽智能、三一重能等多家下游頭部風(fēng)電整機(jī)制造商的供應(yīng)鏈，充分展示了其在全球風(fēng)電齒輪箱領(lǐng)域的領(lǐng)先地位和技術(shù)實(shí)力。

3、募投項(xiàng)目重點(diǎn)布局陸風(fēng)大型化和海上風(fēng)電兩大戰(zhàn)略方向

本次IPO公司募投項(xiàng)目如下：

（1）提升8MW以上陸風(fēng)齒輪箱產(chǎn)能，滿足陸風(fēng)大型化發(fā)展需求

近年來，全球風(fēng)電行業(yè)技術(shù)升級(jí)的核心路徑是風(fēng)機(jī)大型化，可有效降低度電成本、提升資源利用效率并優(yōu)化項(xiàng)目投資收益。政策層面，工信部曾發(fā)布的《加快電力裝備綠色低碳創(chuàng)新發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃》，亦明確支持8MW以上陸上與13MW以上海上機(jī)組的發(fā)展。

圖：國(guó)內(nèi)風(fēng)電陸上和海上新增裝機(jī)的平均容量（MW）

資料來源：公司招股書

公司深耕風(fēng)電齒輪箱領(lǐng)域，經(jīng)過多年的發(fā)展，已構(gòu)建起從前端開發(fā)設(shè)計(jì)、中端批量生產(chǎn)到后端運(yùn)維服務(wù)的全業(yè)務(wù)鏈體系，產(chǎn)品覆蓋1.5MW至22MW全功率段，不僅兼具強(qiáng)度與剛度的均衡、輕量化、模塊化平臺(tái)、高功率密度、高效率及高可靠等特性，也能適用于低風(fēng)速、高海拔、極端溫變、海上鹽霧腐蝕等各種復(fù)雜場(chǎng)景。在功率密度、傳動(dòng)效率、齒輪安全系數(shù)、振動(dòng)速度與加速度等關(guān)鍵指標(biāo)上，公司的技術(shù)實(shí)力也處于行業(yè)先進(jìn)水平。

隨著下游對(duì)大型齒輪箱需求不斷提升，公司7MW以上產(chǎn)品收入占比從2022年的1.68%迅速增長(zhǎng)至2025年上半年的52.33%，其中10MW以上產(chǎn)品貢獻(xiàn)超過30%，已成為推動(dòng)公司收入擴(kuò)張的核心動(dòng)力。

為了更好地滿足下游廠商對(duì)大型風(fēng)電主齒輪箱的采購(gòu)需求，公司緊跟風(fēng)機(jī)大型化的行業(yè)趨勢(shì)，借助IPO募投項(xiàng)目擴(kuò)充8MW以上陸風(fēng)齒輪箱產(chǎn)能，全力在風(fēng)電主齒輪箱市場(chǎng)謀求更廣闊的發(fā)展空間。

（2）海風(fēng)訂單高速增長(zhǎng)，占比已達(dá)20%，募投項(xiàng)目加大海風(fēng)齒輪箱產(chǎn)能建設(shè)

雖然德力佳目前的產(chǎn)品收入以陸上風(fēng)電為主，但其實(shí)公司海上風(fēng)電業(yè)務(wù)的技術(shù)實(shí)力也同樣出色。公司自主研發(fā)生產(chǎn)的“10-12MW級(jí)海上大兆瓦級(jí)齒輪箱”產(chǎn)品入選國(guó)家能源局2021年度能源領(lǐng)域首臺(tái)（套）重大技術(shù)裝備項(xiàng)目名錄。

公司海上風(fēng)電齒輪箱在手訂單充足，截至2024年末，德力佳在手訂單中海上風(fēng)電齒輪箱超300臺(tái)，合計(jì)訂單金額超60,000萬元，對(duì)應(yīng)占比超20%。

資料來源：公司問詢反饋

德力佳現(xiàn)有海上風(fēng)電齒輪箱客戶已覆蓋金風(fēng)科技、明陽智能、三一重能、遠(yuǎn)景能源、東方電氣及電氣風(fēng)電等主流整機(jī)制造商。這些客戶不僅是公司在陸上風(fēng)電領(lǐng)域長(zhǎng)期大規(guī)模合作的伙伴，同時(shí)也是海上風(fēng)電裝備制造市場(chǎng)的重要參與者，具備顯著的市場(chǎng)影響力。具體來看，各客戶在海上風(fēng)電領(lǐng)域的市占率分布如下：

資料來源：公司問詢反饋

依托與多家海上風(fēng)電整機(jī)廠商的長(zhǎng)期合作關(guān)系，德力佳有望充分發(fā)揮其在陸上風(fēng)電領(lǐng)域積累的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)與品牌聲譽(yù)，快速將新增的海上齒輪箱產(chǎn)能導(dǎo)入現(xiàn)有客戶體系，推動(dòng)海上風(fēng)電業(yè)務(wù)加速邁向規(guī)模化擴(kuò)張。